Global Net Lease (GNL)

Hola Compañeros:

Hoy volvemos al sector REIT que tengo en mente mientras en USA no se aclaren muy bien con los tipos y lo que pasa, mientras este tema esté en el candelero, tendremos oportunidades ya que ante cualquier anuncio de la FED sobre tipos, podemos encontrarnos con reacciones muy fuertes de los inversores ante las empresas más endeudadas como son los REIT. Ya sabéis que me gusta comprar estos ladrillos como mínimo a mitad de precio, por lo que la mayoría de las empresas que hemos visto y veamos, tienen que tener algún problemilla o estar un poco olvidadas de los inversores, no me interesa para nada comprar ladrillos a precio de mercado, ese tipo de empresa ni la miro. Por lo tanto me voy a nutrir de listas de empresas con precios muy bajos o un poco desconocidas, ya que es donde puedo sacar lo que me quiero. Hoy nos vamos a ver una empresa nueva que lleva pocos años, que ofrece un dividendo alto y que encontré buscando entre las muchas posibilidades que nos ofrece el mercado. Hoy nos vamos a analizar Global Net Lease (GNL).

La empresa lleva como dos años cotizando por lo que hay muchos puntos que nos vamos a saltar y tendremos que ir rápido en muchos aspectos que no vamos a repetir. Hoy tocan ladrillos, y bueno, como siempre digo, no me interesan demasiado salvo precios muy bajos y unos buenos y sostenibles dividendos. Comprar esto pagando lo mismo que una empresa que hace cosas de verdad, pues realmente pienso que es una barbaridad, no son otra cosa que ladrillos alquilados y como es obvio, tener que estar metido en mucha deuda por algo que no tiene nada de especial, pues no es algo que me atraiga para nada como inversor.

En general la empresa me ha sorprendido por la enorme diversificación geográfica que tiene, he mirado las presentaciones y me han gustado bastante. Cuentan con 327 propiedades que suman 23,7 millones de m2, con contratos a rangos interesantes de tiempo en un 91% y cuentan con un mix en casi todos los sectores. Entre sus clientes, grandes empresas que todos conocemos y alguna que hasta hemos analizado (FedEx, Amec, RWE, ING…) La empresa está expandiéndose fuera de USA entrando con bastante fuerza en Europa, lo cual hace que tenga menos dependencia de la FED. Las ventas por países quedan de la siguiente forma:

  • USA 50%
  • UK 22%
  • Alemania 8%
  • Francia 5%
  • Holanda 6%
  • Finlandia 6%
  • Luxemburgo 2%

Ya vemos que la empresa está invirtiendo en Europa, pero está el tema de UK que puede traer problemas también y por lo tanto, ya vemos un poco de riesgo y de posibilidades. En este sentido nunca se sabe, si por la crisis en UK o la subida de tipos logramos comprar este tipo de activos muy barato, cuando la cosa se calme veremos buenos beneficios, la clave está en que la empresa pueda seguir pagándonos unos buenos dividendos mientras esperamos a que la cosa pase y mejore. De lo contrario, una caída fuerte de la cotización unida a una caída o supresión de los dividendos, puede ser un escenario horrible y sobre todo para un negocio tan malo como los ladrillos. La parte buena de la empresa es que los contratos son largos y con grandes empresas, de forma que esto nos da cierta tranquilidad.

Si miramos el tamaño tenemos $1,5 billones, que no está mal, sobre todo teniendo en cuenta que la cotización está baja. Ya veremos luego mi valoración, pero redondeando está por encima del doble. Un punto a favor es que la exposición al sector retail que tantos problemas puede dar es inferior al 10%. En cuestiones de tamaño vemos que no es un problema. La empresa cuenta con un solo trabajador, ya que tienen todo subcontratado. Esto es algo que no me agrada demasiado, prefiero tener un equipo que gestione y mire. Es bien cierto que una persona puede ir mirando las oportunidades de hacer buenos negocios y luego los cede a una especie de consultoría que se ocupa de todo, pero por lo general estas consultorías se preocupan menos por los accionistas que personas que trabajan en ello. No es algo que me moleste, pero he de reconocer que es algo que no me gusta demasiado.

