Constellation Brands

Hola Compañeros:

Hoy nos vamos hasta USA para ver una empresa que he copiado a Capturando
Dividendos, él en su día capturó, yo hoy la miro a ver si logra entrar en la
división de honor y puedo capturar yo unas pocas. Hoy nos volvemos para el
sector del vicio y el alcohol, viendo una empresa interesante de un sector que
me encanta, hoy nos vamos a ver Constellation Brands.

La empresa nacería en 1.945 cuando Marvin Sands compra a la edad de 21 años
la Canandaigua Industries en NY, vendiendo vino en barriles. En 1.951 la empresa
vendería por primera ven $ 1 millón, teniendo varios suministradores. En 1.954
comercializarían la primera marca de vino en NY. En 1.973 la empresa se haría
pública como Canandaigua Wine Company en el NYSE y comenzarían las compras de
otras marcas y empresas. Para el año 1.979 serían el segundo comercializador de
champagne en US. En los años 90 la empresa tendría una gran expansión de marcas
y compraría empresas de la competencia. En el año 2.000 la empresa cambia de
nombre al actual ya como una empresa con todo tipo de bebidas alcohólicas. En
2.011 la empresa se desprende de sus negocios en Australia y UK y mediante a
compras y join ventures la empresa ha llegado a las ventas y tamaño que vemos
hoy día.

Hemos hecho ya muchas entradas de empresas de alcohol y nada queda decir
del negocio, que es algo extraordinario, legal y que no está mal visto por
nadie, de los mejores negocios que tenemos en el panorama para invertir a largo
plazo y obtener algo tranquilo y que genera flujos de caja buenos. Hoy tenemos
una novedad, y es que la empresa ha invertido $4 billones en una empresa de
Cannabis, dado el gran número de países que están abriendo las puertas a la
legalización de varios tipos de drogas. Sobre este tema no tengo mucha idea ya
que no soy consumidor y por lo tanto no tengo una forma de evaluarlo. Pero es
obvio que en la calle se ve lo que hace la gente y por lo tanto tiene pinta de
ser un gran negocio para el que se sepa situar en el arranque. No tengo mucha
opinión sobre si es conveniente o no, pero me parece terriblemente hipócrita
tener ilegal algo que daña y no paga impuestos cuando viendo lo que veo en la
calle, está muy claro que no es complicado de conseguir, de forma, que para
estar como está, creo que es mucho mejor que se legalice y por lo menos el Estado
llena las arcas y puede que algunos inversores también llenemos un poco los
bolsillos. Según los expertos, que no les hago demasiado caso ya que hay un
cierto conflicto de intereses, el mercado de este tipo de drogas sería el
equivalente al mercado del alcohol o algo inferior al mercado del tabaco.
Tomando como referencia el mercado del tabaco, me parece un poco exagerado
decir que el mercado de este tipo de drogas vaya a ser como un 25% menor, pero
quien sabe, puede que sí que sea verdad y estemos ante un filón de oro. Sea
como fuere, me parece exagerado el dinero que han pagado por el control de esta
empresa, pero dado que la empresa genera una cantidad ingente de dinero y no
reparte muchos dividendos, puede que no sea una mala idea. Lo han financiado
totalmente a deuda y cuentan la deuda como un gasto. Imagino que esta empresa
empezará a dar dinero pero mucho lo tendrán que invertir para seguir creciendo,
de forma que lo tenemos que contar de momento como un gasto, que dado el ritmo
de crecimiento es asumible, aunque estamos en rangos que ya son un poco duros,
ya lo veremos más adelante. Por lo tanto hoy estamos en uno de los mejores
rangos de negocios que nos podemos encontrar en el mundo de la inversión, si
alguien quiere apostar por el vicio y las drogas, esta es la empresa adecuada
en la que hay que tomar posiciones.

