Brunswick Corporation

Hola compañeros.

Hoy nos vamos a USA a ver una empresa que teníamos en nuestra lista desde hace mucho y finalmente hemos decidido mirarla un poco más de cerca. Nos vamos al mundo del ocio para ver Brunswick Corporation.

La empresa fue fundada por John Moses Brunswick, inmigrante suizo, en 1845 en Cincinnati. La compañía empezó fabricando carruajes, pero en poco tiempo empezó a fabricar mesas de billar porque se dieron cuenta de que era un negocio más lucrativo. En 1874 se fusionó con su empresa competidora (Great Western Billiard Manufactory), y ese mismo año se fusionó también con H.W.Collender Company. Pronto la empresa empezó a producir otro tipo de productos, destacando productos para prácticas deportivas. A principios de siglo empezó a fabricar todo tipo de productos, hasta neveras llegó a producir, pero con el tiempo ha ido de nuevo estrechando el espectro de productos y focalizándose en cosas recreativas, que es el negocio de la empresa actualmente.

Sobre el negocio hemos dado ya alguna pincelada. La empresa fabrica productos para actividades recreativas. La empresa se divide en cuatro líneas principales aunque dos están relacionadas. Primeramente fabrican embarcaciones recreativas y motores para embarcaciones. Luego está la línea de productos de fitness. Y por último, tablas de billar y productos relacionados con este deporte.

Es un negocio que a priori tiene que ser bastante sensible al ciclo, ya que son productos que a la que vienen mal dadas son cosas totalmente prescindibles. Es curioso, porque el alcohol, o el tabaco, o incluso las apuestas, son cosas que haya crisis o no mantienen un consumo mucho más estable ya que la gente es reacia a deshacerse de ello y prefiere cortar otras cosas. Pero esto son todo cosas de las que no nos importa prescindir; si no hay dinero para máquinas de fitness pues tocará ir a correr, y sin embarcaciones recreativas se puede pasar sin problema. Por lo tanto, como negocio es bastante peor que los citados anteriormente. En el lado bueno, que este tipo de productos suelen ser consumidos por gente de clase bastante alta, y normalmente suele ser un estrato social que no sufre tanto en las crisis. Pero como digo, hoy tenemos un negocio sensible al ciclo por lo que querré ver cierta previsión a la hora de llevar la empresa para no tener sustos.

Para la realización del análisis me he basado en informaciones y presentaciones de la propia web. Lo más destacado del último año es lo siguiente:

  • Aumento en ventas pero no así en beneficios.
  • Continúa la tendencia de bajada de costes financieros en términos absolutos.
  • Siguen recomprando acciones, con lo que el número va bajando.
  • Aumento del dividendo.
  • En lo que va de año lleva la misma tendencia; las ventas aumentan ligeramente pero los beneficios operativos caen, con lo que los márgenes se están estrechando.

Por tamaño estamos hablando de una empresa de algo menos de 6 billones, que es pequeño para lo que solemos mirar aquí pero que ya tampoco es una small cap. Es un tamaño que nos deja entrever muchas posibilidades de crecimiento si se hacen las cosas bien y la clase alta a nivel mundial sigue aumentando. Pero como siempre decimos, no es el tamaño de la empresa una de las variables que consideremos fundamentales.

Sobre la evolución de las ventas, vemos el golpe terrible que se llevaron con la crisis, y es que este tipo de productos son de las primeras cosas de las que se prescinde cuando hay que apretarse el cinturón. Eso es una de las partes malas del negocio, pero ya lo sabemos a priori. Por otro lado, vemos que la tendencia en estos años es ligeramente creciente, lo que es indicativo de que la gente va teniendo más poder adquisitivo entre la clase alta, que es normalmente quien se permite este tipo de productos. Si miramos la distribución geográfica algo más de la mitad es en el propio USA, pero también hay un porcentaje importante internacionalizado, donde destaca Europa (con un 13% de las ventas totales aproximadamente) y Asia (con un 9%). Esto está muy bien porque de alguna forma estamos un poco más inmunes a una crisis si ésta es localizada. Por segmentos vemos una dependencia importante del sector de embarcaciones, con un 77% entre motores y embarcaciones. El fitness también ocupa un lugar importante por encima del 20% y el tema de los billares es a día de hoy residual.

En primer lugar vamos como siempre al balance. La relación de corrientes nos queda en 1,8, que no está mal. Me agrada ver cierto margen porque con este negocio algo próximo a la unidad me hubiera puesto un poco nervioso. De todas formas, preferiría que superara el 2, pero bueno, tampoco es un desastre en este caso porque como digo hay un cierto margen de seguridad. Los fondos propios representan el 44%, que es un rango más o menos adecuado. Hemos visto cosas que me han gustado más, pero también cosas mucho más alarmantes, se mueve en rangos de aprobado sin más.

Si nos vamos a los intangibles, vemos un fondo de comercio ligeramente superior al 12% de los activos, lo que sumado a los intangibles nos deja un total del 17% del balance entre estos dos conceptos. No es un rango exagerado, de nuevo estamos ante un aprobado. Diré aquí que esto en el pasado (en la época de la crisis) causó pérdidas millonarias, que llamaron mi atención. Me acerqué a los informes correspondientes y allí estaba la explicación a esas pérdidas gigantes que luego veremos. Depreciaciones enormes de fondo de comercio principalmente y también de algunos intangibles. Siempre nos gusta alertar ante empresas que vemos que no deprecian estas cosas para nada porque dicen que mantienen su valor. Muchas veces ocurre lo mismo; llegan las mal dadas y de buenas a primeras ese valor ya no existe. Y se vienen las depreciaciones gigantes, entradas en pérdidas y miedo en los accionistas, que muchas veces acaban sufriendo pérdidas en la cotización y merma en sus dividendos. Bueno, esto último no debiera estar relacionado, ya que esa depreciación no significa dinero saliendo de la caja. El problema es que quien es un trilero con estas cosas lo suele ser con otras. En este caso, parece que se aprendió la lección y ahora nos movemos en rangos que son bastante más lógicos.

Vamos ahora a otro punto importante como es la deuda. Tenemos una deuda a largo plazo de algo más de 400 millones y unos pasivos no corrientes de 1 billón con lo que al relacionarlo con el EBIT del último año tenemos unos ratios de 2,3 y 5,5, que son rangos muy a tener en cuenta. No digo que alarmantes o imposibles de pagar, pero sí para que se nos enciendan las luces amarillas o naranjas. Cierto es que el EBIT del año anterior dejaría unos mejores números, pero viendo que el de este año va a la baja me parece a mí que no está mal tomado. Son unos números que hacen que sea muy cauto con esta empresa, y que no me dejan en absoluto estar tranquilo. Cierto es que si me voy a los años justo después de la crisis sí que se me ponen los pelos de punta. Doble de deuda con apenas beneficios, ni quiero calcular los múltiplos. Esto quiere decir que la directiva parece que lleva un buen rumbo y que se están corrigiendo cosas, pero aun así a mí estos números me preocuparían siendo accionista. El calendario no lo tienen del todo mal, hay tres pagos principales que son en 2021, 2023 y 2027. Eso sí, salvo los bonos de 2021 los otros están por encima del 7%. Eso, en el contexto de tipos que tenemos, ya me está indicando que en esta empresa la gente ve riesgo. No hay otra, porque yo también lo veo así que no me extraña. No aprueba este punto aunque otras veces hayamos visto desastres mayores, pero no da la talla.

Sobre los márgenes, pues si miramos con los números de 2017 tenemos un ROE de 10% y un margen neto del 3,2% que, sinceramente, para vender productos recreativos de lujo me parece una mediocridad en toda regla siendo generosos. Me esperaba bastante más aquí, de hecho pensé inicialmente que sería uno de los puntos fuertes de la empresa, pero la verdad es bastante decepcionante. En un negocio de masas se puede dar paso a unos márgenes bajos, pero aquí la verdad es que no. Hablando de un negocio “exclusivo” para gente de clase alta y tal no sé yo si merece la pena hacer embarcaciones para luego andar con los márgenes de un Wallmart. Tanto gasto en I+D que hacen (que me ha sorprendido también) para luego ganar esto, ya nos ha pasado varias veces y siempre me sorprenderá, pero no se puede decir otra cosa salvo que estos márgenes no son suficientes para que califiquemos alto a la empresa.

La evolución de los beneficios hoy dice poco o nada, porque todo está marcado por esas depreciaciones salvajes de la época de la crisis. Después vemos una tendencia alcista que se frenó el año pasado. Decir también que ese ejercicio 2013 no es que vendieran mucho, sino que recibieron mucho dinero por impuestos. Supongo que al estar pagando los años anteriores teniendo pérdidas, pues compensaron y la administración les tuvo que pagar mucho dinero, pero tampoco ese año nos sirve como medida. Es una gráfica que hoy está muy desdibujada por los jaleos de unos irresponsables hace mucho tiempo. Pero descontando estos efectos nos queda una bajada brutal en época de crisis (en lo más duro aun sin las depreciaciones se perdió algo de dinero) y una paulatina recuperación en los últimos años, pero tampoco con mucha alegría. Realmente, la forma tiene una cierta analogía con la gráfica de las ventas que vimos en su momento.

Pasamos ahora a los dividendos, y vemos que éstos han existido todos los años, incluso cuando la crisis pegaba con fuerza y la empresa perdía dinero seguía repartiendo algo de dividendo. Cierto es que estuvo congelado muchos años y solo en 2013 empezó a subir, pero desde entonces lleva senda creciente y no sé pero yo no veo a la empresa tan sobrada como para ir subiéndolo continuamente. Mirando el flujo de caja vemos que está muy ajustado a pagar el CAPEX, el dividendo y las recompras. Pero cuidado, porque lleva unos años en que este flujo de caja está influido porque la empresa está “cobrando” impuestos que en su día pagó con pérdidas y ahora va compensando, pero esto antes o después se acabará. Si retrocedo unos años ya la cosa no está tan bonita, y no habría dinero para recompras ni de coña y no sé si un dividendo tan alto sería sostenible, yo creo que no. Dentro de lo que cabe tampoco lo están haciendo del todo mal, ya que la deuda ha bajado y el número de acciones también, pero ojito que cuando no estén los impuestos atrasados los números no saldrán tan bien, aunque supongo que siempre les quedará suspender las recompras y entonces todo más o menos cuadraría. La empresa paga dividendos en marzo, junio, septiembre y diciembre.

En cuanto al precio de la acción, sinceramente me he quedado a cuadros. Yo no veo más que problemas y me encuentro a la empresa cotizando a PER 42, vamos, un precio que no pago yo ni por Walt Disney y lo voy a pagar por esto, con márgenes ridículos, problemilla de deuda (ojo, al 7% en el contexto actual) y con un flujo de caja que cuando deje de ingresar vía impuestos va a dar quebraderos de cabeza. Y cuidado, que en lo que va de año el BPA está cayendo, con lo que nos saldría un PER aún mayor. Pero es que aun cogiendo el 2016 que fue un año muy bueno seguimos teniendo un PER por encima de 20, es de locos. Poco más que decir aquí, tenemos hoy un ejemplo de empresa sobrevalorada en los mercados en mi opinión pero además de largo. Es muy curioso este fenómeno que se está dando, vemos empresa con problemas por todos los lados muy sobrevaloradas y luego buenos negocios más desapercibidos a precios mucho más ajustados. Pues nada, a tenerlo en cuenta cuando vamos de caza.

Nos vamos ahora con nuestra querida gráfica de las Lamentaciones, que hoy viene con muchos altibajos. Vemos para empezar cómo las amortizaciones se dispararon durante la crisis. Busqué en los informes y como me temía era cosa de fondo de comercio e intangibles, sospechosos habituales en estos casos. He quitado algunos puntos que nublaban la gráfica en años especiales o de pérdidas, pero otra tendencia que vemos clara es la de los costes financieros y ésta es a la baja. Vemos que hace años andaban bastante disparados y esto sí que se está corrigiendo y es buena señal. También me llamó la atención el gasto constante e importante en I+D, no me lo esperaba y no me hace mucha gracia cuando veo los márgenes bastante pobres. Por último destacar lo bajos que son los márgenes, además vemos que no es cosa de un año, sino que el negocio no da más de sí. Gráfico de una empresa que ha sido un desastre y que ahora va corrigiendo, pero con un negocio justito y que todavía tiene algún que otro quebradero de cabeza, pero refleja bastante bien la realidad de lo que dicen los informes, no estamos hoy para tirar cohetes.

Sobre el futuro del negocio no creo que haya problemas. Seguirá siendo cíclico y muy sensible a las crisis porque es lo que es, y el producto es de lo primero que prescindimos cuando hay que apretarse el cinturón, casi diría que hasta cuando intuimos que vienen malos tiempos empezamos a cortar estas cosas. Pero bueno, a nivel mundial es probable que el número de gente que puede permitirse estas cosas tenga una tendencia alcista, con lo que clientela no les debiera faltar en las partes buenas del ciclo. La verdad, el futuro del negocio es de lo que menos me preocupa en el día de hoy.

De la directiva diré que se aprecia un cambio de rumbo muy claro desde el desastre de la crisis. Se ha apostado por la reducción de deuda y del número de acciones. Por otro lado, en cuanto al número de acciones no están haciendo más que volver a números anteriores a la crisis, porque se pasaron años emitiendo más, y ahora van volviendo al estado anterior, lo que me parece bien. Supongo que hubo cambios importantes (tampoco lo he investigado a fondo llegados aquí) porque se aprecian directrices y estrategias distintas y que están más en consonancia con mi punto de vista. Lo que no comparto es el dividendo tan alto que están repartiendo últimamente, creo que los accionistas pueden picarse y quizá no se pueda mantener alcista muchos años. Yo apostaría por reducir deuda, ya que aumentar las recompras a los precios actuales no me parece una gran idea. Quitar las acciones que se fueron emitiendo vale, pero a estos precios no se puede adoptar un programa de recompras agresivo. Han obtenido un coeficiente de habilidad de 1 pero tampoco es tan representativo, porque en una empresa tan cíclica está justo en medio todo lo peor de la crisis. Pero vamos, que no me entusiasma en exceso la directiva, si bien es cierto que en líneas generales no lo están haciendo mal estos últimos años. Tampoco creo que es lo peor hoy.

Viendo el gráfico a mí me cuadra poco o nada con lo que estoy viendo en los informes de la empresa, ya que la veo en zona de máximos históricos, y bastante por encima de nuestra línea morada. Vemos una de las caídas más largas y pronunciadas desde máximos de 2005 (ya se empezaba a intuir lo que se venía encima) y para la parte más dura de la crisis se había dejado más del 90% del valor en bolsa, que se dice pronto, un auténtico desplume. Ahora, también hay que decir que desde 2010 ha multiplicado prácticamente por 7. Aquí vemos bien claro lo sensible que es la empresa con las crisis. Y aunque a escalones, la tendencia sigue siendo claramente alcista, veremos hasta dónde llega. Mirando más de cerca vemos un soporte en 62 y otro más abajo en 57. Por arriba, tenemos la resistencia de 70 que no ha conseguido romper y que nos llevaría a máximos históricos. Muy caro y muy sobrevalorado en mi opinión, pero quién sabe, en Bolsa nunca hay nada seguro y lo mismo rompe hacia arriba, aunque yo creo que esta empresa tiene patas cortas y la realidad acabará golpeando a la cotización.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos ido a USA para ver una empresa de fabricación de elementos recreativos de lujo. Cíclica como podíamos imaginar, pero con márgenes muy bajos y un negocio que a mí me ha decepcionado bastante. El balance está más o menos bien, la deuda es pasable aunque un poco alta y paga unos intereses nada despreciables. Los márgenes son muy bajos, ni la mitad de lo esperable, paga un dividendo un poco alto para mi gusto, tendrá que ajustarse un poco el cinturón cuando deje de “cobrar” impuestos. La directiva más o menos bien, están corrigiendo el rumbo muy malo que tenía la empresa, pero todavía queda mucho trabajo, y el negocio tampoco es que esté mejorando, llevan unos años vendiendo más y ganando menos, y a mí gusta que pase al revés, es decir, que aumenten relativamente más los beneficios que las ventas. Para colmo, el precio es absolutamente prohibitivo, ni por el mejor caviar empresarial pagaría yo esos múltiplos, mucho menos por esto. Para una cartera ElDividendo, hasta el 3% en plata rojo. El negocio no me gusta porque encima de que no da mucho es cíclico, y los estados financieros son pasables pero no excelentes, que sería lo exigible para un negocio que no es gran cosa. Un poco decepcionado hoy con la empresa pero es lo que hay, no todo lo que miramos sale como se esperaba en un principio.

