Intertek

Hola Compañeros,

Hoy nos vamos hasta UK para ver una empresa que estuvo en mi punto de mira
hace unos años por precios y que por muchas razones, ninguna de ellas buena,
dejé pasar y olvidar. Hace poco revisando empresas pendientes la vi y me acordé
de ella, miré las cotizaciones y la vi disparada, de forma que lo primero que
me sentí es, vaya, la he cagado! Hoy nos vamos a un mundo muy parecido al de
Moody´s, pero en el sector industrial y mundial. Hoy nos vamos con las
certificaciones hasta UK para ver Intertek.

Intertek es una empresa británica global que se dedica a las
calificaciones, muestreos, chequeos y certificaciones a nivel mundial. La
empresa ha crecido mucho, sobre todo en el entorno global en el que nos
movemos. Cuando una empresa hace un acuerdo con otra empresa, sobre todo si no
hay un flujo de comercio constante, se suele exigir que sea un externo el que
da unas garantías y haga de mediador entre ambas partes. Yo conozco esta
empresa desde hace muchos años, ya que cuando me toca tomar combustibles son
ellos los que dan un análisis neutral y aceptado por todos, además de hacer una
función de arbitraje en caso de conflicto o desconfianza alta, siempre y
cuando, una de las dos partes implicadas, o las dos, acuerden el desembolso de
sus servicios. En general, sus servicios no son caros en comparación con el
pastel que tenemos entre manos. En mi caso, sus servicios están orientados al
combustible y cara. Lo que hacemos es mandar unas muestras para comprobar las
calidades y densidades del que lo vende, que casi nunca es alguien de primera
mano de fiar. Por mi experiencia y pura lógica, cuando uno hace combustible en
un distribuidor oficial de, por ejemplo, Shell, no sueles tener problemas,
tanto las cantidades como las calidades coinciden casi plenamente entre lo que te
da el vendedor y los resultados de los análisis. Pero cuando hay muchos
intermediarios de por medio, madre de Dios lo que puede pasar en esos casos. La
realidad de hoy es que la inmensa mayoría de los vendedores de todo, son
intermediarios que hacen su parte de negocio para simplificar la estructura de
las grandes corporaciones.

Cuando hablamos en la web de otras empresas y su estructura vertical, no
hablamos de otra cosa que de esto. Cuando una empresa tiene una estructura
vertical, se ahorra mucho dinero en todo esto. Un ejemplo es Pandora con su
producción casi desde el inicio. Pero lo que sucede, es que una parada en las
ventas (como por ejemplo la de Pandora) afecta a toda la cadena de la empresa,
empeorando todos los resultados muchos más y haciendo que los despidos y
ajustes sean mucho más costosos, lentos y complicados. Para el caso de una
empresa de coches, por ejemplo BMW, si bajan las ventas le da igual lo que le
pase al que fabrica los faros, simplemente se tiene que buscar la vida. Pero como
contrapartida, un agente de Intertek tendrá que hacer de mediador para
comprobar que la especificación técnica del producto es la adecuada y no nos
encontramos sorpresas al de dos años de vender los vehículos. Hemos de tener en
cuenta, que la fama y la responsabilidad se la va a llevar el fabricante del
vehículo, no el de los faros. Por eso este tipo de empresas han crecido tanto
con el mercado global, porque a cada paso en el que aparece una empresa nueva o
un país con distinta regulación, se hace necesario que uno de estos señores
certifique o analice lo que el siguiente va a comprar. Para mí no son otra cosa
que una agencia de calificación industrial, y en este negocio la fama y la
reputación lo son todo.

La buena noticia es que el mundo va en buen camino para esta empresa y a
día de hoy, cada vez son más los países que entran en el negocio global y cada
vez son más las empresas que hacen pequeñas cosas de la cadena de algo. La
empresa en sus presentaciones nos pone varios ejemplos que hay que destacar.
Uno es el seguimiento que lleva una simple camiseta de algodón, sobre todo si
es cara y de marca. Una marca importante quiere dar a sus clientes algo de
calidad, pero no quiere tener una estructura vertical, de forma que usa estos
servicios en más de 6 veces en el proceso de hacer una simple camiseta. Tenemos
el ejemplo de un bombilla LED o ya el que es bestial, que es el de un coche,
donde puede que nos encontremos más de 1.000 certificaciones en un coche de
alta gama con muchas cosas y servicios. No hay duda de que cuanto más complejas
sean las cosas, más necesario se hace el servicio de estas empresas.

