Moody´s

Hola Compañeros,

Hoy nos vamos de vuelta para USA para ver una empresa que se ha llevado una
fuerte corrección y que tiene un negocio un tanto especial que los inversores
conocemos muy bien pero que parece que no nos enteramos muy bien, porque es muy
poco popular dentro de la comunidad y me ha llamado poderosamente la atención
en los últimos tiempos, empresa participada por Warren Buffet y en cierto modo
olvidada por muchos, hoy nos vamos a ver Moody´s Corporation.

La empresa es vieja, muy vieja. La fundaría en 1.909 John Moody, trabajando
sobre los riesgos de empresas de ferrocarril tras haber quebrado en 1.907 su
antecesora por no poder hacer frente a los pagos de deudas. En 1.970 comenzaría
a calificar emisiones de deuda y empezarían a cobrar tanto a los emisores como
a los compradores, para dar origen a la gigante empresa de calificación que es
hoy.

Ante un negocio tan especial como éste tengo que hacer una pequeña
presentación del sector. Sinceramente, no nos podemos encontrar en una mejor
zona del sector financiero, para mí es la mejor con diferencia. Nos basamos en
datos publicados en el pasado y en el presente, auditados por otros y emitimos
un juicio con el que nos lavamos las manos. Además nos pagan tanto unos como
otros por este servicio. Simplemente es genial. Hay mucha gente que pone en
duda estos servicios y tras la crisis de 2.008 se pusieron en duda estas empresas.
Quien hace esto es por dos razones, la primera es que ha perdido mucho dinero y
tiene que echar la culpa a alguien. La segunda, es porque no tiene ni la más
remota idea de lo que mueve el mercado bursátil. Muchos se piensan que son los
judíos, otros los ordenadores, otros los beneficios y algunos se piensan que
son fondos buitre que hacen cosas muy malas para manipular todo y ganar dinero.
La triste realidad es que los mercados los mueve siempre la avaricia y el
miedo. Estos son los verdaderos responsables de lo que pasa y no otros. Hay
muchos libros que hablan del tema y que lo desarrollan, muchos escritores que
estudian el tema. He leído muchos libros de este tipo y he de reconocer que una
vez que uno sabe analizar y mirar cuentas de una forma decente, el mejor lugar
en el que invertir dinero en formación es el control y conocimiento de las
emociones que tenemos como inversores. Puede sonar estúpido, pero como humanos
necesitamos confirmaciones escritas por parte de supuestos “expertos” para
sentirnos mucho más cómodos como inversores. Ejemplos los tenemos muchos. En el
banco la gente se sienta a hablar con un corbatilla (de hecho las sucursales
bancarias nuevas van en esa línea) para buscar confirmación de lo que ya
sabemos. Seamos sinceros, qué nos ha aportado en toda la vida el del banco que
no supiéramos o no pudiéramos vender. Pues seguro que nos ha vendido alguna
mierda como una catedral de grande, nada más. Otro ejemplo lo tenemos en las
grandes compañías de seguros que compran cantidades ingentes de deudas de
países. Paga a esta empresa porque emita un juicio, teniendo en plantilla (o
pudiendo contratar) a grandes especialistas que lo pueden hacer tan bien o
mejor que ellos, pero como idiotas humanos necesitamos un sello y una firma.
Irónicamente mis primeros días en el sillón del poder bromeaba con mis chicos
de que llevo diciendo cosas toda la vida sin que nadie me escuche; ahora lo
pongo por escrito, le pongo el sello oficial, e irónicamente siempre digo,
“Palabra de Dios”. Y es justamente lo que pasa, puede parecer estúpido pero
muchísima gente no se plantea que alguien se haya equivocado, está firmado y
sellado por el supuesto “experto” y simplemente ya está. Esto es naturaleza
humana, nada más, y contra ello es mucho más complicado de luchar de lo que nos
pensamos. De ahí que alguien que se salga un poco de su cuerpo, coja altura y
mire el mundo se dará cuenta que cada día que pasa este tipo de empresa es
mucho más necesario de lo que nos pensamos, porque parece ser que todo necesita
un sello y una firma de un “experto” externo e independiente. Ni se me pasa por
la cabeza criticar o infravalorar el trabajo de estas empresas, que en muchos
casos es extraordinario, lo que pasa es que no se me pasa por la cabeza ir a
hacer una inversión fuerte de la que soy yo el responsable y no mirar y remirar
las cuentas de las empresas. De esto ya hablé mucho en su día, no me voy a
repetir, pero no es proporcional el tiempo que dedicamos a nuestro dinero en
función de cómo tiramos el tiempo en tonterías y chorradas diversas. Voy a
poner un último ejemplo sobre la necesidad de estas empresas que me sucedió
hace unos días. Estaba hablando con un compañero de trabajo sobre la cuenta de
ahorro que Nationale Nederlanden ha sacado, sobre todo porque me parece una alternativa
interesante. Inmediatamente me preguntó si ese banco era de fiar, a lo cual yo
le respondí que es un gran banco y que lleva muchísimos años haciendo banca de
ahorro y jubilación y en general bastante mejor que lo que conocemos. Pero no
se fiaba y se me ocurrió mirar la calificación de Moody´s, encontrando en una
web la comparativa de todos los bancos españoles. Su entidad habitual tenía
peor calificación que NN y entonces al ver eso, todo cambió. Es una necesidad
humana el sentirse seguro por la opinión de otro. Lo digo yo y lo puede decir
quien quieras, no se lo cree nadie. Llega Moody´s te planta una “A” y todo
queda listo. Esto no es ni bueno ni malo, esto es como es la especie humana y
lo hemos de aceptar.