Y reflexión final sobre el precio. Una vez más, mucho cuidado con lo que se compra y los precios que se paga por ello, que no os den gato por liebre. Esta empresa, por mucho que me cuenten, no se puede pagar a los PER que maneja, diría que ni a la mitad, hablando de un negocio cíclico. Pero resulta realmente curioso cómo empresas muy mediocres están cotizando hoy en día a múltiplos prohibitivos hasta para empresas muy buenas. No nos dejemos engañar por el calor del momento, los ajustes seguro que les llegan antes o después, a todo cerdo le llega su San Martín. No tengamos prisa ni nos pongamos nerviosos. Cuando veamos empresas cotizando a estos precios a pasar del tema, recordad que todos los años hay alguna gran empresa que en algún momento da oportunidades de compra. Aunque haya días que veamos todo caro y tengamos la tentación de comprar si tenemos liquidez hay que esperar el momento, que siempre aparecerá. Esto es todo por hoy amigos, esperamos que la entrada haya gustado y muchas gracias por la visita.

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Manpower

Hola Compañeros:

Hoy vamos a ser muy malos, realmente malos según los Podemitas, hoy nos vamos a USA para analizar una empresa que juega y se lucra con el empleo precario de otros, esto es los que nos diría la cuadrilla morada española. Ya sabéis que en el momento que ellos odian, yo empiezo a buscar, si odian es por algo, y generalmente suele ser porque hay buenas oportunidades de hacer dinero y a ellos se les veta o no son capaces de entrar, no porque no les guste ese dinero. Hoy nos vamos al sector del empleo, pero de una forma diferente a como lo veía la australiana Seek, hoy nos vamos al empleo de ETT con Manpower Group.

Sobre el sector del empleo ya hablamos mucho en la entrada sobre Seek, una gran empresa en la que tengo un puñado de acciones, quizás amplié porque me gusta mucho la empresa y la forma en la que la llevan, a ver si me da una oportunidad. Todo lo que tienen que ver con el empleo a nivel mundial es perfectamente aplicable aquí. Lo que hoy nos cambia es la visión del empleo, ya que para el caso de Seek buscaban empleo escaso y de alta cualificación, y hoy aquí estamos ante el empleo de peor calidad, el empleo temporal y en general de poca cualificación. En las presentaciones nos visten la empresa de una forma, pero luego poco a poco ya iremos viendo con los números la realidad.

Sobre el sector pues no hay mucho que comentar, el mundo se está desarrollando a pesar de los enormes esfuerzos de algunos porque no sea así, y si contamos el número de personas trabajadoras legales a nivel mundial, no hay duda ninguna de que año tras años es superior. Hoy hay más fábricas y sobre todo muchos más servicio. Algunos de estos empleos requieren de cualificación alta y son escasos tanto para la oferta como para la demanda. Otros, la gran mayoría son empleos normales y masivos y por lo tanto no es tan complicado cubrir esas plazas. Pero sobre todo, estas empresas tienen una gran importancia a la hora de cubrir eventualidades que surgen mucho, sobre todo en las pequeñas y medianas empresas. Puede que necesitemos algo de personal extra para cubrir vacaciones, una baja, o una alta demanda puntual. Para todos estos casos, a muchísimas empresas en el mundo lo que más rentable les sale es contratar una empresa de este tipo, que se encarga de todo, les pagas y listo, al negocio de uno que es lo importante y lo que genera dinero. En general en USA se tiene todo esto mucho más claro que en Europa, allí si te dedicas a hacer algo, dedicas todos tus esfuerzos en hacer lo que tienes que hacer y genera dinero y dejas estas cosas a empresas externas. En España en muchas ocasiones para ahorra cuatro duros se hacen tonterías y luego pasa lo que pasa. Pero en fin, esto ya son otro tipo de cosas. Lo que no deja duda, por mucho que algunos digan estupideces, es que este espectro de empresa es muy necesaria y lo va a seguir siendo.

Hoy podríamos hablar un poco de disrupción por internet, y en cierto modo, estoy de acuerdo. Puede que las nuevas tecnologías copen una parte del espectro, pero mucho menos de la que la gente se piensa. Debemos de tener en cuenta que cuando contratamos personal temporal es por una razón y se acabará. Por lo tanto una parte importante es que esta empresa te resuelva todos los problemas de papeles y demás que por desgracia no son pocos. Podemos pensar que estas empresas cobran mucho, pero cuando veamos los márgenes veremos que las famosas y odiadas ETTs no son tan buenos negocios como por ejemplo la empresa anteriormente mencionada. Ellos tienen que adelantar dinero, tener oficinas, hacer muchísimo papeleo, para luego quedarse con un margen que ya veremos es mucho más bajo de lo que yo me esperaba. Toda esta parte, no se arregla con una APP en el móvil y si se hace, lo harán alguna de estas empresas. Si que es cierto que el viejo anuncio en el periódico ha muerto con cualquiera de estas páginas que todos conocemos y que seguramente hayamos usado en alguna ocasión. Una parte muy buena de este negocio es que no tiene cimientos, es decir, que si en un país o lugar tenemos problemas, una vez que ejecutemos los avales y cobremos, pagamos a los trabajadores, empaquetamos ordenadores y papel y nos largamos. Esto es algo que odian los de morado porque básicamente estas empresas son inmunes a sus chantajes y amenazas y dejan tras su cierre muchas personas en el paro, pero cuando tienes que crecer en países como Argentina o incluso España, lo mejor es no tener cimientos por si las cosas se ponen feas. Aquí ya tenemos cambio de presidente sin elecciones, lo nunca visto, pero lo que nos tenemos que comer por la irresponsabilidad de los políticos y la permisibilidad de los españoles a los que parece que todas estas cosas les dan igual. Lo mejor para invertir en este tipo de lugares, empresas que no tengan muchos cimientos, que es donde dinamitan todos estos parásitos que por desgracia tenemos.

La historia hoy es breve. La empresa se crearía en 1.948 en Wisconsin y saldría a cotizar en New York en 1.967. Desde entonces la cosa ha cambiado mucho, la empresa ha comprado muchas divisiones y empresas, ha hecho franquicias y actualmente cuenta con 2.700 oficinas en 80 países con 29.000 empleados. Por tamaño la empresa ronda los $6 billones, lo cual nos la sitúa ya entre las grandes y teniendo en cuenta a lo que se dedican pues ya podemos ver que esto da para lo que da. Pueden crecer pero sobre todo por expansión a países en desarrollo y por compras de otras empresas que pueden integrar en su grupo. Hemos de comentar que este sector está muy fragmentado por el mundo y los competidores en general son pequeñas empresas locales. Luego hay una docena de grandes por el mundo, pero en general son empresas pequeñas y locales lo mayores competidores. En este sentido el modelo de franquicia puede funcionar muy bien, ya que en términos locales este tipo de multinacionales pueden tener problemas y el funcionar con modelos franquiciados puede ser muy provechoso para ambas partes.

Si miramos un poco el balance nos llevamos una buena impresión. La empresa tiene mucha caja en el balance, tiene una relación entre corrientes de 1,30 que es algo suficiente ya que en general tengo la impresión de que pagan a los empleados y cobran casi a la vez, de ahí que haya una relación tan justa porque no hay mucho riesgo. El problema está en los pagos de todas estas pequeñas y medianas empresas que puede ser no demasiado fiable en muchos casos. En general por la experiencia que tengo, estas empresas exigen una especie de aval para mandarte empleados, por lo que suelen estar cubiertas por lo menos para no perder dinero. Recordemos que tanto el sueldo como las cuotas e impuestos van por cuenta de la ETT, no de la empresa en la que se trabaja, con la que el trabajador legalmente no suele tener ninguna relación. La empresa tiene el fondo de comercio y los intangible son un poco altos porque se dedicaron a comprar y caro, empresas durante los años buenos, y luego veremos en los gráficos, cómo se ha notado esto en la evolución de la empresa en general. Es normal y poco a poco lo van depreciando, pero aun así es alto. Tampoco hay que tener un master para darse cuenta que en este negocio no hacen falta muchos activos para tener negocio, es de lo que en ese aspecto me gusta. La deuda neta es la mitad del EBIT y tienen ahí un agujero en el plan de pensiones, nada grave. Como digo la deuda neta es poco dinero y se puede eliminar con el flujo de caja de un año sin dejar de pagar dividendos, por lo que estamos ante una empres financieramente muy sólida. Tienen mucha deuda emitida en euros y a plazos medios, no hay vencimientos en 4 años y los tipos que pagan son bajos. La verdad es que han hecho un gran trabajo en este sentido y es una empresa que tiene una situación financiera muy buena y bien pensada, no siempre se encuentran las cosas tan bien hechas.

Si miramos las ventas las vemos un poco planas. Esto es fruto de la disrupción tecnológica, pero ya vemos que no ha sido demasiado. La empresa está reestructurándose y están centrándose en las zonas más eficientes. Luego lo veremos pero se hicieron tonterías durante unos años y eso afecta y mucho. Ahora vemos que las cosas parece que ya están un poco más claras y por lo que la empresa nos comenta, la tendencia es hacia un crecimiento orgánico de uno 4% anual a medida que abran un poco mercados y avance la reestructuración. Las ventas principales están en USA con un 63% y luego en Europa que suman otro 28% más o menos. El resto queda para el resto del mundo, donde tienen mucho margen para crecer. La empresa por divisiones tiene las ventas de la siguiente forma:

  • Manpower 63%
  • Experis 20%
  • Soluciones 13%
  • Gestión de derechos 4%

Mirando un poco lo que va de año, en general todo va bien. Parece que USA se resiente un poco, pero el resto de mercados compensa eso. Por divisiones van todas bien menos la de gestión de derechos. Para estas empresas los momentos de crisis son difíciles, pero no tanto como podríamos pensar de una primera vista. Ellos en seguida maniobran y reducen costes, por lo que podemos ver un ejercicio malo, pero luego enseguida remontan, ya que en la salida de la crisis es cuando las empresas más miedo tienen a contratar de una forma permanente.

Ahora es cuando nos vamos a los márgenes y vamos a ver lo que pasa. La empresa tiene un ROE del 19% y un margen neto del 2,60% Creo que con estos dos datos ya tenemos todos claro el modelo de negocio y lo que pasa en este sector. La empresa necesita muy pocos medios para crecer, cuando las cosas van bien, gana mucho porque hay muchas ventas, muchos empleados contratados y todos contentos. Pero la realidad es que se queda muy poco de cada venta y por lo tanto, quiere decir que la competencia local de las pequeñas empresas es agresiva, no pueden subir precios y se quedan lo que se quedan que es muy poco. Si leemos los informes y las presentaciones, nos venden la moto de las grandes cosas que hacen. La realidad es que a todos nos gusta empoderar nuestro trabajo, pero cuando es algo de masas y sin mucha más historia es lo que hay, venden trabajadores de poca cualificación y por poco tiempo, nadie paga mucho por lo que casi se puede lograr con una APP para el móvil, se paga más que nada por no tener obligaciones con empleados y por que te hagan todos los papeles a cambio de ya veis todos, un mísero 2,6% de margen. Esta es la parte que los Podemitas y diversos socialistas no cuentan, esto es lo que se gana teniendo este negocio, una porquería. Y estamos hablando de una empresa bastante bien gestionada y con economía de escala. Precisamente, mientras escribo estas líneas he recibido un mensaje de un reclutador. Yo soy un perfil escaso y raro. Esto tiene su ventaja, lógicamente cotizamos alto, pero si queremos cambiar de sector o de estilo de trabajo lo tenemos bastante complicado. El caso es que por curiosidad he investigado lo que cobra esta persona que lo único que hace es ponerme en contacto con una empresa y en caso de que me contraten y esté un año con ellos, entonces cobran. Bueno pues no voy a decir la cantidad, solo que son 5 cifras, como todos sabéis yo nos soy ningún CEO ni CFO, soy un trabajador de una empresa competidora a una posición que lleva el señor Paramés en cartera.

Si miramos los beneficios ya vemos que estamos ante una empresa que en las grandes crisis lo pasa mal. Si mirásemos los flujos de caja y fuéramos estrictos veríamos que no es tan grave como vienen, pero la empresa aprovechó un poco la situación para meter todo lo que sobraba a pérdidas. Por lo general no son el tipo de empresa que más me gusta, ya que prefiero aquellas que no incurren en tantas pérdidas durante las crisis, pero tampoco es para llorar, de forma que me parece una empresa interesante para comprar en momentos de crisis. La razón la veremos luego.

Si miramos el BPA y los dividendos pues lo dicho, entra en pérdidas, dos años malos y como siempre en este tipo de negocios, se acaba la crisis y vuelven los beneficios. No hay nada nuevo en esto. Como me decía a mí un jefe de máquinas cuando yo estaba empezando, siempre que pasa lo mismo sucede igual. Los dividendos no se suspendieron y son prudentes, la empresa se preocupa de que haya caja para pagarlos y mantienen la deuda a raya. Los van subiendo a medida que se puede y que van acabando con las prioridades de la empresa. La empresa paga dividendos solo dos meses al año, de las pocas empresas de USA que usan este sistema tan europeo, de forma que nos dará una alegría los meses de junio y diciembre.

Hoy hablar de PER y valor contable no tiene mucho sentido por el negocio. El PER de una empresa que sufre las crisis es muy engañoso, porque justo antes de una crisis con el empleo en máximos, estas empresas ganan mucho dinero y por lo tanto puede parecer barata cuando realmente no lo está. La mejor forma de calcular esto sería viendo un buen flujo de caja y sobre todo, viendo que la cotización está por debajo de la media móvil de las  1000 sesiones. Este tipo de empresas hay que comprarlas poco a poco, ya que nunca se sabe muy bien hasta dónde van a caer en una crisis que destruya empleo. El valor contable es absurdo porque estos negocios no necesitan de capital para crecer, son muy poco intensos y lo que necesitan son bases de datos potentes y confianza en las empresas que reclaman sus servicios. Estos dos activos no están en los balances y no se pueden contabilizar, de forma que es absurdo si quiera mirarlo.

Si miramos la Gráfica de las Lamentaciones, pues no vemos mucho, pero vemos que lo importante está bien. Vemos que el negocio es lo que es, me cuenten lo que me cuenten, esto es vender empleo de forma masiva. Esto es una gran superficie pero del empleo, aquí lo vemos muy claro. Solo dos puntos, vemos como mejora la situación financiera que empeoró un poco a raíz de unas compras un poco caras y vemos como están optimizando los gastos que tiene la empresa. La realidad es que lo están haciendo mucho menos de lo que nos cuentan, pero lo están haciendo. Por lo demás todo correcto y sin nada que destacar.

