Mes: enero 2019

Hola Compañeros,

Hoy nos vamos a ver una empresa un tanto especial, dirección canadiense, matriz canadiense, cotizada en el NYSE y con sede social en Bermuda. Uno de vosotros, Joaquín, nos la presentó hace ya un tiempo. Pensé que era un MLP con problemas de doble retención en Canadá y pasé un poco de la idea, viendo cosas mejores en otros mercados. Cuando me dijo que su sede social era Bermuda, que la retención en origen era del 2%, y miré la primera de las presentaciones de la empresa, todo cambió radicalmente, ya que encontré la empresa muy interesante. Hoy nos vamos a ver una empresa de infraestructuras global, que opera en varios sectores, hoy nos vamos a ver Brookfield Infraestructure Partners (BIP).

La historia de la empresa es complicada. Sus orígenes se remontan a 1.899 cuando unos inversores canadienses ayudaron vía financiación a la creación de la primera empresa eléctrica y de transporte en Brasil. En 1.970 la empresa volverá en entrar en el negocio de las renovables. En 1.980 se compra Brascan que sería la base de la forma societaria que tiene hoy la matriz y sería en 2.008 cuando se crea BIP. BIP es una empresa que invierte en  infraestructuras con una filosofía de valor y contrarían de una forma global. A pesar de esto que nos cuentan, tienen un enfoque más cercano a mí que al valor, ya que en una de las presentaciones nos muestran los activos que jamás venderían, expresión que un inversor en valor puro jamás haría. Creo que queda muy claro que este tipo de empresa se adapta muy bien a mis pensamientos y forma de invertir y para mi es genial ya que invertir en infraestructuras diferentes de forma global en tres continentes.

La empresa se organiza como una especie de holding en el cual hay empresas consolidadas y otras grandes en las que se tienen participaciones importantes y que pueden no estar consolidadas y por lo tanto lo que se hace es cobrar el dividendo que ofrecen. La política de la empresa en este sentido es muy parecida a la de Warren Buffet, pero orientada solo a infraestructura. Todo el mundo aporta a una caja común y luego la dirección decide a dónde se manda el dinero para generar un mejor retorno. En este caso la diferencia es el dividendo, que vienen a emplear el 65% del dinero disponible, dejando algo parecido al 20% para CAPEX y otro más o menos 20% para crecer. La empresa emite alguna que otra acción pero no se está viendo influido el FFOA, por lo que no es un problema. Este sistema de organización no es malo, pero nos crea un problema que veremos luego en el balance con la deuda.

Una  vez más estamos hablando de una empresa que suma dos cosas. Primero la inversión en valor de los activos que tienen y que generan. Lo segundo la clase media mundial que sigue creciendo y tirando muy fuerte de todo este tipo de negocios. Luego los veremos por separado, pero ya os adelanto que más del 90% de los negocios que vamos a ver son directamente dependientes del estado de la clase media de los mercados en los que operan. Lo hemos visto en China, lo hemos visto en España y lo empezamos a ver en India. Digan lo que digan, la potencia de verdad en un país se ve cuando la clase media florece y adquiere un poder adquisitivo alto, ese es el momento en el que se crea empleo de calidad y todo funciona como debe.

Estamos en un ejercicio 2.018 que tiene muchos cambios de activos, muchos más de los habituales. Por eso no es muy positivo vigilar las cuentas de este año, porque con tango cambio es complicado evaluar, dado el sistema de inversión en valor que tienen. Como digo, esta empresa este ejercicio ha hecho mucha más rotación de lo habitual, pero he de reconocer que este ejercicio han pasado muchas cosas raras en infraestructura y ellos lo están aprovechando. Personalmente llevaba mucho tiempo sin tocar mis inversiones en infraestructura, pero este ejercicio está siendo muy activo. Por un lado tenemos el tinglado de Abertis, luego hemos visto caídas profundas sin mucho sentido en los MLPs, una crisis fuertísima en los REITs en USA, todo el tema de MLPs de gas, que tampoco tiene mucho sentido y las autopistas de China que hemos visto que para los datos que vemos tampoco están muy boyantes. Por lo tanto, está claro que el ejercicio ha sido muy dado a las rotaciones para una empresa que invierte en ello a nivel global. La parte buena, es que cuando pasa esto, se suelen anticipar buenos años futuros.

Las líneas de negocio son las siguientes:

• Utilities, que incorporan redes, distribución y centros de transformación, en general mercados regulados. Operan en América y Asia aportando el 41% del EBIT.
• Transporte, que incluye carreteras, ferrocarril y puertos. Operan a nivel global con inversiones en todos los continentes, aportando el 36% del EBIT.
• Energía, que sería una especie de MLP porque se refiere a pipeductos, almacenes y la distribución de los productos. Las inversiones están en América y Asia aportando el 17% del EBIT
• Data, que son centros de datos y fibra óptica, además de torres de telecomunicaciones, inversión comenzada este ejercicio en Europa. Aporta el 6% del EBIT.

Como podemos ver, estando dentro de esta empresa a unos precios razonables, estamos invertidos en todo el mundo y en un mix de infraestructura importantes que nos aporta una estabilidad terrible. El punto que me preocupa es que una mala gestión del dinero del grupo por parte del gestor, puede influir doblemente en la cotización y en los beneficios. No es algo que me preocupe en exceso, dado que estamos muy protegidos y siempre se puede ponderar a la baja este tipo de inversiones con buenos retornos.