Moody´s tiene dos líneas de negocio que son las siguientes:

  • Moody´s Investor Services, que es lo que todos conocemos con las calificaciones y ratings que nos da, además de una labor comercial de productos, supongo que algo así como una especie de promoción.
  • Moody´s Analytics, trata de herramientas e inteligencia en la inversión, además de dar soluciones a la inversión.

Aunque no nos parezca real, esta empresa tiene un montón de marcas
integradas en su grupo que dan todo tipo de servicios y calificaciones por el
mundo, la verdad es que me ha sorprendido mucho lo que me he encontrado.
Pensaba que era otra cosa pero me he encontrado todo un mundo de negocios que
rueda alrededor de la inversión y las calificaciones. En general Moody´s ofrece
ayuda y una especie de consejo a la inversión para ver si es apta o no lo es.
Los rangos que he visto son de buen crecimiento y están comprando muchas
empresas que dejan dentro del holding donde mantienen las marcas. Uno de sus
grandes negocios son los bonos de las empresas, y la razón es muy simple, un
bono es una financiación mucho más barata que un crédito bancario y si además
tienes una calificación Moody´s el diferencial de salida que se te aplica baja.
Por lo tanto, sobre todo para las emisiones a largo plazo, la cosa no tiene
color y a las empresas no les importa mucho pagar a estos señores para
ahorrarse mucho dinero en intereses durante muchos años en los que los bonos
estarán en los mercados. Otra gran ventaja que tiene esta empresa es lo
recurrente que es su negocio, ya que aquí no hay mucho que inventar y los
sistemas que analizan una empresa lo hacen para mil. No hay mucha diferencia
entre lo que se hacen en USA o en China, al final las empresas tienen problemas
similares en todos los lados y además si se falla, uno no tiene la culpa. Se
paga por emitir un papel con una conclusión, un sello y una firma, no por
acertar. Más culpa tienen los auditores de todas las que preparan y tragan y no
veo a nadie reclamarles responsabilidades cuando claramente las tienen y son
mucho mayores, sobre todo cuando hablamos de empresas.

La empresa capitaliza por unos $30 billones lo que nos da una idea de que
ya es una empresa grande en la que va a costar sacar grandes rentabilidades
pero a la que le queda mucho margen para crecer. La realidad es que le queda
mucho en USA, pero es que Europa está en la prehistoria de la financiación
corporativa y esto sí o sí va a mejorar. En España lo vemos claro, rara era la
empresa que emitía deuda y ahora ya hay muchas. De todas las que lo han
empezado a hacer os puedo asegurar que salvo quiebras ninguna va a volver a los
créditos bancarios. No sé lo que tiene el banco que toda empresa que puede huir
de ellos para pedir deuda lo hace. Y nos queda todo el mundo, donde la empresa
ya está posicionada. En China ha tenido una acogida estupenda y si bien es
cierto que se tendrá que enfrentar a la competencia local, es igual de cierto
que a nadie le importa una mierda lo que unos chinos digan de una empresa que
te quiere colocar deuda en un mercado internacional si Moody´s dice otra cosa,
este es un negocio en el que la confianza se paga y mucho. Por lo tanto hay
margen para crecer mucho y esto es bueno. Lógicamente todo indica que el futuro
no va a ser tan brillante como el pasado, pero estoy seguro de que su futuro es
muy bueno para un  negocio muy olvidado.
La empresa tiene presencia en todos los continentes y cuenta con más de 12.000
empleados por todo el mundo.