La empresa tiene una capitalización de unos £7 billones, lo cual es un
tamaño estupendo para la inversión, no es enorme y sin embargo tiene un tamaño
que ya le permite hacer muchas cosas que las pequeñas no pueden. Para que nos
hagamos una idea, es una empresa con más de 1.000 laboratorios en más de 100
países, que trabajan en más de 80 idiomas con más de 44.000 empleados. Esto no
es una empresa local, esto ya es una empresa que trabaja a nivel global y que
está cogiendo una importancia enorme dentro de su sector. La empresa hace
compras de otras empresas de su entorno y por lo que he visto, la razón
principal es la de entrar en mercados donde no opera y así ir cogiendo cada vez
un entorno global, que es fundamental para la empresa. Lo mejor para las
grandes corporaciones es trabajar con empresas que tengan sus formularios y
forma de trabajar impartida por todo el mundo, creando así una simplificación
enorme para sus departamentos, con el ahorro de costes que esto supone.

El balance de la empresa pinta bien. Tienen una relación de corrientes de
1,34 para un negocio estupendo y en el que se podría ser un poco menos
restrictivo, ya que estamos en una cadena que no se va a parar, con facturas
que la mayor parte son de calidad y lo que es más importante, si esta empresa
deja de certificar, dejas de vender y vas a la ruina, es así de simple para la
mayoría de los casos. Puede haber un cierto riesgo de impago en alguna de sus
facturas, es cierto, pero el que deje de pagar lo más seguro es que vaya a la
quiebra y entonces la empresa empezará a pedir el pago por adelantado, cosa que
si hace, no te queda otra que aceptar, en caso contrario no vendes. Los fondos
propios están en el 36% que es un rango aceptable pero un poco justo y tenemos
unos intangibles por el 28% rango alto. Esto ya me lo esperaba cuando he visto
que compran otras empresas, es lo que hay, pero lo están haciendo bien y no
supone un gran problema en este negocio. La deuda neta queda por debajo del 1,5
veces el EBIT, con lo cual estoy muy tranquilo y tienen una posición de caja
cómoda para lo que es la empresa. La deuda está emitida a mitad entre créditos
y bonos con un calendario de pago estupendo. Los tipos que pagan por ella son
razonables de forma que no hay nada que pueda poner en peligro la salud de la
empresa. Hoy tenemos un balance muy equilibrado, creo que esta es la palabra
que mejor lo define.

Las ventas han crecido mucho, pero tengo que matizar dos cosas. Por un
lado, el viento les ha soplado y empujado muy bien. Por otro la divisa ha hecho
maravillas en esta empresa. Lo justo sería tomar todo en USD, pero está en
libras. Esta empresa factura la inmensa mayoría de sus servicios en USD y al estar
la libra muy barata y el USD caro, se produce una mejoría en las cuentas
sustanciosa, que no es justa. Como siempre sucede, cuando es al revés lo vemos
en la primera página de los informes y presentaciones, pero cuando favorece es
algo que se obvia, cosa que no se debe hacer. La empresa ha crecido a unas
tasas impresionantes, no hay duda de ello, pero la caída del 30% o más de la
divisa cuando la empresa trabaja en otra divisa ha ayudado lo que no está
escrito. No significa que no hayan crecido en términos orgánico de prestación
de servicios a divisa constante, significa que los resultados hay que cogerlos
y ajustar para saber la realidad de lo que ha sucedido. Estamos ante un
crecimiento real del 7% más o menos, lo otro se debe, en mi opinión a las divisas
y alguna compra. Hay un 59% de las ventas que produce el 75% del beneficio, lo
cual nos da que una de las divisiones es mucho mejor que las otras, y
lógicamente se centrarán en ella, pero todas son muy buenas. Las ventas por
divisiones quedan de la siguiente forma:

  • Garantía 14%
  • Chequeo 54%
  • Inspección 24%
  • Certificación 8%

Los márgenes de la empresa tenemos que ajustarlos un poco. Nos queda un ROE
del 41% y un margen neto del 11%, rangos buenos. La realidad es que son
superiores, ya que el flujo de caja libre y el beneficio no coincide, además de
estar contado ahí la inversión para crecer, que no se debe de contar. La
realidad es un margen neto que rondaría el 15% un rango estupendo para un
negocio de los buenos y de los que me gustan. Creo que este punto determina muy
bien la calidad de negocio en el que estamos. Si se puede crecer, esto es una
máquina de generar dinero.

