Ingredion

Hola Compañeros:

Hoy es un día de copiar, hoy no vamos a copiar a ninguno de los fondos tan famosos y que tan bien sabemos todos que lo hacen, hoy voy a copiar a una persona de la comunidad a la que tengo un cariño muy especial y a la que he copiado ya varias ideas. Puede que su web y su cartera nos parezca diferente, pero yo veo un gran inversor, mucho mejor de lo que se pueda pensar de inicio. Hoy vamos a copiar una idea de Capturando Dividendos, hoy nos vamos de vuelta a USA para ver una empresa de un sector terriblemente defensivo y olvidado como es la alimentación para ver Ingredion.

Ingredion es una empresa que se fundaría en 1.906 como la fusión entre dos refinerías de maíz. Con los años fueron comprando más refinerías, empezarían a exportar producto a Europa, y en 1.930 a Asia. Sería en 1.948 cuando la empresa fundaría su departamento de I+D, quienes irían mejorando productos y procesos durante ese siglo. Con la llegada del nuevo siglo la empresa se centraría más en adquisiciones y en 2.012 pasaría a tener el nombre que tiene actualmente. La empresa tiene sede en Illinois y procesa maíz, tapioca, patatas y otras frutas y vegetales para fabricar ingredientes que se venden al por mayor en la industria de la comida, bebida, farmacia…

Hoy estamos ante algo relativamente nuevo. Ya vimos algo de este sector en empresa tan excelentes como IFF o Croda, que se dedicaban a un espectro un poco más determinado y delicado de la cadena de la industria. Hoy estamos ante algo un poco más genérico, lo que veremos resentido en los márgenes, pero igualmente interesante. Una vez más la situación de la clase media mundial es un factor fundamental en la prosperidad de este tipo de empresas. Sus mayores clientes, pues todos les conocemos porque son todas las grandes firmas de alimentación y bebida, que de una forma u otra, compran sus productos. Pero hoy estamos en una posición privilegiada, ya que esta empresa es muy inmune a las modas. Si por poner un ejemplo, una famosa marca de pan de molde en España tiene problemas y es sustituida por otra de marca blanca o de la competencia, no habrá demasiado problema, ya que al final son cuatro los actores principales a nivel mundial de este sector. Hoy vemos éste y en breve veremos un competidor en UK totalmente desconocido e interesante. El tema principal, es que este tipo de empresas cobra las facturas pero son inmunes a las modas, las malas babas y los ataques populistas. Puede que Iglesias y sus secuaces ataquen un supermercado en Andalucía, y pueden robar al supermercado o incluso a la marca que han robado. Pero estos señores ya habrán cobrado sus facturas y a otra cosa. Cualquiera de las marcas puede tener una cosa segura, lo mismo que Iglesias, y es que si dejan de pagar, dejan de llegar suministros. Aquí se pierde el importe de un camión de producto, pero raramente el de dos. Y cuando el hambre apriete, pues ya se verá si se paga lo adeudado o se espera a que una semana más de hambre haga reflexionar, así de cruel, así de sencillo. Jamás hubiera querido poner este ejemplo, pero hace ya más de dos años que llevamos advirtiendo de lo que iba a pasar en Venezuela con este sistema, toda esta manada de zurdos ladrones puede tener una cosa clara, se pierde el importe de un camión, pero no de dos. Y a partir de eso, los precios suben y se cobra por adelantado. Por lo tanto hoy estamos ante un espectro del sector de alimentación que me encanta, cogemos materias primas, les damos un proceso relativamente sencillo, pero suficientemente complicado para que la competencia no toque las narices y lo vendemos a grandes empresas que pagan y que sus pagarés tienen en general tanta validez o más que las letras del tesoro. Sin duda, prefiero un pagaré de Coca Cola que un bono de un estado presidido por elementos que plagian tesis doctorales. Para explicar de forma sencilla lo que esta empresa hace vamos a ver un ejemplo en el que podré una empresa que ni siquiera sé si es cliente o usa otra empresa. Las grandes empresas rara vez tienen una larga estructura vertical y es cierto que compran muchos productos, otros no. Por poner un ejemplo, una empresa como Coca Cola puede fabricar los edulcorantes que echan a su producto, o bien comprárselos a esta empresa. Lo más normal es comprarlos y la fábrica simplemente tiene que mezclar. Entonces un camión de estos señores llega a la fábrica de jarabe de Coca Cola y entrega el producto, obteniendo un pagaré de Coca Cola. Estos fabrican el jarabe que envían a España para que Coca Cola European Partners la mezcle y envase y se envía al Congreso de los Diputados, obteniendo Coca Cola un pagaré del estado español. Entonces tras criticar a Coca Cola, viene Ramón Espinar y se las bebe de dos en dos. En todo este supuesto circo, la mala fama se la ha llevado Coca Cola (que la verdad le importa poco), el pagaré de mayor calidad lo obtiene el suministrador del edulcorante y el ridículo, bueno, todos sabemos quiénes son los que suelen hacer el ridículo. Así de sencillo, si el señor Espinar quiere beber otro refresco, no hay problema, el camión con los edulcorantes irá a otra fábrica y alguno haría un poco menos el ridículo. Pero se empeñen los políticos y los médicos, empíricamente lo que está claro es que la gente no quiere beber ni agua del grifo, ni cosas que sepan a mierda, para que nos entendamos todos claramente.