Si miramos las ventas crecen bastante, están haciendo una buena gestión del dinero e invirtiendo en muchos negocios. Si miramos la generación de caja por regiones nos queda lo siguiente:

• Norte América 25%
• Sur América 30%
• Europa 25%
• Asia 20%

Aquí vemos que la diversificación geográfica es excelente y no hay dependencia de lo que pueda pasar en una zona determinada.

Por ventas la empresa ronda los $11billones, tamaño ideal para la inversión como yo lo veo. Estamos ante una empresa ya grande y conocida, con fuerza para poder luchar, pero por otro lado la podemos ver en el marco global crecer multiplicando por 30 veces sin que se acaben las infraestructuras por el mundo y sin ser un problema. Está claro que a partir de ahora les va a costar mucho más rotar activos de una forma eficiente porque empiezan a coger tamaño, pero también es cierto que su tamaño les va a permitir acometer operaciones que antes no podían, de forma que yo creo que puede llegar a multiplicar su tamaño por 10 sin que sea un problema para la empresa. La empresa opera en todos los continentes, creo que no tiene nada grande en África, y cuenta con más de 80.000 empleados. Esto es medio falso, porque la empresa es la que es, y todo está a la venta y en compra, de forma que estos datos son un poco relativos, pero son los que son. Por tamaño me parece una empresa estupenda para comprar.

Llegamos al balance donde hoy tenemos una macarena de las gordas. La razón es que esta empresa tiene una parte de deuda que es de la empresa, que es usada principalmente para hacer de colchón o cerrar ciertas operaciones y que no es preocupante, sube y baja según vayan cerrando las compras o las ventas y no es algo que me preocupe, en estos momentos según los últimos resultados es poco más del FFO de un año, por lo que con un año de supresión de dividendo se soluciona el problema y nos quedamos con todo. Ojalá todas las empresas estuvieran con este problema. El problema llega en lo llamado deuda no recurrente. Esta es la deuda de todas las empresas en las que tienen intereses y que lógicamente cuando consolidas resultados, te lo tienes que anotar al tu balance. Esta palabra me recuerda a las cuentas de OHL, pero hay cosas que son diferentes. En este caso, como las empresas están completamente separadas de la matriz, no genera tantos problemas de contagio. Por otro lado los negocios están diversificados en sectores y países, de forma que no hay un riesgo tan grande de problema sectorial que sí que lo teníamos en OHL. Y por último la deuda total no es tan grande y hay una parte de dinero que llega de las empresas no consolidadas que se aplica después. En el caso de las no consolidadas no sabemos muy bien la parte de la deuda que tiene, y parece que todo el mundo es más feliz, ya que no aparece en los balances, pero como si no existiera. Pero la realidad es que existe, pero no nos afecta porque no tenemos que renegociar nosotros la deuda y sobre todo, no recae la responsabilidad sobre nosotros como personas. Es como si calculáramos la deuda de todas las empresas que llevamos en cartera y pusiéramos la cantidad que nos corresponde en nuestras cuentas, pues puede que nos asustáramos de verdad. Pero sin embargo estamos muy tranquilos porque en caso de algún incidente la empresa lo único que puede hacer es ampliar capital y nosotros seremos lo que decidamos si acudir o no acudir. En este caso la dirección de la empresa nos explica un poco en los rangos que se mueven cuando invierten y lo hacen con bastante prudencia. También vemos el calendario de vencimientos y es bastante cómodo, de forma que le quito un poco de importancia, ya que cuando entramos en estos terrenos, debemos de tener claro que los rangos de deuda son elevados por norma, y lo que debemos de vigilar es que no sean dañinos, el calendario en estos casos suele ser el punto más importante.

Como mayor riesgo veo el tema de una crisis de deuda a nivel global, por eso veo el calendario de la deuda tan importante. Si la crisis es localizada en una parte del sector, no es tan grave ya que se pueden desviar fondos de una zona de la empresa para otra y en el caso peor de todos, con una suspensión del dividendo de un tiempo razonable se acaba el problema, de forma que no es preocupante. Por eso me gusta mucho la empresa, porque al estar tan globalizada en países y sectores, resulta realmente complicado que vaya a haber un crisis tal que pueda afectar a todos y durante un tiempo de más de dos años. Como la empresa toma parte activa en la gestión de todas sus filiales, en cierto modo, siempre uno se asegura que no van a incurrir en endeudamientos no manejables o peligrosos. Es la gran ventaja de invertir de esta forma y no como fondo de inversión. No tienes ciertas limitaciones legales y en caso de ponerse las cosas feas en una empresa la puedes comprar por completo inyectando dinero y generando la tranquilidad que muchas veces hace falta en estos sectores. Bastante jaleo en el balance y muy complicado de analizar porque todo lo que viene como dividendos es mucho dinero y en cierto modo dificulta mucho el cálculo de los niveles de endeudamiento. Mi impresión es que esta empresa siempre ronda los niveles prudentes máximos de endeudamiento para tratar de optimizar el retorno a los accionistas.