En cuanto al tamaño de la empresa a estos precios estamos hablando de unos
$32 billones que es un tamaño ya grande y aceptable para la inversión. La
empresa emplea a unos 9.500 trabajadores y tienen una presencia internacional
limitada, sus ingresos llegan principalmente de América del Norte. No es un mal
sitio donde invertir y en este aspecto, siendo ya un poco grande la empresa, es
un sitio adecuado.

Llegamos al balance que sin duda hoy es el lugar más problemático de la
empresa. Tenemos unos fondos propios del 40% pero si miramos a fondo esto, nos
encontramos con que el 55% de los activos son fondo de comercio e intangibles.
Evaluar esto sin conocer mucho las marcas es complicado y muy delicado. Como ésta
es una empresa que compra muchas empresas ya me esperaba esto, pero este es un
punto del demonio cuando analizo una empresa. No me cabe duda de que esto está
inflado, el tema es determinar cuánto es lo que está inflado. Creo que no
mucho, y lo van depreciando muy poco a poco, demasiado lento para mi gusto,
pero si queremos publicar beneficios no podemos depreciar esto. Este es un
problema en todas las empresas que compran marcas a otras empresas, y cuando
las cosas se ponen feas es cuando llegan los problemas. Lo hemos visto en KHC y
lo veremos en muchas más. Cuando vamos a comprar o a fusionar todo el mundo
quiere poner en valor sus marcas, lo quieren hacer demasiado dejando la
realidad y el estado de salud del balance de un lado. He de reconocer que este
punto me supone un problema, pero he de reconocer que he de ser un poco
flexible debido a cómo han ido creciendo.

La deuda a largo plazo queda en $9,5 billones para un EBIT de $2,8 billones
dejando una relación de 3,4 veces, algo alto. El negocio es bueno, los costes
financieros están bajo control. El problema es que no me he encontrado bonos
que es lo que me gustaría sino que me he encontrado créditos que son bastante
baratos pero que pueden generar problemas en el futuro y esto es lo que más me
preocupa de la empresa. La realidad es que generan mucho dinero y si se ponen
serios en tres ejercicios dejan la deuda temblando y no hay más problema, pero
no veo lo que me gustaría ver en un balance de una empresa de este tamaño. Son
prudentes en la relación de corrientes y tienen muchos inventarios que en este
sector está claro que se van a convertir en efectivo de forma sencilla y
rápida, pero me causa mucho respeto la falta de activos reales en el balance y
la estructura de la deuda. Esto está muy justito, demasiado para llegar a donde
me gusta que lleguen las empresas.

Las ventas han crecido mucho y están invirtiendo mucho en México en temas
de cerveza. Parece que la empresa tiene un poco abandonado el sector del
alcohol duro, y se están centrando mucho más en la cerveza. Quedan en 60%
cerveza y el 40% el resto del negocio. Las ventas han crecido bien y todo
indica que seguirán igual, pero para mantener el crecimiento tendrán que
comprar empresas y esto supone desembolsar dinero de la caja, con el balance
que he visto me preocupa este punto. Me preocupa porque podemos ver un mercado
lateral por falta de crecimiento o podemos ver un balance muy cojo. No me gusta
nada ninguna de las dos opciones. En general si no se hace nada, podemos ver un
crecimiento orgánico ligeramente superior al de la inflación.

Los márgenes de la empresa son estupendos, como ya nos podíamos imaginar.
Hay que tener en cuenta que si nos centramos en cerveza, los márgenes bajarán
un poco, ya que por lo que he visto en general, este sector tiene peores
márgenes. La empresa tiene un ROE del 29% y un margen neto del 30%, rangos
estupendos y que nos indican el increíble negocio que tenemos entre manos, como
ya nos podíamos imaginar desde un inicio. Hay que decir que el último ejercicio
se han pagado muy pocos impuestos, pero hay que recordar que esto no será
eterno, de forma  que hay que ajustar un
poco todo y la realidad estaría sobre el 25% de margen neto, como algo un poco
más real. Es triste que el que fabrica un avión enorme gane menos de un tercio
que el que fabrica las cervezas que reparten las azafatas en ese mismo avión,
pero esta es la realidad de la sociedad en la que estamos.