Bueno, vamos a centrarnos un poco en lo nuestro, no se nos vaya a pegar la idiotez, ni la cara dura de algunos. La empresa por tamaño ronda los $7 billones, lo cual es un tamaño estupendo para la inversión. Ya veremos luego que la empresa está muy consolidada y trabaja ya como una gran empresa. Vemos que cuenta con unos 11.000 empleados repartidos por 40 países y con presencia en 120. Las ventas están muy repartidas por regiones y por lo tanto vemos que estamos invirtiendo en economía mundial, no en algo localizado y en un sector, como ya hemos dicho, muy defensivo. Dentro de los empleados destacan el equipo de 350 científicos que la empresa tiene en su departamento de I+D. Creo que este es un escenario perfecto para nuestra inversión, ya que estamos ante una empresa que puede crecer mucho, que hay mucho mercado para entrar y mucha gente saliendo de la miseria que consumirá productos de las marcas que son sus clientes. Por lo tanto hoy estamos en uno de los mejores escenarios en este aspecto.

En el balance hoy voy a ser puntiagudo, ya que al ser una empresa no tan grande, hemos de mirar esto con más intensidad. Para empezar la empresa tiene una relación de corrientes de 2,52 con una posición fuerte de caja. Estos son rangos muy conservadores que dan mucha tranquilidad cuando uno va a invertir. Los fondos propios representan el 48% de los activos, rango también muy conservadores. En cuanto al fondo de comercio e intangibles son el 21% algo que ya me esperaba cuando he visto que todos los años están comprando competidores. Hay una parte que están depreciando de forma adecuada, como a mí me gusta, lo cual me da tranquilidad. Hay otra parte que es verdad y realidad, ya que cuando compras otra empresa, compras sus clientes y por lo tanto esto vale un dinero. No hay mucha alternativa para los clientes de forma que si no se hace el tonto, es muy improbable que se vayan a perder. Por lo tanto creo que la realidad del balance es adecuada, ya que veo terriblemente difícil la pérdida de estos clientes. Esta empresa es ya muy grande y la economía de escala en este sector es muy importante. Para un competidor pequeño es complicado entrar y para ciertos productos el cambio de sabor o textura es complicado de aceptar por el cliente, de forma que considero esto como un activo que se puede catalogar por este precio, no creo que estemos ante un balance inflado. Además, como he dicho, hacen lo que tienen que hacer que es depreciarlo.

En cuanto a la deuda tienen una deuda neta de $1,2 billones y un pasivo no corriente de $2,2 que relacionado con el EBIT queda en 1,42 y 2,62 veces. Son rangos buenos, y que no representan ningún problema. Hay una parte de pasivos que están ahí pero que se pueden no devolver y la alta posición de caja hace que la deuda neta sea menor. No veo problemas. Por lo que he visto la empresa lo tiene claro en este aspecto, maneja una posición de caja alta, para no tener problemas con el working capital, y siempre está al acecho de competidores pequeños y locales para entrar en otros mercados. Cuando quieres realizar una compra de un competidor, siempre se hace de una forma mucho más rápida y dinámica si se tiene la pasta en el banco. Por lo tanto, con esta posición de caja puede hacer compras rápidas, que por lo general son mejores para el que compra que para el que vende y necesita vender rápido. Si al final de año no se ha invertido tanto como se pensaba, se ajusta un poco eliminando deuda, esto es lo que he visto mirando balances y me parece una política estupenda. La empresa pasa con nota este punto, como a mí me gusta.

En cuanto a los márgenes ya nos podemos imaginar que no van a ser gloriosos. La empresa tiene un ROE del 18% y un margen neto del 8,9% que es un poco justito para lo que me gusta. Lo que pasa es que si ajusto lo que deprecian que no sale de la caja y ajusto el CAPEX al de mantenimiento, me queda algo que ronda el 10% y que marca la diferencia entre negocios. Son rangos muy buenos y son los que me gusta ver. Es curioso que se gane más dinero vendiendo refinados de maíz que fabricando coches, pero esta es la triste realidad de muchos negocios, y está muy claro cuáles son los que a mí me gustan. Siendo realista, no hay mucho margen de mejora en este sentido, de forma que debemos de aceptar la empresa tal y como es, ya que siempre será así.