En cuanto al FFO es bastante creciente y están haciendo un buen trabajo, no se puede decir lo contrario. Han crecido sobre el 7% anual que son rangos muy buenos y en los que uno se puede sentir muy cómodo. Aquí los entornos de inflación benefician mucho porque liman tu deuda y sin embargo actualizan mucho los precios que puedes cobrar. No hay ningún indicio de que el futuro vaya a ser peor, pero como siempre en estos negocios, habrá baches y miedos que es cuando hay que comprar duro. Hay peligro, el peligro de la deuda de crear trampas de valor, pero con la diversificación que veo, creo que es despreciable. Y hay años de rotaciones y condiciones especiales, que es cuando hay que comprar. Por lo demás poco o nada nuevo. En cuanto a los dividendos pues la empresa tiene un objetivo del 65% del FFO,  que me parece algo alto, personalmente preferiría sobre el 50%, pero quieren dar un buen dividendo y creciente, de forma que como llega desde Bermuda sin problemas de dobles retenciones, no me plantea mayor problema. Lo han estado subiendo un 8% anual, pero está claro que se han pasado y lo normal es que vayan reduciendo sus incrementos hacia un 5% anual que es algo mucho más acorde a la realidad y tamaño de la empresa. Con todo ello, son rangos muy buenos y por lo tanto hace de esta empresa un lugar muy bueno para tener una parte de nuestros dineros invertidos. La empresa mientras rente por encima del 4% (creciente por encima de la inflación no nos vayamos a olvidar) me parece interesante para ir aumentando posiciones, es la típica empresa olvidada que nunca se olvida de sus accionistas, de forma que es un buen lugar donde invertir. La empresa paga dividendos los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre, meses muy típicos de dividendos al más puro estilo USA.

El valor contable es complicado de calcular y no tiene mucho sentido. Sobre el PER pues creo que no está cara y no creo que sea conveniente pagar más de 15 veces FFO por este tipo de empresas, de forma que es sencillo, se cogen el FFO medio de un par de años o una estimación adecuada y se mira, si está por debajo se puede uno empezar a buscar un soporte para entrar, si está por encima, pues a esperar tranquilamente a que llegue el momento. Pero si compramos por debajo de estos entornos, viendo un crecimiento medio del 5% tanto en FFO como en dividendos, a medio plazo estamos haciendo una inversión muy diversificada en geografía y en diferentes tipos de infraestructura, de forma que es algo que da una tranquilidad a la cartera y a nuestros dividendos terrible.

Sobre el negocio ya hemos hablado mucho, son negocios sencillos que hacen falta, muchas veces olvidados y que por lo general son máquinas de generar caja. De forma que son cosas interesantes para inversores de mi estilo. No veo un futuro sin las infraestructuras que esta empresa defiende y como estamos terriblemente diversificados, podría llegar el socialismo a destruir toda Europa, que no afectaría demasiado al conjunto de la empresa. Y por suerte, el socialismo a nivel mundial cae a plomo, no lo quieren reconocer muchos de los que están hoy en el gobierno, pero esa es la cruda realidad, el mundo ya se ha dado cuenta de sus engaños y mentiras y van por el libre comercio de una forma clara. Por lo que esta empresa no tendrá demasiados problemas a nivel global en seguir comprando o generando nuevos proyectos.

Hoy no vamos a tener Gráfica de las Lamentaciones porque es absurdo meterse a hacerla, son muchos negocios y mirando las cuentas por encima se ve claramente que están dentro de márgenes. Además la empresa tanto en los informes como en las presentaciones nos da mucha información de los márgenes y los retornos que buscan de forma que no tiene mucho sentido hacerlo. En general la empresa está bien y no hay duda sobre ello, el punto débil es la deuda y además de vigilarla de cerca no se puede hacer mucho, si alguien quiere estar dentro de este sector es lo que hay. Puede que podamos encontrar alguna empresa sin diversificación ni en países ni sectores, que esté un poco mejor, pero por lo general no vamos a encontrar nada con rangos de deuda inferiores, por lo que no  tiene mucho sentido mirar más.

La directiva me ha gustado en general, hacen las cosas como me gusta que se hagan y son muy claros en las presentaciones a inversores diciendo lo que buscan y como lo hacen. Los negocios en los que están invirtiendo son buenos, de los que me gustan. Tomar partido en las empresas en las que invierten, cosa que es lógico porque no son un fondo con muchas posiciones pequeñas, sino todo lo contrario, son un holding  con pocas posiciones que pesan mucho dentro de las empresas y por lo tanto es normal que quieran tener voz en las decisiones que se toman. Hacen muy bien en actuar así. Han logrado un coeficiente de habilidad de 15 lo cual certifica que lo hacen bien y saben en el mundo en el que se mueven. Dicen las cosas muy claras. Y lo más importante, si yo tuviera que estar en su lugar haría las cosas de una forma muy parecida, puede que tocara a la baja el dividendo, pero por lo demás estaría muy metido en los sectores y la forma de operar que tiene ellos ahora mismo. Si algo he aprendido en los últimos movimientos que he hecho en los últimos meses, es que cuando hay una crisis sectorial, lo mejor para un inversor de mi estilo es estar dentro de las empresas más grandes, con menor deuda y mejor gestionadas del sector castigado. Y en parte es lo que están haciendo, de forma que creo que se puede ser socio de esta gente sin mucho problema, simplemente hay que saber dentro de lo que estamos, ser paciente y comprar poco a poco. Y a tumbarse y ver caer los dividendos cada tres meses, una alegría mayúscula cuando llegan.