En el balance de este tipo de empresas nos tenemos que fijar mucho en la deuda, que en estos momentos está alta y es como 10 veces el FFO que es algo que no me gusta demasiado, ya que puede ocasionar problemas y estreses en el futuro. Por otro lado he de reconocer que el calendario de la deuda es bueno, emiten a 10 años y los precios que están pagando son del 4,37% que no está nada mal. La verdad es que para estar gestionado por una sola persona, no está haciendo nada mal las cosas. Los contratos tienen una vida media de 8,6 años por lo que la deuda no es algo que preocupe mucho, es grande, la preferiría más baja, pero en este escenario es algo que es comprensible, en la parta de estar alerta. Hemos de entender que las grandes oportunidades de compra aparecen en estos entornos, no en las empresas que están gestionadas muy bien y con todo perfecto, y como he dicho, quiero comprar por lo menos a mitad de precio. Este tipo de activos con clientes se suele vender más o menos bien, pero en caso de crisis de liquidez de efectivo el que compra sabe que puede apretar y claro, llegan los problemas de verdad. En general este tipo de empresas se financian bien, pero hay que contar con las sorpresas de última hora que en este negocio siempre están presentes y son la excusa perfecta para los bajistas y los que quieren renta fija a buenos precios.

La dirección de la empresa está comprando y sumando al balance activos a buenos precios, normalmente con una cap rate del 6,7%-8,6%. No son malos rangos, el problema mayor que plantea es que si tenemos que pedir mucha deuda para financiarlo dependemos casi completamente de que una subida del precio del ladrillo  nos ayude para poder pagar estas monstruosas deudas. Por lo demás, están comprando en rangos muy buenos y viendo la duración de los contratos y la calidad de los clientes, no parece ser un mal negocio.

En cuanto a márgenes no hay mucho que hablar en este sector, aquí el cap rate de las incorporaciones es lo más importante. La empresa en este sentido lo lleva bien, porque emite deuda bastante barata y por lo tanto con no demasiado capital consigue ir sacando dinero. Luego llevan una carga de intereses alta, pero es algo que es así en este sector, lo debemos de asumir, porque si no es mucho mejor estar fuera.

En esta empresa no podemos hablar mucho de cosas habituales en nuestros análisis porque la empresa es relativamente nueva. Por lo tanto no tiene sentido hablar ni de ventas, ni de beneficios ni de dividendos, para una empresa que está empezando y en la que poco podemos decir. Solo quiero comentar un par de cosas. La primera de todo es que la empresa anda muy justa de efectivo para poder pagar los dividendos que está pagando. La empresa es joven y hay que mirar muy bien todo porque es complicado en los inicios, pero la sensación que me ha dado es que paga más dinero en dividendos de lo que sus cuentas le permiten, mal camino para empezar una empresa. Lo segundo es que la empresa paga dividendos todos los meses. Cuando vi esto por primera vez me pareció una idea genial, ya que todos los meses tenemos gastos y por lo tanto, tener ingresos todos los meses me pareció una idea estupenda. Cuando compré acciones de STAG (que por cierto ya he vendido), me di cuenta del coñazo que es. Esto supone que para cantidades minúsculas, tengo que estar pendiente todos los meses, apuntarlo en mi contabilidad y demás. Creo que la fórmula de 4 dividendos anuales de la mayoría de empresas USA es la mejor, con una buena cartera ya te aseguras ingresos todos los meses, y la contabilidad personal que llevamos cada uno se simplifica mucho. Mi impresión personal ha sido mala, pero desde luego os puedo asegurar, que no voy a dejar de comprar una buena empresa por su política de fechas de pagos de dividendos, como si los quiere pagar todos juntos y el día 1 de enero, me da igual si todo lo demás está bien.

En cuanto al futuro, pues lo veo muy bien porque la empresa está muy bien situada por clientes y sectores. De todas las que he analizado puede que sea la que mejor está. Lo que no me agrada es que esté todo gestionado por terceros, porque es mucho más complicado de controlar. Pero por lo demás no le veo problemas. Luego hablaremos un poco del tema, justa antes de llegar a las conclusiones.