Pasamos al balance, que hoy está un poco flojo y es debido a varias cosas
que comentaremos. La relación de corrientes queda en 1,25 veces que es un poco
baja, pero está muy claro que sus clientes van a seguir pagando, creo que esto
no plantea la menor de las dudas, lo hicieron en 2.009, no veo problemas en que
lo sigan haciendo ahora. Y llega el primero susto, la empresa no tiene fondos
propios y tiene unos intangibles y fondo de comercio que es más de la mitad de
los activos. Esto habitualmente es descalificativo, pero hoy tiene varias
explicaciones. Los intangibles y el fondo de comercio son porque los últimos
años han comprado varias empresas y es complicado que estas empresas tengan
valor contable, por lo tanto no hay otra que meterlo ahí para justificar el
precio que se ha pagado por ellas. Lo están depreciando, al ritmo que pueden,
porque tratar de depreciar algo que genera montañas de dinero por la cara es
complicado y hay límites a lo que se puede y no se puede. Por otro lado la
empresa recompra cantidades ingentes de acciones, y cuando digo ingentes es que
son ingentes. La empresa hace la saca del año, que es de las grandes de verdad,
compra alguna empresa por ahí, paga un dividendo raquítico que lo hace para que
no te olvides que tienes acciones de la empresa y todo el restante que es
gigante lo recompra. Si recompras con dinero efectivo acciones que no tienen
valor contable pasa lo que pasa aquí, que no tienes fondos propios. Si
ajustamos esto, que no es del todo justo hacerlo, pero desde luego es igual de
injusto el no hacerlo, la empresa tendría en caja en efectivo al mitad de los
activos por lo menos. De ahí, que sin gustarme ni justificarlo, no lo penalizo
ya que es algo que puedo palpar y sé de buena tinta dónde está el dinero. En
cuanto a la deuda neta queda en casi $4 billones que es mucho y es resultante
de una compra importante que han hecho hace poco. En relación con el EBIT queda
en 2,1 veces y los pasivos no corrientes en 3,6 que son rangos que los admito,
y que irán bajando. Los intereses que pagan por la deuda son bajos, no llegan
al 11% del EBIT y por lo tanto no es un problema. El calendario de la deuda es
perfecto no hay ningún problema para pagarla sin inmutarse y hay emisiones a
muy largo plazo. Lo que me huele es que no la van a bajar, lo que harán es ir
pagando intereses y dejar que la inflación haga el resto. Seguirán comprando
empresas y quizás con el exceso de flujo de caja se planteen reducir un poco,
pero al ritmo que crecen esta deuda muere sola. No hay problemas en el balance,
salvo lo que he comentado antes y que está justificado.

Las ventas de la empresa han crecido mucho y todo indica que lo van a seguir
haciendo. La empresa vende servicios en todo el mundo pero su motor es USA. El
mercado está mucho más fragmentado de lo que me pensaba y hay margen para más
consolidación por lo que la empresa seguirá creciendo en base a compras de
otras empresas. No veo problemas para seguir viendo crecimiento de doble
dígito. Las ventas quedan de momento de la siguiente forma:

  • USA 53%
  • Américas 5%
  • Asia – Pacífico 11%
  • EMEA 31%

Como se puede ver queda mucho por hacer y hemos de tener en cuenta que América
y Asia tienen que dar muchas alegrías todavía, la empresa irá comprando e irá
instalándose por allí poco a poco.

Los márgenes de la empresa son impresionantes, un ROE infinito que en
realidad será sobre el 50% y un margen neto del 43% que mantienen más o menos constante
a lo largo de los años. Esto solo lo puede hacer un negocio que es
extraordinario, como el que estamos hablando a día de hoy. No se puede decir
mucho más del negocio que este párrafo. No sé si añadirán valor, como nos
cuentan los políticos en Europa; que hay que fabricar productos de valor
añadido, pero desde luego lo cobran que ni te cuento.

El BPA está creciendo sobre el 10% anual y todo indica que va a seguir
creciendo en ese orden, puede que un poco menos, pero crecerá fuerte. Aquí hay
mucho margen y la empresa está empezando a meterse en temas de calificaciones
de empresas cada vez más pequeñas e incluso casi familias, por lo que hay mucho
negocio que explotar para hacer crecer esto. He tenido que ajustar un poco,
pero el doble dígito es correcto. El efecto de las recompras está haciendo
mucho, ya que aunque se paguen las acciones caras cada vez hay menos.

Los dividendos de la empresa son pequeños, como del 1,2% anual con
incrementos algo superiores a los del BPA. Es normal ya que poco a poco se
convierte en una empresa madura y es normal que suba el pay – out que ahora
mismo están sobre el 30%. La empresa genera un flujo de caja que es
extraordinario y que habría que ajustar un poco el BPA porque es algo mayor que
la realidad cuando estudiamos los flujos de caja. En general el dividendo es
muy sostenible y recompran acciones sobre un 3% del capital anual, lo cual es
mucho, realmente mucho. La empresa paga los dividendos en los meses de marzo,
junio, septiembre y diciembre.