En el gráfico vemos que la empresa ha crecido mucho, pero no es muy claro, cuando una empresa es nueva es complicado evaluar, ahora ya va cogiendo el valor y la fama que antes no tenía. Por otro lado, la empresa ha crecido mucho de forma orgánica y mi impresión es que lo va a seguir haciendo. Hay muchas oportunidades por el mundo para estos negocios y por lo tanto hay margen para crecer sin molestar a nadie. Vemos que es complicado pillar esta empresa por debajo de la media móvil de 1.000 sesiones. Esto es fácil de explicar, la empresa está muy diversificada y salvo un problema global gordo, es complicado que una noticia le afecte ni para bien ni para mal y por lo tanto la volatilidad baja y esto es muy malo para pillar las empresas en precios. De todas formas siempre hay moda y podemos ver en un futuro una zona de baja cotización con unos fundamentales muy buenos. Pasó en nuestra querida Abertis que antes de la OPA estuvo un tiempo cotizando más bien baja por cosas pasajeras y luego llegó la sorpresa. Esta empresa tiene pinta por la directiva de ser mucho más complicada de hacer una compra completa y a nada que la dejemos crecer será casi imposible. Creo que la mejor forma de comprar algo así es por precio en base al FFO como he explicado antes. La media móvil en este caso nos va a dar un indicativo de sensaciones del sector, pero dado que la cotización parece mucho más estable que en otros casos no nos da la mejor información acerca de las entradas, que si se hacen por debajo, rara vez son malas.

Resumiendo un poco todo, hoy nos han presentado una alternativa a Abertis, pero muy diferente ya que las autopistas son poco en su negocio. Su negocio son las infraestructuras a nivel global y sin una parte del sector que pese más, aquí le dan a todo lo que pueda dejar un buen margen y mucha estabilidad. La empresa está correcta y tenemos un problema de dificultada en el balance, puede que haya una deuda elevada pero con todo lo que he mirado, es manejable dada la naturaleza de las inversiones. Tienen la enorme ventaja de estar sin dependencia excesiva de un sector por lo que pueden traspasar fondos de una zona a otra según les convenga y frenar mucho las inestabilidades temporales que a veces podemos ver en los mercados. Los dividendos se pagan con dinero real, no hay problemas y son crecientes. Esta empresa se comporta muy bien en entornos con inflación y por lo tanto nos protege en los peores momentos. Por supuesto, no lo hace mal, pero la deflación es dañina, menos que otros negocios, pero es mala. La directiva me ha gustado y no hay nada que me preocupe, de hecho ya hice una pequeña entrada de contacto, como cotiza en NYSE con Degiro, es casi gratis comprar allí de forma que entré de forma tímida. Para una cartera ElDividendo a oro en estado neutro, hasta el 7% de la cartera y vigilada, porque la puedo degradar un escalón si veo problemas con dobles retenciones (que parece que no las hay) o veo la deuda crecer. No me agrada poner tan alto a una empresa en la que haya que vigilar tímidamente la deuda, pero es que el sector es así, y es un sector que me encanta. Me están permitiendo invertir en MLPs sin problemas de dobles retenciones, negocios todos ellos muy estables y defensivos y me gusta, me gusta mucho su negocio, de ahí la calificación. Esta es una empresa para todos los públicos, y al revés de lo habitual, es perfecta para los que empiezan y los que acaban. Los que empiezan van a conocer de primera mano la potencia de los dividendos crecientes y los que acaban pueden asegurarse unos dividendos muy buenos que les permitan vivir un retiro mejor y tranquilo.

Hoy no puedo hacer otra cosa que agradecer a los lectores las ideas que nos mandan, aquí tenemos otra que entra en lo más alto de la lista, una empresa que seguramente yo jamás hubiera encontrado solo y que de esta forma ya pasa a estar dentro de mi cartera. Esto es todo por hoy, hemos tenido una empresa fabulosa en la web, de forma que un saludo a todos y como siempre muchas gracias por la vista

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Hola Compañeros,

Hoy cambiamos de sector y volvemos por la vieja Europa. Alertado por uno de vosotros y debido a una caída de las que marcan récord, hoy nos vamos al sector sanitario y a Alemania, para ver un spin off de la empresa que lleva su nombre. Tras una caída del 20% en un solo día, hoy nos vamos a ver una empresa que de entrada y comprada a unos precios razonables, se adapta muy bien a lo que yo busco en las empresas de mi cartera. Hoy es el día de Fresenius Medical Care.

FMC es una de las divisiones que antes estaban dentro de la matriz que lleva el mismo nombre. A partir de 2.016 tenemos las cuentas separadas y los informes separados. Cuando analizamos este tipo de empresas fruto de una salida de una de las divisiones, es complicado entenderla sin mirar un poco la matriz, ya que hasta que la empresa de desvincule de la matriz de forma total, habrá resaca de lo que aquello era, para lo bueno y para lo malo. En este caso, la matriz controla un buen porcentaje de la empresa y por lo tanto es complicado que se desentiendan, lo cual no me gusta un pelo, personalmente preferiría una empresa totalmente libre de la matriz, cosa que es obvio que es. Como escribo esto después de haber acabado el análisis, luego veréis mi negativa de esta visión.