En cuanto al negocio pues ya lo hemos hablado. Cada vez hay más personas en el mundo empleadas y por lo tanto este tipo de negocios son más que necesarios por mucho que algunos no paren de decir payasadas en los medios. No son ni buenos ni malos, simplemente son necesarios y ya vemos que ganando un 2,6%, tan malos no deben de ser. Estas empresas no tienen la culpa de que un país solo cree empleo de mierda, o temporal y que la gente cobre poco, ellos se quedan solo un 2,6% por hacer muchas cosas, demasiadas. Alguno os habéis fijado en la nómina cuánto se queda el estado por no hacer demasiado, tener que sufrir una administración vaga, una justicia lenta y que en algunos casos da asco y una policía que parece que solo actúa ante los pobres. Pues de todo esto la culpa la tienen los políticos y sobre todo los españoles que los votan y no exigimos nada.

La directiva de la empresa me parece aceptable, no creo que sean los mejores del mundo, pero han hecho un trabajo decente. No han puesto en peligro la situación financiera de la empresa y parece haber entrado en una reestructuración que está mejorando las cosas. Se debiera de haber empezado antes, pero tarde es mejor que nunca. Obtienen un coeficiente de habilidad de 8 que lo dice todo. Han pasado una crisis importante y han sabido salir adelante y reforzados. Recompran muchas acciones, pero con el dinero que no saben que hacer, por lo tanto van por el camino correcto. En general tengo que reconocer lo dicho, no son la mejor directiva del mundo, pero se puede dormir tranquilo siendo socios de esta gente.

Si miramos el gráfico lo primero que vemos es tendencia alcista y volatilidad. No son malos acompañantes de viaje, sobre todo si se espera a comprar barato y se tienen nervios de acero. Hay que anotar lo que pasa con esta empresa cuando hay una crisis, caída desde 93$ hasta los 23$. Esto es lo que pasa en este tipo de empresas, que caen igual que otras cíclicas pero en general no lo pasan tan mal y no tienen que recortar los dividendos de una forma tan agresiva. Si nos centramos en tiempos recientes vemos un poco lo mismo, potentes caídas en 2.015 y 2.016 con el miedo, esta empresa sufre mucho con los miedos y los asustaviejas que escriben en los periódicos. Para comprar quién esté interesado, pues yo la valoraría por flujos de caja y exigiría menos de 10 veces, creo que es un rango adecuado. O sino, un soporte debajo de la media móvil 1.000 sesiones. Esto es el ciclo en estado puro, cuando baja mucho no hay ninguna duda de que va a volver a subir, por lo tanto no hay duda de que comprando por debajo de la línea morada es una buena idea. Mi precio sería sobre los 80$ – 85$ para empezar a entrar y luego cargar si cae por debajo. Se puede mantener o vender si sube mucho, porque ya vemos la enorme volatilidad que la empresa tiene, pero en general estas son empresas de toda la vida, en la que uno está tan tranquilo y solo se acuerda de la empresa cuando llegan los dividendos.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos vuelto al sector del empleo para ver una empresa que ha sufrido mucho en los últimos meses, es cosa habitual en estas empresas. Hemos mirado el negocio y desgraciadamente es la parte mala de un negocio que me gusta,  podría ser mucho peor. No me gustan en exceso los negocios con bajos márgenes netos, suele haber demasiada competencia. El balance está muy bien, los flujos de caja están claros y la cuenta de resultados perfecta. No hay problema de deuda, y la que hay es muy manejable y pequeña. La directiva está bien y sin ser extraordinarios me parecen personas aceptables para hacer negocios. Para una cartera ElDividendo hasta un 6% en plata verde y para todos los públicos. No quiero meter una empresa tan volátil y con tan pocos márgenes en la lista dorada, pero es una empresa que no me importa tener en cartera, de forma que ha de estar en este escalón. Entre las dos opciones de negocio me quedo con la otra, así que es lo que hay, en esa lista y a estudio por precios. Mirando gráficos, es una empresa que la puedes tener mucho tiempo monitorizada y no la compras, ya que en las caídas muchas otras empresas tienen caídas y por lo tanto como no tenemos dinero infinito, pues hay que elegir lo que comprar, pero veo que si la compramos, se puede mantener para toda la vida sin muchos problemas. Para una persona que empieza o acaba es un activo interesante, no da muchos dividendos, pero no los corta y son muy seguros, la empresa está dirigida de una forma muy prudente financieramente hablando y por lo tanto es complicado que estos dividendos vayan a fallar.

Hoy hemos visto al demonio de unos, empresas que ofrecen trabajo que lo debiera de hacer gratis el INEM en el caso de España. Ya vemos que no es tan buen negocio como nos cuentan, y sobre todo que no solo venden empleo que es lo que estos demagogos e ignorantes no ven, esta empresa en muchas ocasiones quita marrones, ya que para una pequeña empresa hacer todos los papeles y demás historias para emplear a una persona durante unos meses es un gran problema. Estos te venden el pack completo y favorecen las contrataciones, a todos nos gustaría que los empleos fueran mejores, a mí también que me tocara el euromillón y así no tengo que trabajar, pero la realidad es la que es. Estas empresas no son las culpables de que haya departamentos de personal vagos, inútiles y corruptos. Yo estuve trabajando en el mismo puesto durante 5 años por ETT sin hacerme contrato de empresa, pero como digo, la vaguedad y la estupidez no se arreglan poniendo trabas a estas empresas. Sin más espero que esta entrada haya gustado, y sobre todo, daros a todos las gracias por la visita.

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Deluxe Corporation

Hola Compañeros:

Hoy nos vamos de viaje hasta USA para ver una empresa totalmente desconocida por mí y que me he encontrado en una lista de empresas que están en mínimos de un año. Normalmente de estas listas que son muy largas, se sacan un par de ideas buenas o como mucho tres. Es cuestión de paciencia e ir viendo y tachando negocios o empresas que no valen mucho o tienen excesivos problemas, pero en esa dura criba siempre aparece alguna idea que hay que analizar porque sospechamos claramente de una ineficiencia del mercado. Hoy nos vamos a ver un sueño americano hecho realidad.

En 1.915 Mr. Hotchkiss fundaría la empresa con la idea de tener una chequera de bolsillo impresa y lista para usar cuando fuera necesario. En ese año abriría la primera tienda de impresión de cheques. Ya para 1.923 la empresa sacaría su popular libreta de cheques the Little Handly y en 1.947 la empresa se convertiría en fabricante de cupones de racionamientos para la Segunda Guerra Mundial. En 1.965 la empresa se convertiría en pública y en 1.971 sacaría su chequera más popular, la famosa Red and Black. Ya en 2.004 la empresa haría la primera adquisición, y en 2.008 tras ver que su negocio de cheques se iría al garete, comenzarían la transformación que su CEO da como finalizada ya en el pasado ejercicio y que ha concluido con la compra de muchísimas empresas y un modelo de negocio que no tiene nada que ver con aquellos primeros cheques que imprimía su creador. Por el camino, una gran reputación y una preciosa historia, de un negocio escondido y del que la mayoría se olvidan. No se dan cuenta que se gana más dinero con el cheque con el que se paga, que con el producto complicado que fabrican, algo muy habitual en el mundo empresarial.

En cuanto al negocio pues hoy hay de qué hablar. Como vemos nos encontramos con una empresa que podemos decir que ha concluido la transformación porque su negocio principal se venía abajo. El negocio de los cheques está claro viendo los márgenes que tiene que era excelente, pero la realidad de los móviles y tarjetas de crédito se han llevado por delante un negocio que realmente era obsoleto. No hay duda de que los cheques se seguirán usando, no entiendo muy bien la razón, pero se seguirán usando. De hecho es el medio de pago habitual cuando se compra una casa por muy rocambolesco que parezca. Gran sorpresas me llevé cuando en nuestro banco habitual nos querían cobran una cantidad estúpida de dinero por la emisión de dos cheques. Lógicamente nos fuimos a ING donde nos los hicieron gratis. Pero lo que me llama profundamente la atención es que haya gente que vea este artilugio del pasado que tiene muchos problemas como un medio de pago aceptable. La empresa ha entrado en otros negocios que tienen mucho que ver con los servicios de pagos y servicios a empresa que son muy buenos, pero desde luego no lo son tanto como lo eran sus famosos cheques. En cuanto a los nuevos negocios pues tenemos un poco de todo ya que esta empresa se ha convertido en un conglomerado de pequeñas empresas que forman parte de un grupo y que venden servicios a lo que son pequeñas y medianas empresas. Hay de todo, servicios de internet, de marketing, de servicios de pagos, de facturas, de asistencia telefónica, control del fraude, vamos un poco de todo lo que nadie cuenta, deja un buen margen y se paga religiosamente.

Con este panorama, lo que debemos de tener en cuenta es que esta empresa necesita de una economía dinámica y que genere mucha oportunidad para empresas pequeñas, ya que las grandes corporaciones forman sus propios grupos para estas cosas. Dado que la empresa opera en USA, Canadá e Irlanda, creo que los ambientes son extraordinarios. No sería así para España, donde nos cuentan la importancia de las pequeñas y medianas empresas pero es una mentira como una catedral, en España lo que hay son autónomos con algún empleado y sector de hostelería. Eso no es lo que esta empresa necesita y busca. Aquí necesitamos empresas que hagan cosas reales y que tengan unos cuantos empleados. Es importante que hagan cosas para que puedan pagar facturas de marketing y es importante que tengan empleados porque para tener dos camareros, estas cosas te las lleva la gestoría del pueblo. Por lo tanto, estamos buscando países en los que haya negocios que requieran de cualificación alta y además que dejen unos márgenes decentes.

Mirando un poco las divisiones, pues la verdad es que tengo que reconocer que tienen montado un cacao de los buenos. Pero cuando he estudiado la progresión de la empresa lo entiendo. Supongo que ahora que han acabado con la transformación (con mucho éxito dicho sea de paso) supongo yo que vendrá una reorganización de la misma. La cosa más o menos la tengo clara, pero hay muchas cosas diferentes en lo mismo. De una forma sencilla queda de la siguiente forma:

  • Servicios a pequeñas empresas con un margen operativo de 14,7%
  • Servicios financieros con margen operativo de 17,4%
  • Cheques con un margen operativo de 33,3%.

Dentro de los servicios para las empresas nos podemos encontrar múltiples servicios. Por lo general creo que la directiva vio claro que los cheques iban a morir y en 2.008 deciden ponerse las pilas y comienzan a comprar empresas que hagan servicios a empresas que tienen que ver con la facturación y el fraude. Como consecuencia de esto comienzan a conocer más empresas y más negocios y ven que están ante un mercado muy fragmentado y en el que se puede sacar tajada. Comienzan a comprar empresas pequeñas que van integrando dentro del grupo, pero que por lo que he visto tienen bastante libertad. Supongo que acabarán por agrupar mejor todo en los próximos años y ya nos dicen en las presentaciones que su intención es la de seguir comprando empresas y crecer algo de forma orgánica. El sector de la pequeña empresa tiene mucho margen para crecer de forma orgánica ya que se espera bastante crecimiento en sus servicios.

Y por fin nos vamos un poco con lo habitual en nuestros análisis. Por tamaño la empresa ronda los $3 billones, lo cual nos la deja en casi tierra de nadie, ya que por potencial de subida luego veremos que la empresa debiera de estar en la clasificación normal, pero si somos estrictos, vemos que es una small cap. La empresa cuenta con unos 6000 empleados y tiene presencia en USA, Canadá e Irlanda. Son tres países en los que hay mucho potencial de crecimiento y en los que las cosas se están haciendo bien, por lo que hay muy poco de lo que preocuparse en este sentido. La empresa siempre tiene la posibilidad de salir un poco hacia mercados como Alemania o UK donde puede encontrar su hueco, pero de momento se están moviendo muy vía adquisiciones y por lo tanto no veo mucho sentido a que se lance a algo que es mucho más complicado mientras pueden gestionar muy bien el dinero de los accionistas dentro de casa.

Nos vamos ahora al balance, punto importante para estas empresas. Lo primero que miramos es la relación de corrientes que queda muy baja, sobre 0,92. Es una de las cosas que no me gusta demasiado de este balance, esta relación es baja y los pagadores que tienen no son grandes empresas por lo que podrían tener que hacer frente a impagos o algún tipo de problema. Por otro lado, como los ingresos son muy recurrentes y las empresas tienen contratados sus servicios, se pueden permitir rangos menores. Lo doy por aceptable, pero me gustaría que la empresa tuviera más cash, algo que es complicado de pedir cuando se están comprando empresas sin apenas pedir prestado. Los activos representan el 46% de los activos y el fondo de comercio más los intangibles el 68% por lo que vemos el agujero contable que tiene la empresa. Normalmente esto me enfada y hoy estamos ante una directiva que hace las cosas como me gusta que se hagan. Están depreciando todo esto de forma agresiva, lo que nos va a provocar un beneficio más bajo de la realidad. En los informes la verdad es que nos explican de una forma detallada como pocos esto ya hasta nos hacen un calendario de depreciación. Creo que hacen lo correcto, lo hacen más poco a poco de lo que me gustaría, pero es que tiene que cuadrar para que las administraciones traguen con ello, la verdad es que he visto mucha seriedad. Esto es algo que no se puede evitar cuando se están comprando empresas al ritmo que van ellos, de forma que es entendible y como hacen lo que tienen que hacer, generan caja y todo cuadra muy bien es algo que no me preocupa. Nos dan un calendario, pero no debemos de fiarnos mucho de ello, ya que no pagan de comprar empresas por lo que a medida que pase el año, los intangibles subirán y tendrán que depreciar más. Como digo, lo que me importa es cómo generan caja en este caso para un sistema de compra tan agresivo. En cuanto a la deuda tengo un pasivo no corriente de $0,765 billones para un EBIT de $0,331 billones lo que nos deja una relación de 2,3 veces, pero que si ajustamos como luego veremos, se queda sobre 1,6 veces lo cual es una relación muy buena, teniendo en cuenta el ritmo de compras que tienen. En cuanto a la estructura de la deuda es bastante mala y además con un vencimiento muy gordo en el 2.019 y que puede estar generando inestabilidad. La realidad es que prestar a esta empresa apenas tiene riesgo con la caja que genera, de forma que esto no debiera de platear problemas, pero hay que avisar de que no se han hecho las cosas bien. Tampoco quiero criminalizar porque estudiando un poco el caso, la empresa tenía unos créditos al 6% y 7% que renegociaron a menos de la mitad y a corto plazo. En ese momento quitar ese lastre era importante y se logró. Ahora la empresa tienen más capacidad de generar caja y por lo tanto de negociar y espero que sea capaz de ir emitiendo deuda a un poco más largo plazo y un tipo competitivo. Si miramos los balances la tendencia de reducción de deuda es clara, de forma que una parte la pueden quitar y otra financiar a diferentes tramos. Espero que hayan aprendido y puedan hacer una gestión mejor esta vez de esta deuda, que como digo, no representa en mi opinión ningún riesgo ni problema. Por lo tanto, el balance es un poco mejorable, pero me es suficiente para estar tranquilo, a pesar del fondo de comercio, que ya sabéis que me suele poner nervioso.

Si miramos un poco los márgenes nos encontramos con un ROE del 22,6% y un margen neto del 11,7%. Son muy buenos márgenes y ya nos hablan de que son el tipo de negocio que busco. Hay que hacer ajustes, lo cual los mejoraría bastante, de forma que ya vemos que estamos ante un negocio muy bueno. Poco hay que decir, una vez más estamos ante una parte del mercado que pasa desapercibida, pero que genera mucho dinero para los accionistas, vamos la parte del mercado en la que me gusta estar invertido.