El valor contable es nulo, ya lo hemos hablado. De todas formas no tiene
mucho sentido este rango en este negocio. Para el PER es complicado hoy, cotiza
como a 26 veces beneficios, pero hay que ajustar un poco. Si ajusto los flujos,
miro al año siguiente y tengo en cuenta las nuevas compras completas, pues creo
que tengo algo que se acerca a 18. Es caro, aun en este caso que está un poco
cocinado, es un rango alto. Pero es lo que hay para un negocio de este pelo que
es extraordinario. De todas formas nunca me preocupa comprar este tipo de
acciones y que caigan, ya que seguiré comprando sin dudar. Qué pocas veces lo
logro. Una cuenta que me inventé hace tiempo ajustando lo que decía un buen
inversor me sale que no conviene pagar más de 16, pero la cuenta es genérica y
no cuenta que estamos ante un gran negocio. Por otro lado, esa cuenta no suele
fallar nunca. Mi tabla Excel me dice que no conviene pagar más de 130$ si
quiero sacar un retorno aceptable, y seguramente tenga toda la razón.

En cuanto a la directiva tienen un coeficiente de habilidad de 11 que no
está mal teniendo en cuenta que los años elegidos son malos para ellos, pero
hay que reconocer que la gran parte del mérito se lo lleva el negocio. Ellos
están sabiendo hacer bien las cosas para que la cosa crezca sin perder
márgenes, no hay que quitarles bondades tampoco. En general creo que están muy
alineados con los accionistas y no veo problemas. Recompran siempre muchas
acciones, emiten deuda bien y hacen las cosas bien, no se les puede decir nada
malo. Creo que se puede ser socios de ellos sin dolores de cabeza.

La Gráfica de las Lamentaciones es casi plana. No se puede decir mucho,
buen negocio y vemos un poco de aumento del gasto financiero por la última
compra. Todo lo demás plano y puede que estén gastando un poco más de lo
habitual en administración, pero supongo que son cosas de la expansión que
están haciendo y que cuesta implantar, es normal que pase esto. Se corregirá en
el futuro. Por lo demás es una gráfica de una empresa excelente que nos dice
que no hay que preocuparse por el estado de la empresa, sino por el precio que
pagamos por sus acciones.

En cuanto al gráfico pues es de los que quitan el hipo, subidas constante y
cuando se pasa de moda se pasa un tiempo plano. Ese momento es el bueno para
iniciar las rondas de compras de empresas tan buenas como éstas. Vemos que en
el miedo de final de año tocó el 130$ y rebotó rápido, como suele ser normal.
Espero que deje alguna oportunidad más para que pueda comprar unas pocas. Creo
que ese punto puede ser un momento adecuado para iniciar compras. Si hay suerte
puede que pase unos años plana y si hay un poco de problemas en los mercados
puede que sus clientes se enfríen un poco y usen menos sus servicios durante un
tiempo, creando un miedo en el mercado que me de la oportunidad de ir cargando
acciones de esta maravillosa empresa. Poco más puedo decir, soporte sobre 130$,
yo no lo apuraría demasiado, resistencia sobre los 190$ para irse a máximos
históricos. Gran empresa con una gráfica que ha hecho ricos a los accionistas
de toda la vida.

Resumiendo todo un poco, hoy tenemos una empresa que tiene un tamaño
aceptable, ligeramente grande. El balance tiene sus problemillas que hemos
explicado y personalmente no me causa un problema para la inversión. El negocio
es genial, los márgenes de beneficios lo avalan, y está bien gestionada. Crece
sana y a un ritmo bueno, con capacidad de seguir creciendo durante unos años,
con lo cual no veo problemas de pinchazo. La directiva es seria y están
haciendo las cosas como me gusta. Para una cartera ElDividendo hasta un 8% a
oro neutro. Para llegar a la máxima categoría hay que mostrar un balance un
poco mejor, porque los números están muy bien, pero hay que bajar un poco la
deuda y tener algo de fondos propios. Sé que tiene justificación, pero hay que
tener unos mínimos que para la máxima categoría los exijo. Los márgenes han
pesado mucho en esta decisión, nos muestran un negocio de los que no hay
muchos, pero lo que hay a este tipo de empresas es adictos, muchos más que a
los cigarrillos. Esta es para todos los públicos, aunque comprendo que los que
están llegando a la jubilación y busquen mejores rentabilidades por dividendos
puedan mostrarse un poco recelosos, pero en general creo que es una empresa
genial para cualquier inversor de cualquier tipo.

Y con esto nos despedimos hoy, una empresa extraordinaria, olvidada por la
comunidad y que ha obtenido una calificación estupenda dado sobre todo su
negocio. Ahora es la hora de ver vuestras opiniones. Como siempre, un saludo a
todos y muchas gracias por la visita.

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