Personalmente, como ya he dicho, no me gusta que cuando se separa una empresa, la matriz se quede con parte. Las razones son varias. Si una empresa quiere separar una parte, lo mejor es que la cambie de nombre y largue la totalidad de las acciones. Hay muchas malas experiencias en España por poner ejemplos, de empresas que sacaron a cotizar una parte de las mismas y luego llegó una OPA y problemas financieros. Pasó por ejemplo en Iberdrola Renovables y se robó a la cara a muchos inversores que entraron allí. Lo hicieron libremente, pero cuando a la matriz le interesó, los recompró y se quedaron con cara de tontos. Pasó en Abertis, Repsol o Gas Natural la insaciabilidad de efectivo de la banca catalana que controlaba estas empresas y las sangró en base a dividendos en el momento en el que estas empresas con ese dinero podrían haber comprado activos a precios de risa. Por el mundo, supongo que habrá muchos más ejemplos y estas son las razones de mi reticencia a estos espectáculos. Por otro lado, hoy estamos ante empresas alemanas, que a pesar de tener muchos puntos negativos, son terriblemente más serios que nosotros en cuanto a estos espectáculos lamentables.

La empresa que hoy tenemos delante se dedica al negocio de la diálisis. Creo que todos sabemos más o menos lo que esto es y muy probablemente todos conozcamos a alguna persona que haya tenido que ser su cliente. La empresa está dividida en la parte de servicios (que no son otra cosa que centros hospitalarios donde se realizan diálisis y atención sanitaria relacionada) y productos (que son las máquinas y todo el pack que se necesita).

Hablar del negocio que acomete hoy es hablar de la capacidad económica de la población mundial. La empresa trata al 10% de la población mundial, de forma que hay mucho para crecer. Pero aquí la clave es, no el número de personas que están enfermas, sino el número que se pueden pagar el tratamiento. Puede sonar muy mal, pero ésta es la realidad de este negocio, un negocio que está creciendo al 6% anual. Nos guste o no, la siguiente década va a ser la década de inicio de consumo y mejora de calidad de vida de muchos países emergentes, donde estarán los principales clientes de esta empresa. Viendo los datos, en USA ya está todo el pescado vendido, en Europa se vende mucho producto y poco tratamiento, pero está el pastel de los emergentes, donde los más mayores no tienen muchos recursos pero que las nuevas generaciones instaurarán mejoras en los sistemas sanitarios y dispondrán de más dinero para financiar estos gastos en caso de que sean necesarios. En mi opinión, los datos van a ser mejores de lo que nos cuentan, pero porque no se está tasando bien la evolución de todos los emergentes, donde emplearán el dinero en no morirse y tratar esta enfermedad, que es horrible y marca un final muy malo, pero que ayuda a que la gente mejore mucho la calidad de vida y pueda alargarla un tiempo, en muchos casos el suficiente para una solución más o menos buena.

Las razones de las caídas las tenemos en los resultados que han presentado hace unas semanas y que han sido malos. Los he mirado y las causas son las siguientes:

• Escenario de divisas adverso, lo cual ha costado bastante dinero, pero es que las divisas son como son. Esta empresa vende mucho más en divisa no euro y por lo tanto esto afecta mucho, pero son cosas que cuando uno invierte a largo plazo, no se debe de preocupar demasiado, estas cosas son así.
• Cambio regulatorio en USA que ha dejado una falta de beneficios importante. Pero es algo que no se queda para siempre y por lo tanto en el próximo ejercicio no estará y la cosa volverá a la normalidad. Si ajustamos (la empresa lo hace por nosotros) tenemos una ligera mejora de resultados.
• Incumplimiento de los objetivos. Esto es típico alemán, son muy rígidos en todo lo que dicen y luego pasa lo que pasa. Pero no cumplen las mejoras que no paran de repetir en los informes y es lógico que el mercado se lo haya tomado tan mal. Mi opinión es que, por las razones que sean, se ha desacelerado un poco, pero no veo nada que indique grandes problemas, para un negocio que es muy seguro. Su mayor riesgo es un riñón biónico muy bueno y barato.

Como podéis imaginar, no me preocupa en exceso ninguno de los problemas que hemos descrito, ya que todos son claramente momentáneos y se acabarán solucionando. Lo que no se solucionará tan fácil por desgracia, es la cura para su enfermedad.

Quiero hablar un poco del negocio específico que tiene esta empresa. Hoy estamos ante un producto que es suficientemente complicado para que no lo haga cualquiera y haya una necesidad de fiabilidad y confianza y que por otro lado es totalmente recurrente. Hoy justo estamos en ese escenario, que para mí es el escenario perfecto para una empresa alemana o japonesa, creo que son las personas perfectas para realizar este tipo de labores y de negocio y que además, poniéndonos en sus manos, estamos en las mejores del mundo. Filtros normales, motores, compresores, mecanizados… son áreas de la industria en la que este tipo de fabricantes se encuentra muy cómodos y hacen las cosas muy bien.