En cuanto a las ventas ya podemos ver que son crecientes. Debemos de tener en cuenta la caída brutal que ha sufrido el sector de cheques y que han sabido reconducir con otros negocios, es mucho más difícil de lo que pueda parecer hacer este cambio en una empresa de este tamaño y por lo tanto debemos de saber valorar muy bien a las personas que han sido los artífices de ello. En general las ventas van bien en las nuevas líneas de negocio y mal para la de los cheques, por lo que podemos esperar lo que podemos esperar. Habrá crecimiento, pero debemos de contar con que no será tanto como podríamos esperar. Por orgánico no esperan mucho crecimiento, pero van a ser agresivos en compras para la división de pequeñas empresas. No es posible adivinar el futuro, de forma que habrá que esperar a ver cómo va todo para determinar el conjunto, pero si todo va bien puede que nos acerquemos en global al doble dígito, ya se verá y como digo, por orgánico muy poco.

Miramos la gráfica de los beneficios y se ve claro que la crisis le afectó un poco pero no entraron en pérdidas. Se ve claro como el dinero se dirige hacia el cambio de empresa y bueno ahora que la transformación acaba, ya vemos mejores resultados. Podemos ver que los beneficios se estancan un poco, pero hay que ajustar un poco todo, ya que son bastante mayores de lo que vemos ahí. En el caso de los dividendos, la empresa nunca los dejó de pagar, pero se controlaron mucho en sus aumentos para llevar la transformación de una forma financieramente segura, cosa que han logrado. Es lo que hay que hacer y lo que hay que exigir a las directivas que hagan, esta transformación podría haber acabado en quiebra y ha terminado en una empresa estupenda y con mucho futuro. Ahora mismo no son altos, pero irán subiendo y lo que es más importante, se está empleando mucho dinero en recompras y en comprar empresas que suman al conglomerado, por lo que el accionistas de toda la vida puede estar muy contento. Creo que está bien y los dividendos son sostenibles a largo plazo. La empresa paga dividendos los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre.

Mirando un poco los flujos de caja vemos que la directiva le echa la misma cara que el que escribe le echaría para depreciar todo lo que se puede. Este ejercicio hay unos apuntes raros en impuestos, que habrá que ver si se normalizan. Por lo demás vemos que el CAPEX de mantenimiento es muy bajo, como me gusta y que luego hay CAPEX de crecimiento y compras de otras empresas que es lo que me gusta. Hay dinero de sobra para pagar los dividendos, las recompras y parte de las empresas que se compran, de forma que se ve un flujo muy sano. Y aquí es donde tenemos que mirar para hacer los ajustes y obtener una valoración mejor de la empresa. Vemos que hay que descontar todo esto que se está depreciando extra, ya que no sale de la caja y nunca lo va a hacer. Yo he hecho mis cuentas y me queda un EBIT corregido del entorno de $480 y con ello estimo un PBA de 7,30$. Pero esto no son otra cosa que mis estimaciones, que pueden estar mal.

En cuanto a PER pues nos daría corregido 7,6 veces que es algo muy bajo para un negocio tan bueno como el que tenemos entre manos. De hecho he mirado varias veces. Lo curioso del tema es que mirando varias web de inversión me dan PER diferente. Si no ajustamos nada quedaría sobre 11 veces, que tengo que reconocer que no es un precio alto para un negocio tan bueno. Hay que decir que la empresa es pequeña y siempre se suele pagar mucho menos por las empresas pequeñas que por las grandes, pero me parece que está en precios muy interesantes para comprar, de hecho yo ya he comprado unas pocas. El valor contable hoy no tiene sentido queda sobre 20,84$ pero no es relevante para este tipo de negocios.

Vamos con la famosa Gráfica de las Lamentaciones. Hoy tenemos buenas noticias, hoy nos encontramos con una gráfica de libro, sobre todo para una empresa tan pequeña y en transformación, esto ya nos dice mucho del negocio y de quienes lo dirigen. Vemos un margen bruto constante, lo que nos dice que los negocios que han cogido son muy parecidos a los negocios que han dejado. Puede que sean un poco peores, ya que la gráfica comienza cuando ya el negocio principal estaba en declive. Pero lo que está claro es que los nuevos negocios no son malos, nada malos. Vemos cómo la empresa ha optimizado en gastos de administración y ventas, a pesar de meter ahí unas depreciaciones grandes, por lo que la realidad de la empresa es que se ha optimizado bastante. Y además de ello, vemos cómo los gastos financieros, que lógicamente eran altos pero en rango en el comienzo de la transformación, ahora han ido bajando y vemos claro cómo la empresa se ha ido transformando, sin entrar en rangos peligrosos de deuda. Muy buena la gráfica para cualquier empresa, pero para una que se está transformando y es pequeña como ésta, es una gráfica excelente.

El futuro del negocio lo veo sin problemas, es una gran empresa, ofreciendo servicios olvidados pero necesarios en economías que van muy bien, de forma que no hay nada que me haga temer que la cosa vaya a ir mal. Puede suceder que tenga que reestructurar algo, cambiar algo o haya ejercicios más difíciles que otros, pero en general ya vemos que ni siquiera en 2.008 sufrió en exceso por lo que creo que el negocio es muy bueno para invertir en ella. Lo importante es no pagar estas empresas excesivamente caras. Es una empresa que está muy poco seguida por los analistas y por lo tanto esto es bueno para nosotros, empresas cambiando, sin subir mucho el BPA y poco seguida, significa que pagamos menos de lo normal por ella, buenas noticias. Como ya hemos comentado, sector olvidado pero que todos los meses factura y del que se obtienen unos buenos márgenes de beneficios. A medida que la empresa crezca y consolide más pequeñas empresas, la economía de escala mejorará los márgenes, la empresa se financiará mucho mejor y todo irá ligeramente mejor, es lo que pasa cuando una empresa deja de ser pequeña.

En cuanto a la directiva pues me parece muy buena. He leído algo de que habrá cambios, que han concluido la transformación y parece que el CEO lo deja. Me dará mucha pena cuando lo haga, ya que ha sido un activo extraordinario en esta última década. Por lo general no tengo nada que me haga sentir incómodo en esta empresa. Ya he advertido del fondo de comercio y el tema de la deuda. El primero es lo que hay cuando se está haciendo lo que se está haciendo, además lo deprecian a un ritmo que me parece razonable. Lo segundo, pues bueno, la deuda no es alta, así que su calendario pierde importancia, pero reconozco que tienen que andar un poco más espabilados para próximas emisiones. La directiva obtiene un coeficiente de habilidad de casi 8, para unos años malos en los que mirar, y con una transformación completa de la empresa en una década. Os puedo asegurar que no es fácil conseguir esto, ha sido una directiva extraordinaria. Tampoco voy a alabarles demasiado, porque han cobrado bien por el trabajo que han hecho, he echado una ojeada a los sueldos que tienen y no son pequeños teniendo en cuenta el tamaño de la empresa. Pero bien pagados están porque han transformado la empresa. Mirando años que no son los mejores que podríamos mirar y teniendo en cuenta la transformación me sale un coeficiente de habilidad que ronda 8, esto es algo que muchas veces no se logra en empresas que no tienen ningún problema y además no son años excesivamente malos para mirar. Si corrijo los datos, vemos que es superior a 10, con lo cual por un lado veo unos sueldos un poco altos, pero por el otro veo un trabajo que no siempre se ve, ha sido en mi opinión excepcionalmente bueno. No tendría ningún problema

Si miramos el gráfico pues vemos que la empresa ha tenido una caída reciente que me parece una oportunidad de compra. En general este tipo de empresa no suelen cotizar barato y por lo tanto es conveniente tratar de comprar en el espectro barato, ya que lo más probable es que la cotización suba rápido, pero esto es bolsa y puede pasar cualquier cosa. Tenía un soporte importante en los 67$ que perdió y parece que ahora se ha estabilizado por encima de los 55$, lo cual a mi entender es un precio más que razonable, de ahí mi primera entrada en la empresa. Lo más importante en esta empresa es estimar bien el BPA corregido, ya que es mayor viendo los flujos de caja que la realidad. Si se puede pillar un soporte por debajo de la media móvil de las 1.000 sesiones es estupendo

Resumiendo un poco todo, hoy hemos encontrado una buena empresa buscando entre la paja. En general me ha gustado mucho lo que he visto, me gusta el negocio sobre todo y la forma en la que lo están llevando. Hay el problema que hemos comentando en el balance, que hay mucho fondo de comercio y que la deuda está bastante mal estructurada. El primero se está afrontando como se debe y el segundo es más complicado para una empresa tan pequeña, pero supongo que será el siguiente paso a tener en cuenta. Ese punto puede crear volatilidad que nos permita comprar a muy buenos precios esta empresa. Por lo demás veo todo correcto, dividendos, beneficios y proyección. La Gráfica de las Lamentaciones nos deja muy claros muchos puntos y la directiva me gusta, por lo que no veo problemas a la hora de estar dentro. Además los precios me parecen atractivos y fruto de ello ya he entrado en la empresa. A la hora de catalogar estoy en límites, ya que es una small cap por mis datos, pero en poco tiempo seguramente cruce y salte a la lista normal. Para una cartera de ElDividendo hasta un 6% en small caps en verde, mirando a pasar hasta un 8% en oro rojo. Si solucionan el tema de la deuda, que se hará, y el tema del fondo de comercio pesa un poco menos, la dejaría en neutro ya que es una gran empresa en un gran negocio que pasa totalmente desapercibido y del que nadie se acuerda.

Y esto es todo por hoy, día en el que hemos tenido suerte de encontrar una empresa totalmente desconocida y que tiene un negocio que me gusta. Una vez más estamos ante un espectro del mercado que pocos conocen, empresas que no salen en los periódicos pero que dejan mucho dinero a sus accionistas. Recordar que el bróker cobra lo mimo por compra la mayor mierda del mercado que por comprar la mejor empresa, de forma que debemos de buscar y buscar para encontrar las empresas que mejor se adapten a nuestro perfil de inversión. Este tipo de empresas con estos rangos de márgenes y de crecimiento son de mis favoritas, por tamaño y por posibilidades. Es complicado encontrar ya buenas empresas, pero cada vez que me llega una mala racha, siempre acabo encontrando buenas empresas de una forma u otra. Sin más, un saludo a todos y muchas gracias por la visita.

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Samsonite

Hola Compañeros:

Hoy nos vamos de viaje hasta Hong Kong en nuestra vuelta de vacaciones para ver una empresa que usamos, vemos y nadie se acuerda de ella, una de las de picos y palas, una de las que tanto me gustan y que tanto me cuesta encontrar. Hoy nos vamos al mundo de las maletas y complemente con Samsonite.

Samsonite sería creada en Denver por Jesse Shwagder y sus hermanos en 1.910 creando una especie de baúles de madera para viajar. Ya nos podemos imaginar en que la época del Titanic el viajar tenía un concepto diferente al de hoy en día y por supuesto estaba restringido a muchísima menos gente que hoy en día. En 1.941 Samsonite rompería el mercado con una maleta de madera recubierta por fibra con imitación a cuero, en 1.974 llegaría la primera maleta con ruedas, en 1.986 la primera maleta con cierre en tres puntos y en el 2.000 introducirían por primera vez el aluminio en la fabricación de maletas. Desde entonces la pelea se ha vuelto hacia la resistencia y la reducción de peso. Samsonite pasó una mala época en la crisis, cuando muchas divisiones cerraron y entraron en quiebra; la empresa se trasladaría a Hong Kong y hoy es un auténtico holding de marcas muy reforzado y con una estructura completamente vertical.

Sobre el negocio hoy tenemos una gran novedad, ya que nunca hemos hablado del tema. Si miramos presentaciones de hoteles o aerolíneas, no hay duda alguna de que el transporte de personas está al alza, por lo que dicen que a ellos les irá bien. Pero la pregunta es si vemos muchos viajeros sin maletas. Todas estas empresas tienen mucha competencia, tendencias, huelgas, gastos imprevistos por combustible, pero eso a Samsonite, le da exactamente igual. Cada viajero lleva de una forma u otra maleta, y hay que comprarla. Por cortesía de la destrucción de los aeropuertos y gente que trabaja por ahí, muchas son perdidas o rotas. A esta empresa le da igual quién es el que paga, lo que le importa es que se facture.

Una vez más la enorme y positiva evolución de la clase media mundial catapulta este tipo de negocios. Las maletas no solo se usan para viajar en avión o en tren de alta velocidad, las maletas se usan para ir de fin de semana, a estudiar fuera, de viaje con los amigos, cuando vas al hospital que nace tu primer hijo… y por suerte o desgracia se está haciendo de ello todo un elemento de moda, lo cual hace que la demanda aumente y los márgenes mejoren. Por desgracia para los que viajamos y suerte para esta empresa, cada día hay que tener más papeles, visados y normas para andar por los aeropuertos, por lo que un equipaje de mano bien pensado es cada día más necesario, algo que a esta empresa le ha venido muy bien.

Como ya he dicho, la empresa era la dueña de la famosa marca de maletas, pero ha empezado a crecer por adquisiciones, lo cual ha propiciado que además del crecimiento orgánico tengamos un crecimiento por adquisiciones y la empresa controle marcas de maletas de todos los segmentos de dinero y de diseño. Queramos como queramos una maleta y vayamos a gastar lo que cada uno quiera o pueda, habrá una maleta de este holding disponible para nosotros. Está claro que el mercado está muy fragmentado, sobre todo en low cost, pero sin duda esta es la marca referencia y la que tienen los clientes habituales de los viajes.

Yo tengo la suerte o la desgracia de viajar mucho por temas laborales. Siempre tengo que llevar mi maleta y por supuesto tengo dos Samsonite, además de un equipaje de mano de otra marca importante que está cerca de tener que ser renovado. La calidad de las maletas de esta marca está por encima de las demás, incluso de la del equipaje de mano que ya es de buena calidad. Si tengo cualquier problema, siempre se puede encontrar fácilmente un lugar donde reparan este tipo de maletas y la casa siempre te ofrece las piezas de recambio que necesitas, haciendo todo mucho más fácil. El resultado es que llevo ya más de 10 años con mi maleta y por supuesto cuando decida cambiar de maleta la decisión es sencilla. Cuando cambie el equipaje de mano, lo más probable es que sea Samsonite.

Dicho todo esto nos vamos con la empresa, que hoy promete. Después de mirar presentaciones a inversores y resultados de 2.017 creo que lo más importante es lo siguiente:

  • La empresa crece mucho por las compras importantes que ha hecho y que sigue pensando hacer, sobre el 15% anual.
  • Estas compras han elevado el fondo de comercio y la deuda, pero esta forma de operar ni es rara, ni es la primera vez, ya hablaremos del tema.
  • Los últimos resultados son un poco engañosos porque hay unas exenciones fiscales, tendremos que ajustar.
  • La empresa tiene una estructura totalmente vertical y está apostando fuerte por la venta directa online.

Si miramos el tamaño de la empresa estamos ante algo de $4,5 billones, lo cual hace un tamaño de los que me gustan mucho para invertir. La empresa cuenta con 13.600 empleados y está claro que es una marca implantada en todo el mundo. Vemos que tenemos un aspecto de tamaño que no plantea ningún problema para la inversión.