En cuanto a mi valoración, pues usando mis fórmulas de valor máximo que se puede llegar a pagar por estos ladrillos, me queda que el valor ha de estar entre 49$ y 56$. Para una cotización de 22$ y un dividendo que ronda el 10% parece que todo cuadra, pero ya veremos luego como nos hemos encontrado alguna sorpresa.

Si miramos el gráfico vemos que la empresa salió a bolsa sobre 30$ hace bien poco. Esto es lo que pasa siempre cuando nos sacan empresas a bolsa, el que las saca quiere ganar dinero. Y lo que viene después es lo que siempre pasa también, que la empresa empieza a caer, y en este caso tuvo una caída hasta casi la mitad de lo que pagaron los primeros. A estos les vendieron un buen dividendo, que los ladrillos nunca bajan, que tienen contratos con grandes empresas, que es un negocio seguro. Como siempre, pasa lo que tiene que pasar, unido a una subida de los tipos y pánico en general en el sector, desplumada de la mitad de la pasta a los primeros inversores. Vemos que hizo suelo sobre 16$ donde se pasa como 2 meses y comienza la recuperación, con los resultados que está presentando que de entrada y como hemos visto son buenos. He de reconocer que todo cuadra bastante bien. Lo que podemos pagar, pues no tenemos muchos datos, pero ya sabéis que a mí me gusta pagar menos de la mitad por este tipo de negocios, de forma que teniendo en cuenta que no es una gran gestión y que es una empresa pequeña, ya estoy en el límite de lo que pago por este tipo de negocios. Esto hay que comprarlo en pánicos con descuentos del 65%, es decir por debajo de 19$ es un precio que me hace sentir bien para saber que voy a ganar dinero.

Y ahora antes de acabar voy a explicar una cosa que me he encontrado y que no me ha gustado nada. Como no tengo muchos datos que mirar por la corta vida de la empresa, no soy capaz de emitir una opinión contundente sobre ello, pero me ha alertado bastante. Vamos a ver si nos centramos un poco. Hoy estamos ante una empresa nueva; lo lógico es que tengamos unos dividendos atractivos pero contenidos. La realidad es que el dinero que se genera no es suficiente para poder pagarlos, esta es la triste realidad que nos muestran los flujos de caja de la empresa, y está empezando la cosa. No es normal empezar una empresa que quiere expandirse con un pay out de más del 100% porque aparte de no ser sostenible, no es lo correcto. Este es el primer punto que debemos de tener claro, esto puede suceder en un mal año de una empresa con historia, o justo antes de un recorte de los dividendos por la causa que sea, que no lo estamos evaluando. Un ejemplo claro sería Buckeye. Pero en una empresa que se lanza a bolsa para crecer, esto no es ni medio normal. Lo segundo que debemos de tener en cuenta, es que la empresa está comprando ladrillos a una media de un cap rate del 7,5% más o menos. Si miramos los últimos meses, sale una rentabilidad por dividendo del 10% e incluso mayor. Y si miramos el número de acciones en circulación vemos que es ascendente. Es decir, que se están emitiendo acciones baratísimas para comprar activos claramente más caros que las acciones que se venden, lo cual lo único que hace es dañar a los inversores que están dentro, no hay muchos años en los que mirar pero es como ha sido. He comprobado los últimos resultados, y me he encontrado un aumento de acciones, no muy grande, pero es un aumento. En este escenario está claro que lo que hay que hacer es recortar dividendos y recomprar acciones o comprar más inmuebles, pero lo de dañar al accionista que está dentro no es lo que más me agrada como inversor. Y lo último que no me ha gustado es que la caja se vacía porque sale más dinero en términos de dividendos que lo que se ingresa. La solución que están aportando es sencilla, se infla un poco el precio de lo que se compra y se pide un poco más de dinero y con eso se pagan esos dividendos que no se han ganado. Como resultado ya vemos que el valor del equity va bajando muy poco a poco, porque lo estamos repartiendo en forma de dividendos y compartiéndolo con el Estado que siempre se lleva su tajada. Ya digo que no es completamente relevante porque estamos hablando de que hay poca historia para mirar esta empresa, pero que me han hecho saltar todas las alarmas. Por lo tanto, para entrar aquí, exigiría un precio muy bajo, porque no tengo una idea clara de lo que esta directiva está haciendo, y tratándose de una empresa pequeña, y nueva, me pone muy nervioso.