Hoy tengo que hablar del escenario político, ya que a todos los zurdos asquerosos que andan sueltos por el mundo, este tipo de empresa les causa sarpullidos. Pues hoy creo que tenemos de las mejores noticias. Pueden tratar de robar patentes, que será terriblemente complicadas de robar, mucha más que las vacunas o antídotos a enfermedades por la simplicidad del negocio, hoy simplemente se depura la sangre y nadie tiene ninguna obligación de hacer ni con los aparatos de estos señores ni en los centros de estos señores. Si algún país se pone tonto, locales alquilados, los aparatos se empaquetan y a otra cosa. Hoy estamos dentro de una de las zonas que más me gusta. Si no quieren pagar los filtros de las máquinas, que no se manden y listo. Cuando la gente empiece a morirse, pues pueden reflexionar y ver lo que se hace. Por lo tanto, estamos en el segmento del sanitario que más me gusta, esto son picos y palas en estado puro y por lo tanto es un segmento que me gusta y mucho.

Por tamaño la empresa supera los €20 billones y nos da un tamaño interesante para la inversión. No es una empresa pequeña que nos pueda dar sustos y no es un monstruo que no se pueda mover, tienen una cuota de mercado pequeña y la presencia es completamente global. La empresa tiene presencia en 150 países, clínicas en 50 y centros de producción en 20. La empresa emplea a más de 114.000 empleados, principalmente en el área de clínicas. La empresa tiene una integración vertical muy fuerte de todos sus negocios que como obvio se van complementando y esto hace crear ciertas ventajas de escala, ya que sus centros usan sus máquinas y sus filtros y además ofrecen los servicios. No veo ningún problema en este sentido en la empresa.

La relación de corrientes (ajustando la parte de deuda que sobra) es de 1,43 que es un rango tranquilo para un negocio como el que tenemos, en el que no nos van a faltar clientes, ni vamos a sufrir un crack de pedidos o falta de clientes. Creo que es un rango adecuado, que además lo complementan con una caja importante y unos inventarios que en este caso son de bastante aceptación ya que es complicado que vayan a caducar o no te los compren, sobre todo dado la estructura tan vertical que la empresa tiene. En cuanto al resto del balance pues tenemos unas cuantas cosas de las que hablar. Los fondos propios son el 45% de los activos, rangos bastante conservadores y como me gustan. Los intangibles y fondo de comercio son el 52% de los activos y bajando que es como de debe de ser. Dependiendo de las normativas contables de los gobiernos, cuando se produce alguna operación corporativa hay que poner todo al día y este será el fruto de esta cantidad tan alta. De todas formas es comprensible esto y hoy estamos ante una empresa que los contratos a largo plazo los tiene con las personas, con una cosa llamada riñones que dejan de funcionar, sobre todo cuando se les maltrata. De forma que esto, que está bajando, hoy no me supone un gran problema. Primero porque se está haciendo lo que hay que hacer y segundo porque es algo que existe y está ahí, por lo tanto lo doy por aceptable. Es habitual en Alemania ver unos rangos mucho más conservadores que en otros países y la verdad es que me agrada bastante a pesar de que pueda bajar un poco el ROE, prefiero perder un poco en este sentido que no tener muchos problemas y deudas excesivas.

Hoy voy a dar un párrafo en exclusiva a la deuda ya que no hay problemas, pero hay más cosas de las que hablar de lo habitual. Hoy tenemos una deuda que está a partes iguales en dólares y euros. No es la realidad de la facturación, pero no me supone un problema. La deuda neta asciende a 2,7 veces el EBIT que son rangos manejables y lo que es más importante, no ha parado de bajar desde que la empresa se ha independizado. Sin duda, en términos financieros esta era la mejor parte de la empresa y es completamente estúpido compartir esto, pero dado que las ventas y el negocio son algo diferente al resto de la matriz lo decidieron así y no me voy a oponer. Sin dudas prefiero tener acciones de esta parte, a tenerlas del global de la empresa. Lo que me preocupa de esta deuda es la cantidad de dinero que se pagan de intereses. Hay bonos a medio plazo con rangos del 6,5% – 4,5% que es una vergüenza para una empresa así de saneada y de esta calidad. Luego tenemos unos convertibles, bastante buen negocio para el que los compró dicho sea de paso al 1,12%, pero en general creo que es bochornoso en el ambiento de exceso de liquidez que tenemos ver esto. Y las razones son sencillas, es porque toda esta deuda se emitió cuando peor estaban los mercados, bastante habitual en las empresas alemanas dicho sea de paso hacerlo tan mal en estas cosas. He estado buscando al artífice de este desastre y lo he encontrado. Iba a poner el nombre y la foto del artista, pero releyendo y pensando me he dado cuenta de que es cuestión de la matriz, ya que todo este desastre se fraguó antes y por lo tanto no puedo opinar ya que cuando se hace la separación se deciden los términos que se separan y puede que ya que se llevaron el negocio bueno, se llevaran la deuda mala. Me hace sospechar que no es así cuando he visto el cambio del CFO a mediados de 2.017, puesto ocupado ahora por una mujer que llega de una empresa conocida, de la filial alemana de Telefónica y que espero que haga un buen trabajo. Los datos que he mirado me han gustado y los pocos cambios que ha hecho creo que van en la buena línea. Después de las duras críticas a los tipos, tengo que alabar el extraordinario calendario de deuda que la empresa tiene y que le permite liquidarla sin problemas con el dinero que genera, poquito a poco todos los años hay dinero. También es cierto que los bonos más tóxicos están llegando a su fin, por lo que de cara al próximo ejercicio debiéramos de ver una mejora general de la situación financiera de la empresa. Estoy preocupado en cierta forma porque el mercado europeo de bonos se está poniendo feo, por un lado vemos tipos muy bajos pero por otro estamos viendo buenas empresas que están teniendo problemas para colocar su deuda en los mercados. Habrá que ver cómo evoluciona la cosa, porque esto se puede contagiar a la deuda soberana en cualquier momento. Quien haya hecho los deberes se estará riendo a pata ancha, porque se habrá cansado de emitir deuda a plazos bochornosamente largos y tipos ridículos y ahora le dará igual lo que pase, ya que su deuda está vendida y listo. Pero las empresas que se tengan que financiar pueden llevarse sorpresas, por eso me importa mucho que las empresas sean capaces de pagar sus deudas con el efectivo que generan. En este caso, es bochornoso lo que pagan por la deuda, pero se puede eliminar sin mayores problemas.