El BPA ha subido mucho, de hecho viene de términos negativos en el pasado.
Las razones de estos rangos negativos son los excesos en el fondo de comercio
que cuando se vende una división o llegan las malas noticias hay que
depreciarla y con estas depreciaciones llegan los problemas en las cuentas.
Muchos se piensan que el problema es de ese ejercicio, pero la realidad es que
el problema es de comprar empresas muy caras y mantener rangos en el balance
que no son reales. En estos momentos estoy seguro de que en este balance hay
cosas valoradas muy por encima de su valor real, pero debemos de entender que
esto es así, y actuar según nuestro criterio. Si ajustamos en estos ejercicios
veríamos que hubo beneficios, pero como se vendieron negocios y hubo
desinversiones, tenemos los citados problemas. Es un verdadero problema meter
en el balance y meter en el balance sin control, porque si el negocio no crece
o tenemos una alta inflación, esto en el momento menos pensado nos ocasiona un
problema de los gordos. Y es muy importante como inversores, en el momento que
el huracán está sobre la empresa, saber distinguir si la empresa genera
beneficios debajo del humo negro de las depreciaciones o no, porque de
generarlos, estaríamos ante oportunidades de negocio increíbles, seguramente
son las operaciones más sencillas y en las que más dinero se puede ganar. Lo
que no me gusta mucho es entrar en este tipo de empresas en un entorno de tipos
ascendentes y de economía débil, porque en cualquier momento se puede desatar
el problema, y es en ese momento cuando hay que empezar a comprar. Por otro
lado veo que hay bonos convertibles y derivados en los balances, algo que lo
complica mucho todo de cara a ver cómo nos puede ir el futuro.

Mirando los dividendos vemos que llevan solo 3 ejercicios repartiendo
dividendos y supongo que es porque entienden que la empresa está
suficientemente saneada y es grande para hacer otra cosa con el dinero. Son
crecientes, pero esto es fácil de hacer cuando se viene de no repartir.
Utilizan muy poco dinero de la caja para pagar dividendos. La empresa reparte
los dividendos en los meses de febrero, mayo, agosto y noviembre, dando una
rentabilidad que ronda el 1,75% algo que es muy bajo para lo que me suele
gustar.

Nos toca valorar un poco el precio que tiene la empresa, que en estos momentos
ajustando a primera instancia estaríamos en PER 16 más o menos. El problema es
que hay que ajustar un poco más, dado que no se están pagando todos los
impuestos que habría que pagar, lo que elevaría ligeramente este rango al
entorno de 18. No son precios baratos y mucho menos para una empresa con un
balance que me preocupa. Pero es que en general este sector está caro y el que
quiera una buena empresa de este tipo la tiene que pagar, no hay más. No queda
otra que esperar que lleguen las caídas y determinar un buen punto de entrada.
No me coy a pronunciar sobre el valor contable porque no me creo el balance y
sé que hay mucho que depreciar ahí, de forma que ya que no es muy importante
debido al negocio hoy me lo salto.

La Gráfica de las Lamentaciones nos habla de un margen bruto que mejora por
la economía de escala y unos gastos financieros controlados, por el poco
interés que pagan, no por el tamaño de la deuda. Han tenido los gastos
financieros muy altos y desde unos años parece que están un poco bajo control.
No me agrada mucho ver esto en las empresas. Por lo demás está todo correcto, pero
este pasado demasiado reciente me preocupa.