Resumiendo un poco todo, hoy estamos ante un REIT que nos vende mucho futuro, mucha diversificación y las cosas bien hechas. Hemos mirado el balance y está un poco débil, con mucha deuda. Hemos visto que nos paga un dividendo muy bueno pero hay dudas sobre su sostenibilidad y esto es algo que me preocupa. Sector complicado por la deuda y la falta de dinero para pagar a los accionistas. Para una cartera de ElDividendo, queda descartada hasta que se aclare la situación, ya que esta es la típica empresa que entra en una dinámica de pérdida de valor para los accionistas todos los años y que de repente te encuentras con un recorte del dividendo, un agujero en el balance y la cara de tonto. Quiero ver al menos 5 años y ver cómo gestionan estos temas que me están dando dolores de cabeza.

Hoy he presentado la empresa porque es una empresa que me ha llamado la atención. Empecé a analizarla y había algo que no me cuadraba, y de repente cuando estaba acabando me di cuenta de esto. Empecé a mirar y todo como pensaba. No son actitudes que puedo permitir en empresa que tenga en cartera. Son cosas que tenemos que tener claras y que debemos de mirar y vigilar. Lo que nos cuentan sus presentaciones y lo que vemos en las cuentas no es lo mismo. Y voy a aprovechar para comentar un poco lo que he visto en las cuentas de Playtech, que no están auditadas todavía pero que dudo que vayan a tener un problema. Ha sido horrible leerme todo lo que cuentan, porque me ha puesto la cabeza como un bombo. La esencia de su negocio me sigue gustando, puede haber años mejores y años peores, puede que bajen un poco los márgenes o mil cosas, pero en esencia su negocio es lo que me gusta por la naturaleza humana, y eso es una de las primeras cosas que hay que mirar. Las empresas nos pueden engañar o maquillar las cuentas de mil formas, pero el dinerito que hay en la caja y cómo circula por las cuentas es lo que es realmente complicado de maquillar, sobre todo en un negocio de este tipo en el que no hay inventarios ni cosas así que puedan tocar. Bueno tras una chapa de las gordas explicándonos mil historias que no me interesan hay varios puntos que son importantes y que hay que explicar.

  1. Hay unas depreciaciones, supongo por el negocio que venden que lo han hecho por menos de lo que pensaban y hay un ajuste contable negativo. Señores, esto no es dinero que sale de la caja, es un ajuste contable y fuera.
  2. La empresa genera un flujo de caja estupendo y que crece mucho, lo cual es buena noticia.
  3. Ese flujo de caja podría estar maquillado, pero si miramos las cuentas, está en la caja fuerte de la empresa, por lo que no es un problema, no engañas a ningún auditor por malo que sea con el dinero que está en la caja, sería ya la leche que tragara esto.
  4. La empresa tiene casi €1 billón en la caja, para una empresa que capitaliza €2 billones, con lo cual, vaya, se puede vender a trozos y repartir el pastel ganando mucho dinero.

Con esto, pues lo que quiero es quitar un poco el miedo que estoy viendo, ya que no veo grandes problemas en esta empresa, puedo equivocarme, pero es que no hay nada que alarme. Mientras el flujo de caja esté sano y en el balance no se vean problemas, lo mejor es estar tranquilo. Nos dicen que pueden mantener el dividendo, yo creo que hasta lo pueden subir. Personalmente veo la empresa sana financieramente, en un negocio, que puede tener mejores y peores años, pero sin mayor problema. Hay un poco de deuda con la adquisición, ya que tendrán que hacer ajustes para todo ello, y puede que haya inversores que se hayan puesto un poco nerviosos, pero yo no veo el problema por ningún sitio y mucho menos pagando estos precios. Mi impresión es justo la contraria a la empresa que hemos visto arriba, allí hay mucho peligro y todo se está poniendo muy bonito, y en esta empresa las cuentas me muestran una empresa que va bien, pero el ambiente y las noticias parece que dicen que todo se hunde. Y yo me pregunto, qué será más probable, que los tipos suban y haya problemas en el ladrillo con sus enormes deudas, o que el mundo deje de apostar y jugar online. Parece que no se tiene muy claro visto lo visto. Un saludo a todos y muchas gracias por la visita.

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