Las ventas se distribuyen de la siguiente forma en zonas geográficas:

  • USA 39%
  • Sur América 22%
  • Europa 14%
  • Asia 25%

Y en cuanto a los productos derivados quedan de la siguiente forma:

  • Almidones 44%
  • Edulcorantes 37%
  • Maíz 19%

Si miramos la industria a la que van dirigidos las ventas nos quedan de la siguiente forma:

  • Comida 53%
  • Bebidas 12%
  • Papel 10%
  • Comida animal 10%
  • Otros 15%

Creo que podemos ver lo defensivo del sector y por lo tanto lo interesante que me resulta. Las ventas vemos que han subido a un ritmo normal a lo largo de los años, acumulando crecimiento orgánico y por compras. No habrá super crecimiento aquí, pero es un sector en el que podemos ver un crecimiento parecido al PIB mundial más un poco por compras, de forma que algo que ronde el 6% es algo bastante real.

Los beneficios vemos que han crecido bien, a un 10% anual, ya que como he dicho la economía de escala es muy importante para este tipo de negocios, mucho más de lo que nos podemos pensar. No solo para comprar mucho más barato, sino para mantener tranquilos a los clientes. Creo que de cara al futuro habría que ser un poco más conservador en este crecimiento, pero sin duda será algo que superará el 5%.

Los dividendos han crecido mucho más que los beneficios porque esta empresa apenas repartía dividendos, al ser un poco más grande y consolidada, se puede permitir rangos superiores de reparto y es algo normal para cualquier empresa, cuando crecer reparten más dividendos y usen más deuda barata para expandir negocios. Me gusta cómo está la empresa gestionada, de forma que por mi parte pueden seguir otros 11 años iguales aunque el crecimiento se resiente un poco. Actualmente tienen un pay-out del 30% que es bajo, una rentabilidad por dividendo 2,6% y reparten dividendos los meses de enero, abril, julio y octubre. Volvemos al sistema USA que cada día me gusta más, quiero dividendos todos los meses para financiar mis gastos y mis vicios, de forma que me gusta que las empresas repartan dividendos todos los trimestres.

Mirando los flujos de caja nos encontramos que la empresa gasta dinero en comprar otras empresas y en crecer. No es algo que sea agresivo y todo se financia con dinero contante y sonante, normalmente cuadran la caja todos los años y muchas veces sobra algo. Este ejercicio han recomprado acciones pero no es una práctica habitual, nunca molesta esto, pero no vayamos pensando que es habitual. Puede suceder que al crecer la empresa, sea una solución que su CEO busque para el exceso de caja y si las acciones no están realmente caras, es una muy buena solución para los accionistas de toda la vida. Suele sobrar dinero, por lo que estamos ante un escenario muy positivo.

El valor contable queda por debajo de la mitad de la cotización, pero está claro que no es demasiado relevante para este negocio. El PER estaría sobre 13 pero habría que hacer ajustes ya que la empresa está haciendo una reestructuración. Puede esto sonar mal, pero viendo los importes vemos que está bien hecha, son importes pequeños y esto quiere decir que el CEO está año a año pendiente de los gastos, lo normal sería que al comprar competidores tengan que reducir personas y optimizar cosas y esto cuesta dinero sin lugar a dudas. No son rangos graves. Puede que nos metan un poco el miedo en el cuerpo por unas previsiones un poco peores que han publicado, pero cuando uno lee un poco el texto, se da cuenta de que no es tan grave. La fortaleza del dólar le puede pasar factura ya que le puede resultar un poco más complicado vender en contra de su competidor de UK que tiene las libras más baratas. Lo que sucede es que la mayoría de las materias cotizan en dólares y esta es su principal línea en los gastos, por lo que son menos vulnerables a las divisas de lo que podríamos pensar, pero sin dudas, un dólar fuerte les afecta negativamente. Creo que algo que ronda el 13 es un rango aceptable para pagar y real con lo que han publicado, pero claro, han dejado de crecer al 10% y eso pasa factura en la cotización.

La Gráfica de las Lamentaciones hoy nos cuenta cosas. Lo primero es que estamos ante una gran empresa, esto se ve de primera vista. Lo segundo que la economía de escala ha hecho mucho bien a la empresa, han duplicado ventas y han mejorado mucho el margen bruto. Esto es muy buena señal y nos dice que la directiva está haciendo lo que tienen que hacer. Gastos financieros por debajo del 10% como norma general y todo optimizándose, es decir, nos confirma lo que ya sospechábamos, que aquí se trabaja de verdad en el control de costes. La empresa paga los impuestos que le tocan y todo está bien y cuadra con lo que leo y calculo. La gráfica nos confirma que estamos en un buen escenario.