La directiva me tiene un poco desconcertado ya que no he podido hacer mis
cálculos habituales y en medio de una reestructuración como la que hay, con
derivados en el balance y bonos convertibles, pues me preocupa. No tengo
demasiados datos para decir que no me gusta, pero hay muchas dudas razonables.
Sé que en un juicio con una duda razonable no basta para culpar, pero esto no
es un juicio, esto es mi dinero y yo soy muy miedoso de que desaparezca. No
puedo decir que no me guste lo que hacen, pero no me gusta el balance en
general, no me gusta cómo se ha hecho la operación de las drogas, yo la hubiera
hecho al menos un tercio en caja, que además la había. Han recomprado acciones
que no han sido baratas en lugar de financiar la operación. Claro, si esto sale
bien habrán pagado 4 por lo que valdrá sin problemas 40, pero si sale mal es un
marrón más en un balance que ya está cargadito. Como si empresas gigantes y con
mucha pasta como las tabacaleras u otras de la competencia no estuviesen
interesados en entrar en el mercado y no lo van a hacer en el futuro si esto se
legaliza. Me preocupa el balance así como este tipo de operaciones alocadas y
esto no me hace sentir demasiado cómodo dentro de la empresa. Si mejora un poco
el balance y veo retornos ahí, acompañado de unos precios un poco más
razonables, me plantearía revisar este párrafo, pero de momento me causa las
sensaciones que me causa.

La gráfica de esta empresa es de las que quita el hipo, el que compró cuando
la empresa empezó a cambiar ha multiplicado por 10, estas son las buenas. Pero
por el camino habrá estado con muchos riesgos ya que los niveles de deuda y
algunos rangos no eran prudentes, les habrá salido muy bien, pero hay que
plantearse si es acertado o ha sido suerte. Ahora mismo la empresa pierde un
30% desde máximos históricos y está cerca de un soporte de 155$ que es
importante, buen lugar para empezar a comprar los interesados. Por arriba no
hay mucho que contar porque nos iríamos casi derechos a romper con los máximos
históricos, por abajo, Dios mío lo que hay por abajo si lo pierde, no hay nada
decente hasta los 20$, cosa de risa, pero cuidado porque hay mucho analista
técnico por el mundo y en este tipo de empresas un pánico, unido a unos malos
resultados pueden crear un desfiladero de los buenos, que se lo digan a KHC,
jamás nadie pudo pensar en ver esa gráfica en una empresa como ésa, es
simplemente increíble. Hay que tener las cosas claras y saber lo que uno
compra, aquí hay humo en los balances, la cuestión es saber cuánto, porque eso
determinará que cuando la cosa se ponga fea, podamos hacer una buena o mala
operación. No veo sensato pagar más de 160$ por la empresa en estos momentos
con la famosa deuda, pero hay opiniones para todo, que esto es la bolsa y cada
uno se juega su dinero.

Resumiendo un poco todo, hoy estamos en una gran empresa, en un sector
genial. Los beneficios crecen, a pesar de que la cosa está un poco estanca ante
la falta de compras de otras empresas, pero las ventas van razonablemente bien,
el beneficio también y los dividendos crecen, pero vienen de cero, por lo que
es fácil crecer. Tiene unos márgenes geniales y solo hay un problema que es el
balance y quién lo consiente. Esto me hace sentir muy nervioso, mucho más de lo
normal, hay deuda, se financian operaciones a deuda cuando hay dinero,
calendario que no me gusta y una directiva que no me explica estos problemas
que para mí son la llave de la inversión en esta empresa. No lo puedo pasar por
alto. Para una cartera ElDividendo hasta el 5% en plata verde, lo voy a dejar
ahí porque si hay una caída fuerte es muy probable que esté dentro, pero a unos
precios que me hagan sentir cómodo, no a los actuales. Si la cosa mejora, es
una empresa que puede ser revisada, pero de momento, prefiero ser prudente
porque aquí hay cosas que no me gustan demasiado. No la puedo recomendar para
todos, esta es para los más experimentados y para los que puedan aguantar
caídas y malas noticias, porque la realidad es que las puede haber. Sin más por
hoy, un saludo y gracias por la visita.

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