Nos vamos al balance y vemos una relación de corrientes de 1,38 que no está mal, y que entendemos que es mejorable. Vemos que ha sido un mal año para el working capital, ha aumentado mucho y ya nos avisan de que están trabajando en ello. Debemos de entender que al comprar una empresa que era casi la mitad que ellos, todo esto se descontrola un poco y en próximos ejercicios veremos una mejora de este punto. La empresa cuenta con bastante caja y muchos inventarios, de forma que, sin olvidar que todo esto es necesario para que la empresa funciones, es todo un corriente que se transforma en dinero en caso de necesidad. Mirando ya la deuda la vemos que es un poco alta en principio, $1,7 billones para un EBIT de $0,4 billones, lo que son 4,25 veces, rango que habitualmente nos parece alto. Sin embargo, hemos de tener en cuenta el exceso de working capital, la enorme cantidad de caja que la empresa tiene y que acaban de comprar una empresa grande. Por lo tanto si ajusto esto, la realidad es que nos queda algo real de menos de 2 veces que para haber comprado otra empresa no está nada mal. A este punto lo he tenido que dedicar tiempo, porque tiene lo suyo, puede engañar a primera vista, pero la realidad es la que es. Lo veremos luego muy bien en la famosa gráfica. El fondo de comercio y los intangibles son muy altos, pero son consecuencia de la compra que acaban de hacer y que va bien. Ya están en ello, y siempre y cuando la deuda no me suponga un problema, ese humo para un buen negocio no me preocupa en exceso. Ya se irá depreciando y ya irá poco a poco a su sitio, lo importante es pagar las empresas que compramos con dinero contante y sonante, con una buena y sólida base financiera. No he mirado mucho la deuda pero han renegociado a la baja justo el pasado trimestre de forma que tendremos buenas noticias en cuanto a los gastos financieros. Mirando el historial de la empresa, es algo habitual endeudarse para comprar y luego en los siguientes ejercicios ir bajando esta deuda hasta llegar a un punto en el que se repite la situación. Es algo que es comprensible en empresas que compran otras empresas.

En cuanto a los márgenes nos queda un ROE del 20% y un margen neto del 10% rangos estupendos. Son buenos, pero si ajustamos, la realidad es aun mejor, ya que hay que hacer ajustes. Lo que nos deja claro es que algo tan olvidado como las maletas dejan mejores márgenes que las turbinas de los aviones, lo cual pues es lo que busco y me gusta.

Las ventas las vemos que crecen. Aquí hay que decir que la empresa vende ya casi la mitad de otras marcas que ha integrado al holding. Las ventas crecen en orgánico sobre el 5% anual, pero con las compras estamos hablando de rangos que están sobre el 15%. Lógicamente no podrán seguir creciendo a estos rangos en este mercado únicamente durante mucho tiempo, pero mientras tanto seguirán al ritmo que sigan.

Los beneficios han crecido también sobre el 15% anual y ya vemos muy claro la buena marcha del negocio. Hemos de tener en cuenta que en caso de crisis, pues casi nadie va a cambiar de maletas, pero como todo, luego la crisis se acaba, llega el exceso de cambios. Los equipajes se están convirtiendo en moda y siempre hay gente con dinero que le da igual la crisis de forma que la marca no va a perder a todos los clientes. Pero hemos de ser conscientes que si una crisis vuelve a golpear esta empresa tendrá problemas en ese espacio de tiempo, luego remitirán y por ello es importante que tengan una deuda bien estructurada y una caja que pueda absorber un poco estos cambios.

En cuanto a los dividendos, vemos que la empresa ha empezado a repartir, pero de una forma prudente. Esto es algo normal en una empresa que ya tiene un cierto tamaño. No reparte ni un tercio del flujo de caja, de forma que queda dinero para gastar, recomprar acciones y comprar otras pequeñas empresas. La verdad es que no hay problema en la sección de los flujos de caja y por lo tanto, tenemos un extra de tranquilidad. Al final de la entrada hablaremos un poco más de esto. La empresa reparte dividendos una vez al año en julio, algo que no me gusta por dos razones. Hay que esperar todo el año para tener un solo cobro y tengo ya muchos dividendos en ese mes, pero no voy a dejar de ser accionista de una gran empresa por este problema. Hoy no vamos a hablar ni de PER ni de valor contable, este segundo no tiene sentido en la situación actual y el otro hablaremos al final de la entrada.

La Gráfica de las Lamentaciones nos deja un panorama muy plano y con tendencia de mejora. Es normal por economía de escala, ya se tiene que empezar a notar. Vemos el tema de los impuestos que ya nos lo avisan y que luego tendremos que corregir. Y vemos cómo suben los gastos financieros para luego bajar y finalmente con la nueva compra vuelven a subir. Está claro lo que hacen, ajustan las compras a un máximo y se ponen manos a la obra, luego reducen y vuelta a empezar. No veo un mal método mientras no se vea adicción a la deuda por parte de la directiva. Por mi parte tenemos una empresa sólida, con poquito de exceso de deuda en estos momentos. Si corregimos los números con lo que ya sabemos de este año, podemos decir que están dentro de los márgenes que me marco, en el límite, pero dentro de márgenes.

En cuanto al negocio, pues ya hemos hablado mucho, a no ser que alguien invente una mejor forma de llevar el equipaje de forma individual, veo realmente difícil una disrupción de las maletas. Creo que estamos ante un sector que no depende tanto de las modas, que es muy seguro, pero que debemos de ser conscientes que puede tener cierta dependencia de las modas. No le veo mayor problema, hay muchas personas en el mundo que necesitan maletas y muchas que las van a necesitar. Es lo que hay.

La directiva me ha gustado, me gusta cómo llevan al empresa y la medidas que están tomando, creo que son prudentes y hacen las cosas bien. Personalmente hubiera recomprado más acciones en algunos momentos, pero la elección de crecer al 15% es muy buena. Puede que a partir de ahora que veamos una empresa ya mayor nos encontremos con recompras y más dividendos. La empresa está empezando a financiarse más barato y por lo tanto puede soportar mayores niveles de deuda, por lo que tendrán un exceso de caja y algo tendrán que hacer con él. De momento veo que siguen añadiendo pequeñas empresas al holding, por lo que habrá crecimiento. No veo grandes problemas y es un sector que puede meter los aumentos de inflación al precio de sus productos de forma fácil. Creo que esta directiva ha hecho un buen trabajo y que uno se puede sentir tranquilo siendo socios. Obtienen un coeficiente de habilidad de 22,5 que es altísimo, pero no lo he podido calcular para los 11 años habituales y la parte que he elegido ha sido buena para ellos. No hay duda de que lo han hecho muy bien, pero tampoco nos dejemos engañar por un número fácil.

El gráfico poco nos puede decir, no hay mucho. Estuvo barata en la compra de la empresa, como es lógico nadie sabe muy bien cómo van a ir las cosas, la compra era grande, se crea incertidumbre. Todo esto es malo para los mercados. Ahora está sobre los 30HKD que es un precio a mi modo de ver razonable. Sobre los 29HKD hay un soporte y puede ser una zona de entrada, si la empresa baja, siempre se puede ir aumentado poco a poco ya que es una gran empresa a tener en cuenta. Por arriba tenemos máximos históricos en 36 HKD. Hoy estamos ante una empresa un poco desconocida como inversión, que cotiza lejos y que está olvidada. No son normales estos precios para una empresa tan buena, sobre todo viendo como están los mercados

Y ahora llega la hora de determinar un precio, ya que hoy he tenido que hacer muchos más ajustes de los habituales. Lo que he hecho es coger el EBIT que me da el ejercicio 2017, como más o menos veo que van a crecer un 15% pues se lo he sumado, de forma que ya tengo una estimación para diciembre. Como la empresa me dice que se mejoran las condiciones financieras, le he quitado algo de lo que pagaron el año pasado y le resto una tasa de impuestos normal. Con esto tengo un beneficio estimado para 2.018. Luego ajusto por las depreciaciones que no son reales y saco ya un flujo de caja libre para 2.018. Me sale sobre 2,16 HKD. Lo que pasa es que la empresa está llenando la saca y no están haciendo nada con ese dinero, de forma que de aquí a fin de año, algo harán. O compran más empresas, o se queda en la caja o bien reducen deuda. Como ya nos han anunciado que se han pasado con el working capital, ahí tenemos otro pequeño excedente, o no tan pequeño, estamos hablando de un working capital de más de $1billón, por lo que fácilmente se pueden recortar $100 millones o no tener que incrementarlos con el aumento del negocio. Con todo esto me sale que a una cotización de 29 HKD, pago sobre 12 veces flujo de caja libre para una empresa estupenda. No es un regalo, ha estado mucho más barata e interesante, pero es un precio más que razonable para un negocio estupendo y que crece a doble dígito. Suponiendo que fuera un negocio que no creciera por encima de lo que va a crecer el mercado, un precio que me parecería normal y razonable para esto podría ser 10 veces flujos de caja. Pero creciendo al ritmo que crece y viendo cómo están los tipos de interés no me parece para nada desorbitado pagar 12 veces flujos de caja, es algo más bien razonable y si tenemos la suerte de que baja, pues es de las típicas empresas en las que no hay problemas en ir ponderando a la baja. Ojo, hoy estamos ante una empresa que cotiza en Asia, que está olvidada y no siempre podemos acostumbrarnos a los múltiplos de USA, es lo que hay. Pero algo que gana y gana dinero no me importa tener en cartera, porque al final, de una forma u otra, el dinero siempre llega al bolsillo de los accionistas.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos ido a un mercado lejano y complicado, más bien poco habitual para nosotros. Hemos visto una empresa que conoce todo el mundo, que pasa desapercibida y que tiene su gran lugar en el mercado mundial. La empresa tiene un poco de riesgo de ciclo, pero no me parece mucho. Mirando por encima podemos pensar que tiene un poco más de deuda de la deseada, pero cuando miramos las cosas a fondo vemos que no. Me ha gustado todo lo que he visto, tiene buenos márgenes y nadie se acuerda de ella, como a mí me gusta. Tenemos mucho fondo de comercio pero es por una razón clara y van depreciando los intangibles, poco a poco, pero lo hacen. Tiene un buen crecimientos y no me parece cara, aunque ha estado mucho más barata. Para una cartera ElDividendo hasta un 5% en oro rojo y para personas ya con un poco de experiencia ya que si llega una crisis no podemos dudar en comprar más abajo, ya que habrá volatilidad. Me ha gustado todo lo que he visto y por lo tanto con estos márgenes tiene que ir a la división dorada. Si mejora un poco el tamaño, la deuda y los intangibles puede ascender un peldaño, pero más complicado.

Una vez más, la potencia de la clase media es lo que catapulta a este tipo de empresa. Podemos ir al hotel que queramos, en la aerolínea que sea, en taxi o en metro, pero cuando nos ponemos en las puertas de un hotel el que siempre está ganando dinero es el fabricante de las maletas. Cuando nos ponemos en la espera de un aeropuerto, siempre vemos maletas rotas y perdidas que hay que reponer. Todo esto es facturación. Cada vez que más personas en el mundo tienen buenos trabajos, aumenta lo que viajan y se mueven y eso hace que el negocio crezca a nivel mundial, hoy tenemos una empresa que nos mide el pulso de la economía mundial de una forma muy objetiva. No digo que la riqueza sea lo mejor en la vida, ni se me ocurre, pero la pobreza, salvo desgracias de salud o familiares, es de las mayores mierdas que podemos tener. En España hay muchos últimamente que quieren repartir la miseria, que quieren abrasarnos a impuestos, que se colocan de presidentes sin votos. A todos les llegará su momento y si no les llega a mí poco me importa, cada vez soy más libre de todos estos parásitos que abundan por España. Si Sánchez o Iglesias no me quieren por España, hay muchos países deseando que vayan perfiles como el mío a vivir allí. Si tengo que poner mi dinero en forma de sociedad lo haré, si lo tengo que poner como fondo de inversión, pues llegado el momento lo haré, pero de momento, a un bróker en el extranjero y en empresas en las que sus pezuñas confiscatorias no puedan llegar. Cada día me sorprende más que las grandes firmas españolas no fuercen mucho más su salida y la presión hostil hacia ellos, al final, como siempre acabo por reconocer que en España no tenemos otra cosa que la que merecemos por permitir a esta gente gobernarnos. Sin más, un saludo muy grande, y muchas gracias por la visita.

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Segundo Trimestre 2018

Hola Compañeros,

Hoy traigo una entrada diferente para comentar un poco los sucesos más recientes que me han llamado la atención y haremos un repaso en general a los mercados para ver lo que hay por ahí.

Para empezar quería hablar un poco de los precios del crudo. Parece que los precios excesivamente bajos se han acabado y ahora empezará a llegar algo que sea mucho más razonable y que tenga a todo el mundo contento. Lo que está claro es que la demanda sigue alcista, el consumo de gas está muy alcista y no tenemos datos muy claros de lo que pasa con el carbón y otras materias. No hay duda de que por el momento el crudo es la materia que mueve el mundo y por el momento las renovables cogen su terreno pero no están desbancando al crudo, ésta es la triste realidad. Recuerdo muy bien cuando empecé a invertir que ya se hablaba de Tesla y los coches eléctricos, pero la realidad es que son empresas que todavía no han ganado mucho dinero para sus accionistas y por el contrario nuestras queridas empresas de la lista oro en global prácticamente habrían duplicado nuestro patrimonio, no he hecho la cuenta, pero estoy seguro de que el retorno total ha sido ya de más de un 100%. En estos momentos parece que hay sectores que dependen del crudo (como los barcos o los MLP) que están sufriendo mucho. No voy a entrar en los barcos porque no me gustan, pero los segundos ya los estoy mirando y buscando de la misma forma que hice en su día con los REIT, que de momento me han dado buenos resultados. Lo que yo pensaba hace tiempo es lo que está llegando, precios del crudo por encima de los 65$ que es un buen rango, y volatilidad, ya que debido a los excesivamente bajos precios se ha dejado de invertir, creando inestabilidad. Veremos cómo van avanzando los hechos y los datos, pero todo parece que empieza a coger color ya.

Las materias pues puede que sigan un poco flojas, pero ya no están en precios en los que nos podamos pensar que va a ser un buen negocio, ahora mismo puede que lo sea para profesionales muy determinados, pero lo que era hace un par de años no lo es ni de largo. Como es un sector que no me gusta y es claramente cíclico, paso de él, creo que hay lugares mucho mejores en los que invertir mis dineros.

Este año ando un poco retrasado porque ando muy mal de tiempo. Como siempre, he estado escuchando las charlas de los inversores que más me gustan en España, para ver cómo ven ellos el tema general de los mercados y la bolsa. A veces se sacan ideas y muchas veces uno aprende un poco de macro que no está nada mal, a pesar de que no tengo claro que sirva de mucho. De todo lo que he visto me quedo con dos charlas:

  • GAESCO, donde Jaume Puig nos habla como siempre largo y tendido de macro, es un gran divulgador y me encanta escucharle. Creo que lo que nos habla sobre las nuevas tendencias de mercados que están viendo es muy importante. Ojo, aviso importante para el coche eléctrico y sus baterías, las cosas parece que están mucho más verdes de lo que nos venden. Nunca fue santo de mi devoción este coche, y las soluciones que ofrecen Carbon Engineering me parecen mejores y más reales, pero todo depende de las baterías y su tecnología. Tal y como estamos ahora mismo, las cosas no cuadran bien.
  • Bestinver, y aunque pueda sonar a sorpresa, mi “amigo” Beltrán nos deja unas reflexiones sobre el mercado de fondos que me han hecho pensar y hasta estar en su línea. A pesar de que sea un hombre que me cae muy mal, es obvio que tonto no es. El caso es que comenta que se está encontrando que las empresas en general no están bien analizadas y que hay muchos menos analistas cubriendo las empresas. Esto parece que es consecuencia de los ETFs que como compran o venden todo sin mirar, hacen que el sector esté perdiendo recursos y sea más fácil encontrar empresas mal valoradas.