El BPA de la empresa ha crecido al 11% lo cual está muy bien, pero como
hemos dicho, hay que restar un poco lo que las divisas han hecho
artificialmente. Creo que sobre el 8% anual está mucho más cercano a la
realidad. No se puede decir mucho porque lo han hecho muy bien, y se ve, en
años que no han sido fáciles han logrado un crecimiento bueno, y las
perspectivas además son muy buenas.

Los dividendos han crecido el doble que los beneficios porque la empresa ha
pasado de ser una pequeña desconocida a una grande más consolidada y por lo
tanto van a necesitar menos dinero para seguir el camino y aumentan la parte
del beneficio que dedican a los dividendos, pero hemos de tener en cuenta que
esto no es eterno. Los dividendos se pagan con dinero real, ya que la
generación de caja está muy bien y el CAPEX es reducido. Aquí debemos de
descontar la parte de dinero que destinan a crecer y por lo tanto tenemos unos
flujos de caja que hay que corregir, lo veremos luego cuando veamos los precios
que tiene la empresa. La realidad es que destinan una parte pequeña del flujo
de caja a pagar los dividendos, estaríamos por debajo del 40% claramente. En beneficio
se ve un pay out mayor porque están depreciando los intangibles de forma
adecuada. El dividendo se queda en un raquítico 1,6% que es muy bajo, lo tengo
claro, pero es creciente y pagado con dinero de verdad. La empresa, que está en
un país que no nos pone problemas con los dividendos, paga los meses de junio y
octubre, fechas un tanto raras pero estupendas para cobrar, como todos los días
del año.

El valor contable hoy no nos dice nada, estamos ante un negocio especial y
no sirve este parámetro, no puedo decir más. El PER es complicado de calcular
porque como ya he dicho el beneficio es mayor de lo que vemos y esto influye en
este parámetro. He estado haciendo ajustes y creo que algo que no haría que me
pille los dedos es decir que está sobre PER 17, algo ligeramente caro para lo
que me gusta pagar. Habría que ver si hay algún bache por el camino o alguna
mala noticia que nos dé una oportunidad de entrada.

La Gráfica de las Lamentaciones está un poco coja hoy porque hay cosas que
no miro por ser un negocio especial. Pero es igual porque estamos ante un
encefalograma plano, una gráfica estupenda que no deja la menor duda del gran
negocio que tenemos y sobre todo, nos da mucha tranquilidad a la hora de
invertir en esta empresa.

La directiva no ha hecho un mal trabajo, pero una vez más lo tengo que
decir, el viento general ha ayudado al negocio. Obtienen un coeficiente de
habilidad de 14 que habría que ajustarlo sobre 10, que es bueno. No hay duda de
que están haciendo las cosas bien, pero puede que no tanto como pueda dar una
primera impresión. Por otro lado han asignado los capitales muy bien y lo único
que creo que podrían haber hecho mejor es unas recompras cuando la cotización
ha estado baja, cuando yo no compré, que tendría que haber comprado. A ellos
les pasó lo mismo, en esos momentos en lugar de aumentar los dividendos les
hubiera sido mejor empezar a recomprar acciones. Por lo demás no hay mucho que
contar, las cosas están bien en general.