Sobre la evolución de las ventas poco puedo decir ya que tengo dos ejercicios cerrados. Los últimos datos no son buenos. La empresa nos cuenta que tienen pensado crecer al 5% anual por bastante tiempo y creo que son datos buenos. Habrá años mejores y peores, pero creo que en una década las cosas irán por ahí. Están abiertos a alguna compra, supongo que pequeños competidores y clínicas en lugares en  los que no tienen presencia. Mi opinión es que si hacen las cosas bien, se pueden mejorar esos datos, una parte de compra de competidores, otra de aumento de enfermos, otra y muy importante, los enfermos que hoy no pueden tratarse y que en una década sí que podrán. Pero no voy a ser yo quien mejore las perspectivas de la empresa, que de momento se están dando contra los mercados por no cumplir. Es injusto la caída, porque nos dan datos para 2.020 – 2.022, es decir una empresa que lleva dos años sola, se la crucifica por los resultados de 6 meses al de poco de estar sola, pero por otro lado, la gente que pagó mucho dinero por estas acciones se pone muy nerviosa y como la empresa no es muy conocida, siempre es mucho más vulnerable a estos cambios. No han cumplido con las ventas, ni con los beneficios, pero yo veo cosas muy positivas en la empresa y me gusta lo que veo. Espero que siga así.

En cuanto al BPA no hay mucho que contar y con los cambios legales es mucho mejor mirar los flujos de caja. La cosa no va mal, pero hay ciertas volatilidades que hay que asumir, como en cualquier empresa.

El dividendo lo están subiendo, lo suben más o menos lo que dicen que van a crecer y algunas veces un poco más. La empresa paga muy poco de dividendo y a medida que la empresa madure es normal que bajen la deuda y paguen más dividendos, pero es normal en las empresas alemanas ser bastante conservador con los pagos de dividendos excesivos, muy diferente de lo que vemos por España. Si miramos los flujos de caja que es lo más importante hay dinero de sobra. La empresa genera sobre €2,2 billones, para gastar en CAPEX 0,8billones y en dividendos sobre 0,3 billones, por lo que vemos que queda dinero para todo. Lo normal es que lo suban un poco hasta alcanzar un pay-out que ronde el 50% que sería lo lógico para una empresa de la madurez y tamaño que tiene FME. La empreas paga un solo dividendo en el mes de mayo y en estos entornos renta muy poco, sobre el 1,5% anual que puede ser un problema para muchos, para mí no lo es, lo que me importa es el BPA y lo que hacen con el dinero. Si el dinero sobra, pues repartirán extraordinarios, comprarán empresas, recompraran acciones o eliminarán toda la deuda.

Punto importante, los márgenes de la empresa. Tenemos un ROE de  14% y un margen neto del 9%. Pero lo que pasa es que no son reales ninguno de los dos. Si ajustamos un poco por el tema de los intangibles vemos que es un ROE real de más del 20% y si miramos los flujos de caja vemos que superamos el 10%, por lo que estamos ante zonas que son las que me gustan. Vemos que estamos ante un negocio muy defensivo y predecible y que generamos márgenes muy buenos de beneficios. Por lo tanto este quizás sea uno de los párrafos más importantes de la entrada.

En cuanto a valor contable, pues no es muy importante hoy. El PER ajustado estaría sobre 10 y habría que evaluar un poco todo lo que nos cuentan de los malos resultados. Yo no lo veo tan mal, porque comprar a PER 10 una empresa de este tipo nunca me parece una mala idea. Esto son picos y palas, con algo de crecimiento sin ser la bomba. El problema que tengo es que no pagan muchos dividendos y que tengo dobles retenciones, pero el negocio es de los olvidados y que no para de genera dinero. Acaso alguien ha oído hablar a estos zurdos asquerosos que tenemos por España de la diálisis. No, oímos chorradas de vacunas, remedios para hepatitis y demás historias. Pero de la diálisis, no se dice ni esta boca es mía y por lo tanto es un sector muy interesante para invertir. Siendo un poco prudente creo que un PER 12 sería lo real, pero hemos de aplicar el crecimiento que  nos dicen porque llegará.