Sobre esto último me gustaría comentar algo. Es exactamente lo que me está pasando a mí. Desde hace cosa de dos años, me estoy encontrando ineficiencias muy grandes en los mercados. Una cosa es que veamos estas ineficiencias en empresas pequeñas y poco conocidas. Esto es algo habitual, ya que si una empresa es muy pequeña, los grandes fondos, y hasta los no tan grandes, tienen muchos problemas para entrar y salir de ella y por lo tanto es obvio que van a pasar de largo, a nadie interesa algo de lo que no se puede sacar dinero. Estas son empresas poco seguidas por analistas, o empresas que tienen sede social o cotizan en mercados lejanos o raros. Pero por el contrario, desde hace un tiempo para ahora, estoy viendo grandes valores conocidos por todos, seguidos por una multitud de analistas, que están dando volatilidades que nos dejan muy claro que algo pasa, o algunos analistas se equivocan.

Como todos sabemos en la bolsa siempre hay noticias que pueden llevar al pánico a las bolsas completas, a sectores o a una empresa en concreto. Cuando esto sucede demasiado frecuente en empresas aisladas o sectores muy determinados, empiezo a pensar que se trata de la irracionalidad y de que las cosas se están mirando menos de lo que se debe. Era obvio que el Brexit iba a traer turbulencias en las bolsas, así como la elección de Trump o la supuesta guerra comercial con China. Son sucesos suficientemente importantes como para que varios analistas lo interpreten de forma diferente y se lleguen a valoraciones diferentes, que puedan crear volatilidad. Pero lo que estoy viendo últimamente nada tiene que ver con esto. En este caso creo que tengo que dar la razón a Beltrán, y es que la entrada masiva de los ETF en el espectro de inversión, hace que cada vez haya menos recursos para analistas, y como consecuencia clara, esto lleve a unas valoraciones que en muchos casos nada tienen que ver con la realidad, tanto por arriba como por abajo. Hablando con un inversor amigo mío, me dijo que llevamos muchos años de mercado alcista y por lo tanto ganar dinero ha sido fácil.

Cuando esto sucede, los analistas y los inversores se relajan mucho y comienzan a tomar riesgos innecesarios, porque ganar dinero ha sido fácil hasta el momento. Habría que ver los niveles de apalancamiento de inversores, ya que este suele ser otro factor habitual cuando se juntan mercados muy alcistas y se pierde la perspectiva. Como es tan fácil ganar dinero, parece muy sencillo pedir dinero prestado, invertirlo en bolsa y ganar dinero. Con lo que gano pago el crédito más los intereses y me quedo con la diferencia sin poner mucha pasta. Cuidado compañeros con los apalancamientos, el bróker te lo pone muy fácil, tanto como pulsar una tecla. Pero las consecuencias pueden ser terribles. Yo solo lo uso para derivados, lo que en el sentido estricto de la palabra, no lo es, ya que hasta que no llegue la fecha de vencimientos del contrato no debo hacer frente a la compra de esas acciones, y aún en esa fecha si hemos hecho bien las cosas, no tendré que hacer frente a nada. Pero suponiendo que deba hacer frente, son empresas que o no me importa tener en cartera, o representan precios objetivamente muy bajos, de forma que no resulta en un gran problema. Por supuesto, terriblemente mala suerte sería que se me vayan a ejecutar todas. Horrible sería que no consiga dinero o recursos para poder dar una patada para adelante a todas esas put. Aun en el peor de los casos, mi cuenta es que pueda hacer frente a la mayoría de esos pagos sin tener que pedir nada al bróker. Por lo demás, salvo para facilidad operativa, nunca pido dinero al bróker. Puede que en un momento quiera hacer una transacción y me pille sin dinero que sé que me llega en breve, pues me planteo hacerla y listo. Pero sé que el dinero llegará y saldaré la deuda. Vamos que no me gusta ver bajar mi margen libre.

Volviendo a las empresas en las que me he encontrado cosas curiosas, creo que los siguientes casos son curiosos y de los que hablaremos un poco:

Inditex, bueno creo que todos conocemos a esta maravillosa empresa, empresa que casi nadie en la comunidad tiene por lo cara que está. Pues una empresa enorme, seguida por multitud de personas, con muchos analistas que analizan cada noticia y en la que tampoco podamos afirmar que haya pasado nada ha protagonizado un episodio de volatilidad, diría que sin precedentes en mucho tiempo para la empresa. Desde máximos de 36€ hasta mínimos de 24€. No hay ninguna razón de peso que explique esta debacle que la empresa ha sufrido, sin embargo es lo que hay. Podríamos dar múltiples explicaciones, pero si miramos a fondo, vemos claro que no hay nada que explique esto, es simplemente volatilidad. Aproveché para vender unas put a buenos precios y simplemente esperar a que se consuman, porque dado los preciso que tengo, es cuestión de esperar, dudo mucho que vayan a bajar tanto y en caso que siga subiendo, cuando una buena parte de la prima se consuma cerraré la posición y listo, a buscar otra.

TROW, empresa de la que soy accionista, con un negocio estable y conocido por todos, con muchos clientes y sin mucho que explicar. Desde soportes de 63$ hasta máximos de casi 120$. Otra historia sin mucho sentido para un negocio como éste y con la calidad que tiene, parecía que el mundo se acababa y ahora parece que le llega una nueva era. Creo que los dos lados están mal, pero bueno, veremos lo que pasa, mientras tanto, espero seguir cobrando buenos dividendos y que la acción me respalde las puts que tengo vendidas de otras empresas.

Deere, otra vieja conocida que vendí en su día. La empresa es excelente, pero la salida desde soportes de 75$ hasta los 170$ no tiene precedente. Pensemos un poco el negocio en el que opera esta empresa y que justifique esta subida vertical. No hay explicación, el mercado se ha comportado de una forma que no tiene ningún sentido y en mi caso la subida me vino muy bien, saqué dinero y estoy contento, pero es otro simple ejemplo de que el mercado está haciendo irracionalidades.

Tiffany, quién no conoce a Tiffany, quién no sabe cómo es Tiffany y lo que hace. Pues parece que todo el mundo menos los analistas e inversores, porque la subida desde mínimos de 60$ el día del Brexit hasta máximos de casi 130$, para algo que tenemos delante de las narices. Una vez más, el mercado no tiene mucho sentido en lo que hace, ni los sentimientos que nos ofrece.

Henkel, empresa alemana excelente y con buenos números que entra en precios ya razonables, sino fuera por la irracionalidad de los impuestos alemanes para los no residentes en términos de cobro de dividendos. La empresa está metida en un canal bajista, que tiene pinta de haber acabado, pero que lo llamativo es que a buenos números, vemos malas cotizaciones por una empresa que ofrece al mercado unos productos excelentes a nivel global y muy defensivos. Yo he vendido una put y a esperar. La verdad es que no he sacado mucho dinero, está el mercado muy apretado, mucho más de lo que me lo suelo encontrar en España. Ha sido la primera put fuera del mercado español y espero que no sea la última. Veremos lo que pasa, y cómo evoluciona la cosa, pero a precios razonables esta es una empresa que no me importa nada llevar en cartera.

IFF, otra empresa genial que nos está apoyando en la zona en la que me gusta ver las empresas que quiero comprar. La pena es que no puedo vender opciones en USA por el momento con Degiro, sino ya empezaría a mirar la zona de venta. Esta empresa me la apunto para seguirla, porque como comprar con Degiro es gratis, puedo empezar a hacer pequeñas entradas a unos precios que ya me parecen caros, pero casi razonables. Veremos lo que pasa, pero en el entorno de precios altísimos que estamos viviendo, esta es una opción que nos da el mercado que no me parece nada mala.

Pandora, bueno llegamos a otra vieja conocida. Si me dicen que han anunciado una quiebra casi me lo creo, increíble lo que ha caído la cotización de esta empresa, en la que sigo comprando y en la que seguiré comprando mientras siga bajando. Ya se cansarán los que venden. Creo que la empresa nos tiene a casi todos los que estamos dentro perdiendo dinero y esto suele ser muy duro para los inversores. Yo la verdad he mirado los resultados y sigo sin ver problemas para la que está cayendo con la cotización, de forma que cada vez que baja más, sigo comprando. No me agrada en exceso por la doble retención excesiva que practica Dinamarca (mucho UE y lo que quieran y sus miembros son de los peores del mundo con sus mismos miembros). Me hace mucha gracia cuando critican los aranceles de USA a los coches europeos, pues vaya, a ver cómo definen lo que hacen con mis dividendos. No me preocupa y es una empresa en la que seguiré cargando, y el día que suba, tendré que tomar una decisión, porque la doble imposición es muy importante, y llegado el momento, lo más probables que me convenga rotarla.

Playtech, empresa de la que llevo también unas cuantas acciones y en la que no he podido comprar más en la última caída por quedarme sin cash justo antes de la misma. Lo que está sucediendo no lo entiendo muy bien, habrá que esperar a los próximos resultados para ver lo que hay, pero no hay nada que justifique una caída así, tendría que estar la empresa en quiebra para ver algo así, ha perdido la mitad de la cotización desde máximos, y la empresa está ganando más dinero. Parece que vienen malas noticias desde China, pero eso solo afecta a una de las divisiones y a lo que viene desde China. La verdad es que creo que el hecho de que sea un poco desconocida, que tenga sede social en Isla de Man, y que cotice en libras le está afectando, pero a mí la verdad es que me da igual siempre que sigan haciendo las cosas bien. Veremos cómo han generado caja, a ver la compra que han dicho que hacer y ver un poco todo para determinar las sensaciones que tengo. No se puede dar mucha opinión hasta que lleguen los resultados de la mitad de año que publicarán en agosto, así que toca esperar y ver lo que los números nos dicen.

Sobre los fondos que sigo pues habrá que esperar un poco a los movimientos que nos publicarán en un mes, esperemos que sean algo más interesante que los del trimestre anterior, pero viendo los valores liquidativos, todo me indica que va a ser un trimestre muy aburrido. No hay que agobiarse, ya que los mercados están raros y precisamente ahora no es el mejor momento para ningún fondo que se defina como valor, de forma que estos son momentos en los que tenemos que seguir con las aportaciones periódicas y esperar a que el valor se alcance para obtener beneficios. La verdad es que los dos que yo llevo (Cobas y True Value) lo están haciendo peor que yo, pero es debido a la búsqueda de valor. Si miramos de una forma inteligente el potencial de valor de estos fondos y de mi cartera, está muy claro que es muy superior para ellos. Es cuestión de esperar, y cuando la bolsa está cara nunca fue buen momento para ver revalorizaciones en los fondos de valor, es el momento que nos toca vivir ahora mismo.

En las últimas fechas he entrado un poco en el sector del tabaco, no es algo que me fascine, pero unos precios tan bajos hacen que no lo deje pasar. Ya veré si roto estas empresas en el futuro o me las quedo, pero de momento me pagan unos buenos dividendos para un negocio muy simple, de los que me gustan. Sigo prefiriendo el sector del alcohol, sector en el que he encontrado alguna cosa interesante y que puede que comentemos algún día, y que por lo general me transmite mejores sensaciones. Vemos una pequeña entrada en SBUX que ya veremos la empresa y que dando estas oportunidades, pues es lo que hay, se compra y a esperar. No hay mucho que comentar porque los REITs se han ido para arriba y de los MLPs hay que ver cómo acaban al final el tema de los impuestos en los dividendos, ya que es clave para platearse la inversión en los mismos. Ahora mismo como tienen mucho descuento resultan interesantes de cualquier forma, pero en el momento que llegue la normalidad, será clave ver este tema, ya que empresas en las que tengo que pagar muchos impuestos por los dividendos, no son empresas que me interesen para toda la vida.

Sobre los derivados, pues ya he comentado algo. Sigo vendiendo puts de las empresas que me interesan y a los precios que me interesan. Ya he comentado alguna, pero dado la peligrosidad del producto, no lo hago público. La empresa en la que más tengo es Telefónica, una empresa que no es que me guste mucho, pero que la veo excesivamente barata. Como no me agrada en exceso para mi cartera, prefiero ganar dinero mediante derivados, que en forma directa en acciones. El caso de Telefónica es curioso, no hay prácticamente nadie ganando dinero en junio del 18, mínimos históricos hasta fechas antiquísimas, lo que hace un mal ambiente en el accionariado de los gordos. Pero si hacemos lo que hay que hacer, vemos que toda la macro que le afecta va a mejor, que sus números van a mejor, que el trabajo duro ya está hecho, que la directiva es mejor, que el dividendo está contenido y es real y la deuda baja. Todo son noticias positivas, hasta vemos que está entrando en competencia en el mercado nacional con ofertas reales y agresivas. Todo está cambiando y todas las noticias que salen son buenas. Sin embargo, muchos inversores la consideran como la apestada del Ibex, cuando lo que tendrían que pensar es que puede ser la oportunidad del Ibex. Los recuerdos y el dejarse guiar por las emociones son malos compañeros de viaje para la inversión, y es lo que está pasando ahora. Todos se acuerdan de los recortes de dividendos, ahora ya no los va a haber, porque el dividendo se paga con dinero que se genera. Poco se acordaron todos estos inversores de los dividendos que se pagaban y crecían mediante deudas. Ese es el peligro, ahora el único peligro que veo es la estupidez de los inversores que venden acciones de esta empresa que mejora cuentas y está barata. Nunca se debe vender las acciones de una empresa que mejora resultados y está en mínimos, es simplemente fruto del enfado y los recuerdos.

Y hablando de estupideces y estúpidos, no podemos dejar pasar al gobierno de España. Éste ha sido el trimestre en que se ha ido, o mejor dicho, han largado a Mariano Rajoy. Habrá que hacer una fiesta, porque anda que no ha aguantado en política. Deja un partido destruido, un país polarizado y una economía más o menos bien, pero de eso se olvidan muy rápido los españoles en cuanto les entra una nómina decente tres meses seguidos. Ahora bien, lo que va a ser una ventosa mayor de echar es su sucesor, Pedro Sánchez que hará lo que tenga que hacer (incluido arruinar al país) con tal de no soltar su puesto. Y decía que habría elecciones, que tal y que cual. Parece mentira que haya personas que sigan creyendo las mentiras de los socialistas… En fin, tendremos dos años de no hacer nada, han servido para largar al presiente de derechas más comunista hasta la fecha y para tener al personaje éste que no sabe ni lo que hace, ni lo que puede hacer, que es más triste todavía. Nos sorprendió con super ministros, pero ya veremos los resultados, de momento, creo que está dejando bastante que desear. Malas noticias para Ciudadanos con las nuevas caras del PP, muy malas noticias para Podemos cada vez que hay un parado menos. Muchas sorpresas habrá para las siguientes elecciones y de momento habrá que ver lo que pasa con las autonómicas y ayuntamientos que ya están al caer.

Antes de terminar voy a incrustar este párrafo aquí en el medio. Malas noticias compañeros, primer dividendo de un MLP en Degiro y ya me anuncian una retención en origen del 37%, lo cual hace que esa inversión no me convenga nada de nada. Ya he vendido las USAC para cambiarlas por tabaco. Me quedaré las Buckeye porque es la empresa que más me gusta de todas y porque está muy barata, no me importa esperar, pero que me roben en mis dividendos es algo que no soporto. Así que automáticamente ya saco fuera de empresas analizables a todos los MLPs, no pierdo el tiempo cuando además tengo una lista a rebosar de buenas empresas, es lo que toca. Me quedo la lista de MLPs para tener en cuenta que ahí es zona hostil para mis inversiones. He encontrado un par de candidatas a la lista oro, que ya veremos si las vamos sacando. Una mala noticia para todos, pero es lo que hay, siempre hay cosas que aprender de este negocio.