Llegamos a un punto complicado y es la cotización. Como suele pasar cada
vez que uno encuentra una buena empresa, aquí las cosas están caras y es el
punto negro de la empresa. Vemos que esta empresa ha hecho ricos entre
cotización y dividendos a los accionistas de toda la vida, cada vez que veo
este tipo de gráficas se me ponen los ojos como platos. Subida muy fuerte
debido sobre todo al aumento del comercio internacional y lo bien que lo han
hecho, tampoco es cuestión de quitar méritos porque el viento haya soplado a
favor. Vemos una subida en vertical, con una parada en 2.015 que es cuando la
estuve mirando y no la compré porque se me pasó analizarla. Las razones las
tenemos arriba, esos años fueron de libra fuerte y vimos un entorno de no
crecimiento, por lo que muchos se pusieron muy nerviosos y le dieron a la tecla
de vender cuando es lo último que hay que hacer cuando se tiene un negocio como
éste. Después del mal trago duplica cotización y ahora parece que se ha dado un
descanso. He estado mirando mucho esta gráfica porque hoy el entorno nos
distorsiona mucho los cálculos hechos para todo ello y es complicado estableces
puntos de compra. Creo que la media móvil es un gran sistema en este caso. Yo
he mirado por beneficios y me sale que habría que pagar no más de 40 libras. Lo
he mirado por media móvil y me sale parecido y lo he mirado por beneficios
futuros y me sale un poco menos, pero he sido muy conservador, si tuviera la
manga un poco más ancha me hubiera salido lo mismo. Si los tres sistemas que
tengo para mirar precios me dicen lo mismo más o menos, lo más probable es que
no esté equivocado. No se puede a estos precios, hay que esperar que baje un
poco o se tome un respiro, o alguien nos dé un susto para que las cotizaciones
se vengan abajo, porque pagando estos precios no vamos a tener unos buenos
retornos. Soporte en 45 libras y 35 libras, máximos históricos en 60 libras. Un
panorama muy complicado para actuar como lo suelo hacer yo, de forma que veo realmente
complicado entrar en esta empresa. Pero tengo esperanzas de que cuando menos lo
esperamos todos dé una oportunidad de compra, veremos si es posible.

En cuanto al futuro del negocio no le veo mayores problemas, la clase media
y la burguesía mundial tiran fuerte del carro, a pesar que en España no
tengamos esta impresión porque al estar haciendo muy mal las cosas no se nota
este efecto, pero a nivel mundial sí que se nota y ahí es donde está el negocio
y el futuro. Es una empresa muy global y en un negocio de mucha calidad y muy
robusto, creo que puede que el futuro sea algo peor que el pasado, pero será
bueno. Ellos nos dan unas previsiones un poco confusas pero que en el peor de
los casos malas no son. Veremos lo que pasa, pero en general creo que todo irá
bien.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos encontrado con una empresa olvidada
y que es estupenda. Las cuentas están bien, el balance está bien y los flujos
de caja muestran muy buenas sensaciones. Hay previsión de crecimiento para el
sector y los márgenes nos indican que estamos ante un gran negocio. La empresa
está bien gestionada, pero cara, el problema de casi siempre en las muy buenas
empresas. Hoy tenemos una empresa genial. Para una cartera ElDividendo hasta el
8% y en oro neutro, con visión alcista. Me gustaría un poco más de dividendo y
un poco más grande la empresa para pasar a la siguiente categoría. Creo que
estar aquí un tiempo es prudente para dar el gran salto a la división de honor
de mi clasificación, pero tiene muchas papeletas de subir un peldaño. Esta
empresa plantea un problema para los cercanos a no trabajar y es que los
dividendos son pequeños, por lo que duele invertir el dinero con tan poco
retorno monetario, si bien es cierto, que plantea un dividendo muy seguro y
creciente. Cada cual tiene que echar sus cuentas. Sin embargo es una empresa
muy buena para los que empiezan, siempre que se compre en un entorno de precios
moderado, no el actual, porque a medio y largo plazo tiene sensaciones de que
se va a comportar muy pero que muy bien. No se puede decir mucho más de una
empresa estupenda que me ha gustado mucho más de lo que tenía pensado de
entrada y que como me olvidé de ella hace unos años, me he quedado sin hacer
una buena inversión, una pena la verdad, pero son cosas que pasan y al final
los mercados suelen dar una oportunidad a los inversores que son pacientes y
saben lo que se traen entre manos. Sin más un saludo a todos y muchas gracias
por la visita.

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