La directiva pues bueno, hay cosas que me gustan y cosas que no me gustan. Creo que es una empresa a la alemana y que tiene cosas buenas y cosas malas. Voy con las malas. Lo que más me preocupa es que el CFO no tenga la importancia que debiera de tener y que tengan una deuda tan cara sin mover fichas, esto lo debieran de haber solucionado y sobre todo, debieran haber emitido mucho mejor en fechas las deuda. Lo otro malo que he visto es que son muy dependientes de la matriz y eso no me gusta, si se separan las empresas ha de ser por completo no a medias. Y por último, no veo que tengan muy claro la política de compras de competidores y de qué hacer con el dinero. Creo que lo usan de forma honrada y apropiada, lo que no veo es una directriz clara de lo que se puede esperar de la empresa a medio plazo. Entre las cosas positivas veo muchas también. Los informes son excelentes y hay todo tipo de detalles, no se puede decir ni una palabra. Esto que parece una chorrada es la mejor forma de blindarse ante fraudes y cuentas falsificadas. Otro punto positivo es la buena marcha que llevan el negocio, no se salen de la línea y por eso creo que unos resultados peores de lo que habían dicho, han propiciado un derrumbe de cotización. Y por último veo unas remuneraciones adecuadas a lo que tienen que ser. Me gustaría un poco más de cambios en algún sitio de la directiva, pero sin duda creo que lo han hecho bien y creo que se puede ser socio de esta gente sin problemas ni dolores de cabeza.

El futuro del negocio pues creo que está garantizado. El riesgo verdadero es un riñón biónico y barato, lo demás pues bueno cosas que van y cosas que vienen. Está claro que tienden a hacer terapias en casa y eso daña ligeramente cierta parte de su negocio, pero creo que como serán ellos los que lo hagan, no dañará demasiado. Son buenos, muy buenos y puede haber años mejores y peores, pero no veo grandes riesgos en la inversión en este negocio. Mi mayor preocupación es que líen una por problemas financieros comprando un competidor demasiado grande para la compra. No sería la primera vez que una empresa alemana las pasa canutas por esto. Lo demás, todo problemas habituales en las empresas y transitorios.

De la gráfica poco podemos decir, soportes en 70€, 65€ y 47€. Esto son zonas de compra, se puede ponderar a la baja de forma muy tranquila en esta empresa. No hay mucho que hablar de ello. Tocó máximos en 94€, tras un canal lateral alcista. Este tipo de caídas fuerte son muy peligrosas para los amantes de los gráficos y por lo general este tipo de caídas a cuchillo cuesta años de vuelta a pesar de que no haya gravedad en el asunto. Ejemplos los hay muchos, como el de Pandora, Tiffany o muchas otras empresas. De forma que entrar ahora es saber lo que uno hace, es darse paciencia, tranquilidad y saber en el tipo de empresa que estamos entrando y las razones. Si lo que queremos es revalorización rápida, es mejor esperar a que marque un mercado lateral y lo rompa por arriba, en ese momento suele ser mucho más probable la entrada. Yo no juego a ese juego, yo ando a comprar buenas empresas por debajo de la MM1000 sesiones y para mi criterio es una empresa en compra. Que tarda más o menos en subir, pues no tengo prisa, lo que quiero es buenas empresas, con algo de crecimiento, baratas y que me paguen dividendos hasta el día en el que me muera.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos ido hasta Alemania, país hostil para nuestros dividendos. Hemos visto una empresa de un sector controvertido, pero está en un espectro olvidado. Hemos visto una cuenta de resultados que está bien, un balance que está bien y un estado de flujos que están bien. Hemos visto que paga mucho por la deuda, pero cuando se cancele (que es lo que veo que se está haciendo) veremos una mejora más importante en el resultado financiero. El equipo directivo es bueno, a la alemana y nos paga un solo dividendo y pequeño, una vez más a la alemana. No son cosas que me preocupen, prefiero otra forma, pero es su decisión y sé las normas. He de reconocer que me ha gustado mucho más que la matriz y que me gustaría que vendieran las acciones que tienen además de que cambien el nombre de la empresa, pero también lo acepto. Para una cartera ElDividendo, hasta un 6% y a oro rojo. Esta es una empresa para todos los públicos, pero quizás más para los jóvenes que para los mayores, pero apta para todos, siempre que veamos que el dividendo es el que es y Alemania nos es hostil. Podría haberla puesto un eslabón más abajo, pero me gusta más que lo que hay abajo, y para subir un peldaño, tendrían que mejorar ligeramente el balance, hacer cambios en la deuda, sobre todo en los tipos que se pagan y me gustaría ver por mis propios ojos que la matriz no se mete en esta división. Pero la empresa está muy bien y creo que este es el lugar en el que tiene que estar, es una ascendible sin dudas.

Y esto es todo por hoy, otra empresa que por no mucho se lleva un palo de los gordos. Cuidado con los mercados porque no es ni medio normal lo que estoy viendo últimamente con unos hachazos gordos en buenas empresas, esto sucede cuando todo el mundo está muy nervioso y no se sabe muy bien lo que se hace, estoy viendo mucha estupidez. En los mercados hay que estar tranquilo, saber lo que se hace y a donde se va. Tranquilidad y a ir comprando buenas empresas poco a poco, sin prisas y con dinerito contante y sonante. Habrá mejores y peores momentos, pero lo que no fallan son nuestros queridos dividendos dándonos algo que no tiene precio, libertad. Un saludo a todos, y a resistir las chorradas y atajos del socialismo.

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