Y esto es todo, mes de recogida de frutos en forma de dividendos, de momento el año va según lo esperado, y la montaña crece y crece. Esto es una carrera de fondo, y no se puede parar. La parte buena, cada vez crece más, mejor y más sano. Los años como inversor van dejando experiencia, van dejando una cartera fuerte que aguanta muy bien los contratiempos y muchos pero que muchos dividendos que me recuerdan cada día que voy por el buen camino, el camino a dejar de trabajar y dedicarme a otras cosas que no tengo muy determinadas, ya veremos las que son y cuándo dejo mi trabajo. De momento, por desgracia, me queda para tiempo, casi una década estimo en un escenario adverso que es en el que me sitúo. Pero ya estoy mucho más tranquilo, los dividendos ya no son pequeños y eso siempre ayuda. Con esta entrada nos tomamos el mes de agosto de vacaciones, así que habrá unas semanas sin entrada. Volveremos con fuerza en septiembre, ya tenemos tanteada alguna empresa que se presenta interesante, así que mientras tanto a disfrutar un poco del verano. Sin más, un saludo a todos y como siempre, muchas gracias por la visita.

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Starbucks

Hola compañeros.

Hoy tocamos una petición vuestra que nos pareció desde el principio una muy buena idea. Nos vamos a USA para ver una empresa mundialmente conocida, y con un negocio sencillo y que promete pelear por entrar en nuestra selecta lista dorada. Hoy es el turno de Starbucks.

Una corta reseña histórica de la empresa de hoy. El primer local con el nombre Starbucks fue abierto en Seattle, Washington en 1971 por tres socios: el profesor de inglés Jerry Baldwin, el profesor de historia Zev Siegel, y el escritor Gordon Bowker. Los tres, inspirados por el empresario cafetero Alfred Peet, abrieron su primera tienda de venta de granos y máquinas para café, ubicada en el 2000 de la Avenida Western, de 1971 a 1976. Durante el primer año fueron clientes exclusivos de Alfred Peet para luego comenzar a adquirir granos verdes de café de otros proveedores. Ese fue el germen de esta cadena que hoy en día se ha expandido por todo el mundo y es de las más conocidas del sector a nivel mundial.

Sobre el negocio, creo que la empresa de hoy es mundialmente conocida. Se dedican principalmente a vender diferentes tipos de cafés, con una gran variedad de tamaños, combinaciones, etc. (la verdad es que tienen tropecientos nombres). Luego también ofrecen en sus tiendas acompañamiento para el café en forma de bollería, galletas, magdalenas, pastas y cosas así. En fin, nada del otro mundo pero la verdad es que cuando estuve por UK estaban siempre llenos hasta arriba. Sinceramente, yo cuando he estado en su establecimiento no me parece que el café sea excesivamente bueno, los acompañamientos sí que estaban ricos. Aquí en Bilbao no he estado nunca desde que abrieron recientemente, así que no puedo opinar en cuanto a la calidad del producto que ofrecen. Pero bueno, la mayor ventaja es que están por todo el mundo y puede que yo, acostumbrado al café de aquí, me parezca mediocre, pero igual en otros sitios les parece maravilloso. Por ejemplo, cuando probé en Escocia el chocolate caliente en un Costa me pareció malísimo comparado con un chocolate del que me puedo tomar aquí en invierno, pero increíblemente a los escoceses les parecía un gran chocolate, no tienen tradición en esas cosas y puede que con esto pase algo similar. Pero en líneas generales el negocio es muy bueno porque es sencillo y la gente toma café, y tienen locales en todos los sitios estratégicos y un valor de marca que está fuera de toda duda, por lo que tenemos un buen punto de partida para la empresa de hoy.

Para la realización del análisis me he basado en los informes y presentaciones en su página web. Lo más destacado del último ejercicio es lo siguiente.

  • Buen ejercicio, con ventas y beneficios crecientes.
  • En lo que llevamos de año sigue en la misma línea con crecimientos importantes.
  • Cada vez hay menos acciones, por lo que se van recomprando de forma efectiva.
  • Reducen fondo de comercio e intangibles.
  • La deuda aumenta aunque se mantiene en rangos controlados.

Si nos fijamos en el tamaño de la empresa, estamos hablando de una compañía de 70 billones, que ya es un tamaño muy considerable, y que no deja tanto margen para el crecimiento como algunas otras que hemos visto por aquí. No obstante, todavía tiene cierto margen y no podemos considerarla como uno de esos elefantes que también hemos visto, no es mal tamaño para la inversión. Además, como siempre decimos, no es éste el aspecto que más nos preocupa en una empresa.

Sobre las ventas, si miramos la tendencia general es creciente y muy constante, la verdad es que es una de las gráficas que más me han gustado, porque muestra un crecimiento sólido y sin estridencias, que parece que sigue por la misma senda en 2018. Si miramos por líneas de negocio, aproximadamente tres cuartas partes de las ventas son bebida (café básicamente), luego un 20% más o menos es comida, que acompaña al café y el resto pues es prácticamente despreciable (tema de alguna ensalada y cosas así). Es más o menos lo que nos imaginábamos todos antes de empezar y los números no hacen más que confirmar. Si miramos la distribución geográfica vemos la dependencia muy importante de USA. La verdad es que esperaba una mayor diversificación porque los Starbucks están por todo el mundo, pero aproximadamente el 70% de las ventas son en USA. No obstante, la empresa se está expandiendo por todo el mundo para ir adquiriendo presencia y su modelo de negocio parece que se está implantando bien.

En primer lugar vamos como siempre al balance. La relación de corrientes queda en 1,25 que es un rango un poco bajo pero teniendo en cuenta el tipo de negocio es bastante aceptable. Como siempre digo, un poco de prudencia extra aquí es de mi agrado pero reconozco que una relación claramente por encima de la unidad es más que suficiente para una empresa de este negocio y tamaño, por lo que no hay problema aquí. Los fondos propios representan el 38% que es un rango que tampoco es muy alto pero que también es suficiente. Además, con las recompras de acciones que están haciendo también es normal que este rango vaya bajando, pero de momento está en un número que tampoco preocupa, hemos visto aquí cosas mucho peores por lo que no hay de que alarmarse.

Si miramos un poco de cerca el fondo de comercio vemos que representa algo más del 10% del activo, que no es un rango que nos asuste demasiado, más aún cuando se ve que cuando no hay grandes compras como en el último ejercicio su cuantía baja notoriamente, como debe ser. Los intangibles son bastante bajos y representan el 3%, por lo que en conjunto suman algo menos del 14%. Es curioso, porque la marca Starbucks es una marca con bastante valor, su logo y nombre son conocidos en todo el mundo y sin embargo en el balance de la empresa pesa muy poco. Luego en cambio vemos empresas mucho más desconocidas y que apelan a activos intangibles que valen como la mitad del balance. No tiene sentido. Y a mí me gusta más la opción prudente de esta empresa, en el que se ve que no hay humos ni cosas tóxicas en este balance, que está más que aprobado.

Miramos ahora como siempre el tema de la deuda, que es de vital importancia. Tenemos una deuda a largo plazo de algo menos de 4 billones y unos pasivos no corrientes de 4,6 billones, que al relacionarlo con el EBIT nos queda unos ratios de 0,95 y 1,13 que son rangos que nos permiten estar muy tranquilos, no hay problema de deuda en esta empresa lo cual siempre es una alegría muy grande. Toda la deuda está emitida en bonos a intereses muy bajos, todos están por debajo del 3% excepto unos al 4% que vencen en 2045, para ser a tan largo plazo el interés no es tan descabellado. El calendario no está mal, no hay ningún año especialmente sobrecargado. Hoy el tema de la deuda no es preocupante, la empresa está muy bien llevada en este sentido y como vemos la empresa apunta muy buenas maneras en todos los sentidos.

Sobre los márgenes, mirando los números del último año tenemos un ROE del 52% y un margen neto del 12,8% que son números extraordinarios. Una vez más, vemos un negocio muy sencillo de llevar, con un producto básico y que consigue unos márgenes excelentes, que le abren de par en par las puertas a nuestra lista dorada. Aquí vemos la calidad del negocio, y cómo otros que hablan mucho de valor añadido y demás bobadas luego ni se acercan a márgenes como éstos. Vemos cómo la empresa muestra fortaleza y solidez en todos los puntos que analizamos de forma habitual. Hasta ahora es empresa de las que tocará seguir en el futuro porque apunta muy buenas maneras.

Llegados aquí diré que en 2013 la empresa tuvo que pagar una multa a Kraft que supuso un impacto de casi 3 billones en las cuentas, con lo cual luego veremos cómo los beneficios ese año se esfumaron, y cuando lleguemos a la gráfica de las Lamentaciones veremos que ese año es totalmente anormal. La verdad es que tampoco me importa demasiado porque fue un tema legal puntual, que no ha afectado para nada a la calidad del negocio, que simplemente ocurrió y listo, pero lo comento porque las gráficas salen con cosas un poco raras debido a ello.

En cuanto a los beneficios vemos que desde la gran crisis han ido creciendo con la salvedad del citado 2013. Hay que decir que parece que el crecimiento se va ralentizando poco a poco, lo cual es bastante normal, no se puede seguir a un ritmo muy alto de crecimiento durante mucho tiempo en una empresa ya de este tamaño, aunque el ejercicio actual parece que va a suponer un empujón importante, igual vuelve a aumentar el crecimiento. Las recompras continuas que van haciendo ayudan a que el beneficio siga creciendo sanamente, y la verdad es una gráfica de beneficios de las que gusta ver.

Sobre los dividendos, vemos que antiguamente la empresa no pagaba probablemente porque estaba enfocada en crecer. No obstante, una vez alcanzado ya un cierto tamaño han empezado a remunerar al accionista también con dividendo, que es creciente en los últimos años aunque de momento el pay out tampoco es descabellado, por lo que entiendo que la empresa quiere seguir expandiéndose. El flujo de caja es una gozada en esta empresa. El negocio da para pagar el CAPEX muy de sobra. De hecho, puede pagar las inversiones y el dividendo y todavía le queda libre casi la mitad del dinero generado, lo cual es música para mis oídos. Con el restante recompran acciones, de momento está gastando más en recomprar acciones que en pagar dividendos, aunque si éstos siguen aumentando en algún momento esto dejará de ser así, pero de momento tenemos un flujo de caja a prueba de bombas. Era bastante esperable, negocio muy sencillo, que tampoco necesita grandes inversiones en capital, y que factura muchísimo dinero dejando buenos márgenes, justo lo que nos encanta. La empresa pagará dividendos en los meses de febrero, mayo, agosto y diciembre, en cuatro partes, muy al estilo americano.

En cuanto al precio, no está fácil hoy porque los números de 2018 tienen muy buena pinta y puede dejar los datos un tanto desfasados. Con la cotización actual y con los números de 2017 nos da un PER de 25 que es bastante alto, pero la realidad me parece que es mejor que estos números, el PER real es algo más bajo. Es curioso, que este mismo mes miramos una empresa (Ball) que estaba peor que ésta en absolutamente todos los ratios, y el precio en cuanto a ratios era del orden del 50% superior. Me gustaría que alguien me explicara una razón lógica para comprar acciones de esa empresa y otras similares estando Starbucks mucho más barata (y ojo, que los números de este año implicarían que está ligeramente más barata de lo que digo aquí). Dicen que los mercados son eficientes, pero yo tengo la impresión de que esa eficiencia tiene agujeros importantes, que son precisamente los que tenemos que aprovechar los pequeños inversores desde nuestra posición minorista.

Nos vamos ahora con nuestra querida gráfica de las Lamentaciones, que no hace sino confirmar lo que me imaginaba a estas alturas del análisis. Salvo el ejercicio 2013, que es totalmente anormal por las razones que comenté. Por todo lo demás, encefalograma plano, igual que todas las empresas buenas de verdad que hemos visto aquí en el pasado. Es curioso cómo esta Gráfica a veces es un lío con cruces de líneas por todos los lados, y sin embargo, si cogemos las 10-12 empresas que todos consideramos como las mejores vemos que tienen un comportamiento muy similar. Líneas de márgenes estables o crecientes, siendo generosos a su vez. También vemos gastos financieros siempre controlados, en este caso en negativo, ya que la deuda es muy pequeña y la compensan los ingresos financieros. Gastos estables y depreciaciones sin vaivenes, como debe ser en una empresa seria. Gráfica que nos deja clara la calidad de la empresa, y que sólo confirma lo que ya me imaginaba a la luz de lo que había visto hasta este momento.

En cuanto al futuro del negocio yo lo veo muy bueno. El mundo es grande y la gente que cada vez adquiere más poder adquisitivo se puede permitir tomar un café antes de entrar a trabajar o en los descansos, y ahí está Starbucks ubicada en los mejores sitios para sacar tajada. Todavía queda mucho margen para ir cogiendo mercado y expandiéndose, y yo creo que el negocio va a más, cada vez más gente consume este tipo de producto. Un gran valor de marca unido a un negocio en expansión es una muy buena combinación si la empresa continúa haciendo bien las cosas, y en este sentido no le veo problemas al futuro de esta empresa.

La directiva me gusta, me parece que hacen las cosas en la misma línea que haría yo. Han obtenido un coeficiente de habilidad de 26 que es muy alto, y es que la empresa ha crecido de manera sólida y constante esos años, y eso se nota. Mantienen un balance consistente sin grandes agujeros, la política en cuanto a la deuda es muy prudente y la mantienen en todo momento bajo control, y además canalizan bien el flujo de caja pagando dividendo pero sin olvidar las recompras. Vamos, que muy poco que reprochar excepto el tema legal, donde parece que incurrieron en ilegalidades que les costó el beneficio de un año entero, pero siendo una cosa puntual y que tampoco es que afectara a consumidores ni fue peligroso para la salud pues se puede disculpar dentro de un global excelente. No tendría problema en poner mi dinero en manos de estos señores.

Mirando el gráfico vemos que la empresa transita por debajo de la media móvil 1000 sesiones tras las últimas caídas que ha sufrido, por lo que ya tenemos una primera aproximación de que el precio no es tan disparatado. Tras sufrir mucho en la gran crisis la empresa fue aumentando de valor de forma muy constante y muy positiva, llegando a valer más que 10 veces más en 2015 que lo que valía en 2009, y pagando dividendos. La cara de los que compraron en aquellos duros momentos será de felicidad de la buena. A partir de entonces entró en un mercado muy lateral y ahora ha tenido un bajón importante. Si miramos un poco más de cerca vemos el soporte que parece que ha creado en 48, que son precios que no tenía desde 2015, si lo rompiera hacia abajo habría que remontarse a hace casi 4 años para ver otro en torno a 40, pero no lo veo muy probable aunque nunca se sabe. Por arriba tenemos una resistencia en 56, otra en 60 y otra un poco más arriba en 62. Como vemos, está un poco en tierra de nadie y habrá que ver si tira hacia arriba a rondar los valores que ha estado frecuentando estos años o si vuelve a caer por debajo de soporte, muy difícil hacer previsiones en Bolsa.