Hoy tenemos una directiva que hace las cosas como me gustan y con los que me siento realmente alineados. Un poco de deuda, compras contenidas y con caja, buena caja por si las moscas, buen calendario de deuda, mucho control de gastos, todo lo que me gusta ver en una directiva. Obtienen un coeficiente de habilidad de 12 que para un sector como éste es bastante bueno. No es la bomba, pero este tipo de empresas de picos y palas, bien gestionadas, suelen dar muy buenos resultados si se compran en precios razonables. Son las típicas pagadoras de dividendos que no salen en ningún sitio pero no faltan a ningún pago. Por lo tanto, hoy me siento muy conforme con el equipo que dirige esta empresa, y no tendría ningún problema en ser socio de esta gente.

La gráfica de la cotización también nos deja hoy mensajes. El de la estupidez y el pánico. De 150$ a 90$ en un años, a grandes cuchillos y sin que pase nada. La empresa ha dejado de crecer por ciertas razones, pero no está justificado ni de lejos esto. Puede que tampoco estuviera justificado pagar un PER de 25 por una empresa como ésta, pero lo que pasa cuando se compra porque las cosas suben y sin mirar nada, es esto, que la empresa corrige y nos quedamos con cara de tontos. Hay un soporte en los 90$ pero creo que por debajo de 100$ no es una mala compra, sino todo lo contrario. Con los problemas que estamos viendo en los mercados USA esta empresa es vulnerable. Es una empresa desconocida, que pasa desapercibida, que nadie conoce y es relativamente pequeña. ¿A quién le apetece contar al vecino que invierte en una empresa que transforma patatas en edulcorante para refrescos, que cobras siempre y demás, cuando puedes hablar de tecnológicas y empresas muy conocidas?. ¿Cuándo alguien ha visto salir esto en la tv? Esto es de lo más aburrido, desconocido y escondido del mercado americano. Si pago 90$ y asumo que el futuro es igual que el pasado, veo que se puede sacar más de un 10% anual, sin grandes problemas ni disgustos, simplemente tumbarse y esperar a ver lo que pasa. Cuidado, esta empresa es de las que va a saltos, de forma que muchas veces hay que ser paciente y saber ir cobrando los dividendos sin prisas en la cotización, todo llegará.

Resumiendo un poco todo, hoy tenemos una empresa de libro. Tiene una cuenta de resultados buena, empañada un poco por unas previsiones regulares y peores de lo previsto. No lo veo un problema. El balance está impoluto y los flujos de caja perfectos. La empresa paga unos dividendos reales y con dinero que genera. La empresa está en un sector muy defensivo y oculto que es lo que más me gusta. La directiva es genial y está totalmente alineada con mis intereses y gestionan el dinero muy bien, y lo que es más importante, sin decir ni una palabra en los informes, hacen un control de los costes de libro. Actualmente la veo en precios y es del tipo de empresa que nunca molesta y da muchas alegrías en la cartera. Solo un pero, los márgenes ajustados están un poco justos a lo que me gusta, pero es algo que asumo, ha sido así durante muchos años y creo que seguirá siendo, con todo, consigue un margen de beneficios muy bueno. Para una cartera ElDividendo hasta un 8%, en oro neutro y para todos los públicos. Para subir a la máxima calificación debiera de ver unos mejores márgenes, más altos que éstos ni sucederá ni creo que sería algo conveniente. Hay veces que hay que aceptar las cosas como son y explotarlas al máximo, hoy estamos ante esta situación, una empresa genial, pero que no puede llegar con este negocio al nivel de las otras, pero eso no implica que esté en mi cartera y me cause una tremenda admiración. Esta empresa es perfecta para todos y no se me ocurre ningún tipo de inversor al que le moleste o no le convenga en la cartera. Solo a los que les gusta explicar en las reuniones familiares sus inversiones porque esto es aburrido, muy aburrido y complicado de explicar. Genial para los que empiezan, buena para los que acaban que podrían estar buscando un dividendo un poco más generoso, pero supongo que con los años irán subiéndolo ya que la empresa es más madura y grande. Y esto es todo, hoy hemos encontrado un empresón viendo los movimientos de nuestro querido amigo Capturando Dividendos a quién le damos las gracias y esperamos que no las capture todas y nos deja alguna para poder tenerla nosotros también en la cartera.

Con esta magnífica empresa despedimos el año 2018, año turbulento pero en el que, como siempre, ha habido oportunidades para realizar buenas inversiones. Con este gran sabor de boca os deseamos a todos felices fiestas, un próspero año 2019 y nosotros volveremos a la carga justo después de Reyes. Muchas gracias por la visita y lo dicho, a disfrutar las fiestas!!

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