Resumiendo un poco todo, hoy pasamos revista a una de las empresas más conocidas a nivel mundial, un negocio sencillo que ha resultado ser extraordinario en todas sus líneas. Nos hemos encontrado un balance sólido, una deuda controlada, unos márgenes de doble dígito que abren las puertas de nuestra lista dorada, unas ventas y beneficios crecientes lo que unido a la base sólida que tenemos augura un gran futuro para la empresa. Para una cartera ElDividendo hasta el 8% en oro neutro, empresa recomendable para todos los públicos, excelente en todos los parámetros y a la que doy una mínima penalización por tener todavía relativamente reciente ese problema legal que tanto dinero costó. Pero en todo lo demás es una empresa impoluta, da gusto analizar una empresa cuando vas pasando punto a punto y todo está entre el notable alto y el sobresaliente, por desgracia no es lo más habitual, pero ésta se va directamente al grupo de empresas a tener bajo el radar, y no está en estos momentos en precios disparatados como otras empresas que son infinitamente peores. Y ésta es la reflexión de hoy. Parece incomprensible que en pleno siglo XXI, con más medios, analistas y recursos que nunca se encuentren empresas con graves problemas financieros, de márgenes e incluso de negocio en sí cotizando a múltiplos elevadísimos y luego veamos empresas excelentes como ésta en precios más o menos razonables. Hay que estar atentos compañeros, a veces puede que estemos fallando en el análisis, pero ya os digo yo que la mayoría de las veces son simples ineficiencias del mercado, que parece estar ciego en algunas cosas, y esas oportunidades las debemos aprovechar, es la única ventaja que tenemos los minoristas. Nosotros no estamos exentos de pagar plusvalías o de que nos paguen los dividendos íntegros como a los fondos, pero podemos aprovechar estas ocasiones mejor que mucho elefante que no saben nada más allá de algoritmos y ordenadores. Paciencia y templanza cuando veamos cosas aparentemente inexplicables, a la larga la lógica prevalece. Nada más por hoy, nos vamos con un gusto muy bueno de haber encontrado otra gran empresa, esperamos que la entrada haya gustado y muchas gracias por la visita.

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Martin Midstream

Hola Compañeros:

Hoy nos vamos de vuelta por USA para ver otra empresa que está pagando unos dividendos más que considerables, una empresa que por una parte está en la zona del ciclo en la que se puede comprar y que por otra es obvio, que cuando nos ofrecen estas rentabilidades es que problemas hay, habrá que evaluar cuántos y hasta dónde pueden afectar, pero que nadie tenga la menor duda de que problemas vamos a encontrar. Hoy nos vamos a ver una terriblemente desconocida, Martin Midstream Partners (MMLP).

MMLP es una empresa que se dedica principalmente al midstream, como su nombre indica. Sus líneas de negocio son las siguientes:

  • Terminales y almacenamiento (44%), lo que incluye un negocio muy parecido al del Buckeye.
  • Gas Natural Licuado (32%), lo que incluye el transporte, almacenamiento y distribución del mismo. Hay algo de propano en esta división. He de comentar que es una parte del negocio que no me atrae especialmente, ya que como he dicho muchas veces, dentro del gas natural, todo lo que no sea picos y palas no lo quiero.
  • Servicios de azufre (20%), que conlleva la recogida, proceso, fabricación y distribución de productos derivados del azufre que se extrae del crudo, y de lo que cada vez hay más excedentes. En general este es otro sector que no me acaba de gustar, sobre todo la parte de distribución y fabricación. Son sectores cíclicos, que dependen mucho del precio de los productos finales y en los que hay otros competidores.
  • Transporte marítimo (4%), y creo que todos tras la última moda de los barcos, conocemos muy bien esta parte del negocio. A mí no me gusta nada, y mucho menos dentro de otra empresa.

De lo que podemos hablar ya en este punto es que a pesar de estar ante otro MLP, me gusta mucho más Buckeye que esta empresa, ya que hay partes que no me agradan, y de ser cierto lo de los dividendos lo es para todo, de forma que en este caso me interesa mucho menos. Podría comprar estas divisiones por separado y pagar ese supuesto extra de impuestos solo en una empresa. Sin embargo aquí me como todas las partes que no me gustan y además parece que tengo que pagar por todas, algo que no me agrada en absoluto.

La empresa nos habla mucho de sus estrategias y demás, pero en cosas tan sencillas está claro. La empresa tendrá que vender algo para reducir un poco la deuda, cosa que veremos luego. La forma de crecimiento ha sido una mezcla entre orgánico y adquisiciones, como no puede ser de otra forma en este tipo de negocios, en los que debieran de añadir, que como se entrega mucho dinero a los accionistas en forma de dividendos, tienen que emitir acciones nuevas, que lo que hacen es diluir a los accionistas.

En cuanto al negocio pues ya he comentado. Sin ser ninguno mal negocio, hay partes que tampoco es que me agraden y que no las compraría si pudiera dividir la empresa. Además hay partes que no veo que tengan mucho que ver con la empresa original, de forma que no habría mucha razón para tenerlas, como por ejemplo el transporte marítimo. La empresa está muy centrada en USA en la zona del Golfo.

Si hacemos un poco de historia, la empresa saldría a bolsa en 2002, pero la empresa ya existía desde 1.951 cuando su negocio original era el de suministrar servicios a las empresas contratas de los perforadores. Desde entonces la cosa ha ido cambiando y mediante adquisiciones han cambiado un poco la empresa.

Si nos centramos un poco en los puntos habituales vemos que la empresa tiene una capitalización de $0,5 billones y cuenta con unos 750 empleados. Aquí ya podemos ver un poco el tipo de negocio en el que nos encontramos, pocos empleados para facturar mucho. Una empresa en la que hay mucha subcontratación de todo y en la que lo habitual es el botón verde y el botón rojo. Por tamaño es un poco pequeña para lo que gusta normalmente, pero ya sabéis que si lo que veo me gusta, el tamaño no es algo que me obsesione.

La relación de corrientes se queda en 1,8 que es un rango bueno. Pero este dato puede ser un poco engañoso. En el caso de Buckeye, el perfil del cliente era mucho mejor y dado que estos señores se dedican a distribución tienen muchos clientes con potencial de impago, cosa que en el otro caso no existía. Como mucha parte es commodity, pues el riesgo no es alto, pero está ahí cosa que en el otro caso no existía. Por lo tanto este rango mayor está justificado y si vemos los activos, nos encontramos con muchas cuentas por cobrar, que se cobrarán, pero que están ahí y hay que evaluar quién es el pagador. Si miramos el balance, ya vemos una deuda muy alta como de 5 veces el EBITDA. Podríamos pensar que en el caso anterior también era alta, pero volvemos al mismo problema, los negocios pueden parecer iguales pero no lo son ni por mucho, el de Buckeye era de mucha más calidad. En este caso hay mucha distribución y hay partes que directamente no me gustan, por lo que no puedo tolerar de la misma forma la deuda. Por otro lado la calidad de los clientes no es la misma, y todo esto afecta de una forma directa a la calificación e importancia que le doy al apalancamiento de las empresas, en este caso hay mucho más riesgo del que nos números nos pueden mostrar. Ya he leído las intenciones de vender algo para bajar estos rangos, pero es que la situación es delicada en cuanto a este punto. Dato inequívoco de ello son las bajadas en los dividendos. No hay fondo de comercio y seguramente muchos de sus activos valgan mucho más que lo que tienen anotado. Por cierto, me he encontrado mucho más temas de concesiones de terrenos y algunas no me han gustado nada, en fin, más incertidumbre para un negocio que no me acaba de gustar.

Los márgenes de beneficios no están mal si lo miramos con el dinero distribuible, que es en estos casos el dato que debemos de mirar. Sobre un 10% de margen, pero el problema es que son bastante variables, porque hay negocios distintos y parece que pretenden que los miremos como el mismo. Para el caso del azufre y los barcos no me parece correcto, ya que no veo que tenga mucho que ver con las otras partes del negocio por muchas razones. Para toda la parte de distribución tampoco, eso se contabiliza de otra forma. De forma que un montón de puntos empujan para abajo estos márgenes y ya nos los dejan en una posición bastante menor y que no me agrada demasiado.

Los beneficios distribuibles, que es lo que se supone que hay que mirar, y con lo que no estoy demasiado de acuerdo, es volátil y es algo que no me gusta ver en las empresas que llevo en cartera. En este caso, la empresa depende los precios y eso es algo que no me gusta, si me he fijado en esta parte de la cadena del crudo, es precisamente porque no afecta tanto el precio y sí el volumen. El caso es que en esta empresa me estoy encontrando que esto no es así y por lo tanto, saldrá penalizada. En este caso, la división de azufre lo tienen que estar pasando muy mal porque su venta es a empresas de fertilizantes, y ellas lo están pasando mal. La parte de transporte marítimo lo mismo Y una parte de distribución está también con mucha competencia. Por lo tanto me queda la mitad de la empresa que no me gusta y además lo está pasando mal, creo que no va a ser la mejor idea de inversión.

En cuanto a los dividendos más de lo mismo. Pretenden que evalué una empresa con tres negocios diferentes como uno solo, gran error. Y de ahí la bajada del dividendo de 2.016. Sorprendería a muchos que un MLP baje tanto el dividendo cuando se tratan de un sector que es muy estable para los accionistas. A mí no me sorprende, porque aquí hay mucho más que un MLP, me digan lo que me digan, aquí hay muchas cosas metidas que dependen del ciclo y los precios y por lo tanto cuando en 2.016 llegaron los problemas a ciertas partes de esta empresa, el dinero se acabó y hubo que recortar dividendos. No es lo que más me gusta para una empresa. Ahora lo que puede suceder es lo contrario, que si todos estos sectores se recuperan, los dividendos subirán mucho más de lo que lo hace la media del sector, pero para mi caso particular, no me interesa demasiado este tipo de empresas, prefiero algo que me garantice mucho más mis dividendos aunque suban menos.

Si miramos un poco los precios que estamos pagando pues vemos que está de oferta, como todo el sector. Personalmente no me gustan las mezclas salvo que las compre muy baratas y en este caso puedo comprar ya barato solo lo que me interesa. El valor contable queda sobre 8$, pero con muchos matices ya que hay activos que valen más de lo que figuran en los libros.

Mirando al futuro pues quizás sea la zona de la empresa que menos me preocupe, ya que todas las divisiones tienen mucho tiempo por delante. No veo peligro de que su negocio se vaya a agotar a pesar de los progres. Aquí hay lo que hay, y ya presentamos una de las sorpresas que me he encontrado por internet como alternativa los combustibles fósiles y que nadie contaba con ella, pero ya veremos finalmente quién se lleva el gato al agua. Por el contrario la directiva no la veo tan buena. La verdad es que no entiendo muy bien las razones de llevar las divisiones de la empresa como las llevan y la deuda a términos tan altos. La bajada tan dura de dividendos es una consecuencia de sus políticas y por lo tanto nos deben de parecer correctas para sentirnos cómodos con ellos. Yo estoy seguro de que no están demasiado alineados con lo que yo espero de este tipo de empresas y por lo tanto veo complicado una inversión de mi dinero en esta empresa. Por otro lado, este tipo de empresas con este tamaño y estos problemas, son blancos fáciles para trocear y vender a la competencia. De lo que no estoy muy seguro es si se puede ganar mucho dinero de esta forma, porque el que compra tampoco creo yo que quiera pagar mucho por partes así.

En cuanto a la cotización pues está sufriendo mucho. La vemos en soportes no vistos desde 2.008, cuando el pánico se apoderó de los mercados. La situación es grave en la empresa y por lo tanto es normal que veamos una cotización tan baja. Como es claro, estamos ante una apuesta de valor para los muy profesionales y entendidos del tema. Soporte importante sobre los 13,50$, para valientes, porque como haya otro recorte importante en el dividendo, puede taladrar todo y se va al suelo. Pobres de los que compraron en máximos de 50$, deben de estar muy preocupados. Lo más importante, creo que está muy claro que empresas que no tienen crecimiento orgánico debido a su estructura de asignación de capitales, no se debe de comprar nunca caro, porque tienen un dividendo engañoso, hay que comprar si nos interesa en precios de derrumbe, lo mismo que hemos visto para los REITs, es la misma historia, empresas que hay que comprar muy baratas, esperar tranquilos cobrando buenos dividendos y vender pasado el tiempo de crisis para irnos a sectores mucho más interesantes.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos encontrado con una empresa muy pequeña y muy barata. Pertenece a un sector que me está llamando mucho la atención, pero lo que me he encontrado no es lo que pensaba. Hoy estamos ante una apuesta de valor puro, de las que no me gustan, de las hay que calcular cuánto vale las cosas por separado, sumar y ver lo que se paga por todo. Creo que sale favorable, pero creo que hay cosas que me gustan más también muy baratas y por lo tanto todo ese esfuerzo no me agrada demasiado, no soy tan bueno ni tan experto y hay lugares muy buenos para hacer estas cosas. Si sumo el presunto problema a los dividendos con esa retención en origen totalmente confiscatoria que nadie me ha ni confirmado ni negado, hace de esta posición algo que no me agrada demasiado. No hay problemas, que en unos meses el bróker me lo confirmará perfecto, me llegará mi primer dividendo del sector y se me aplicará la retención que corresponda, veremos cuál es y ya lo comentaré. Con esta deuda, estos negocios y dividendos tan variables no me interesa, veo muchos riesgos y problemas por todos los lados y la competencia mucho mejor, de forma que paso. No la veo apta para una cartera de ElDividendo y se queda en small caps en rojo. Puede ser una gran apuesta de valor para un inversor con mucha experiencia que le dedique tiempo, puede ser de esas posiciones en las que cobras muchos dividendos y multiplicas fuerte en poco tiempo, pero cuidado, puede ser un problemón para otros inversores y sobre todo una bomba de relojería para los que empiezan si es que se equivocan en el precio o en las expectativas. Yo paso, hay mejores cosas por ahí para comprar y no me apetece nada tener que gastar tanto esfuerzo para una empresa tan pequeña y que además no me gusta su negocio al completo.

Y qué os puedo contar, si quiero esto, lo tengo muy fácil. Me compro una parte en Enagás o Kinder Morgan, compro un trocito en Buckeye, compro otra parte en CF y otra en Teekay. Al final esto suma lo mismo, pero con posiciones separadas que puedo controlar y seguir de forma mucho más fácil y sencilla. Otra cosa sería si estas empresas sueltas estuvieran carísimas todas ellas y comprando MMLP obtuviera un descuento sobre ellas de más del 50%, ahí sí que me puedo poner a hacer cuentas, pero tal y como está ahora mismo el mercado no me merece la pena moverme de mi zona de confort. Un saludo a todos y muchas gracias por la visita.

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Ball

Hola compañeros.

Hoy retomamos una vieja petición a la que teníamos ganas porque nos parece un negocio más que interesante, razón principal de que nos interese sobremanera. De hecho, esta empresa compró en su momento otra que habíamos analizado anteriormente como es el caso de Rexam. Hoy es el turno de Ball.

Pequeña reseña histórica para la empresa de hoy. Decir que la empresa es realmente antigua, ya que se remonta hasta el año 1880, cuando los hermanos Frank y Edmund Ball iniciaron la compañía. La empresa tuvo su inicio en el problema de que el queroseno dañaba los envases de madera, razón por la cual empezaron a mutar a otros materiales. La empresa fue expandiendo sus líneas de negocio a otros tipos de envases, que es el negocio principal de la compañía. Por último, destacar que fue en el año 2016 cuando esta empresa compró nuestra querida Rexam, que habíamos analizado previamente y que presentaba algunos problemas en su gestión financiera que hizo que no la calificáramos demasiado bien. Veremos cómo ha quedado el resultado.

En primer lugar hablamos un poco del negocio. El negocio principal de la empresa son los envases de comida, bebidas y distintos productos de limpieza que se usan en casa. Tiene también una línea de negocio aeroespacial que se dedica a diseñar y producir instrumentos y sensores para este negocio. Sinceramente, no entiendo muy bien qué pinta esta división en medio de esta empresa, yo preferiría sólo el otro negocio, ya que me parecen a priori dos cosas sin mucha relación entre ellas pero bueno, tampoco es un negocio malo y por tanto no molesta en exceso. La parte de latas y envases es picos y palas en estado puro, de lo que a nosotros nos gusta, ya no es demasiado sensible a ciclos, tiene un potencial estable y es un negocio muy tranquilo, de los que nos permite dormir sin complicaciones. Por tanto, el negocio hoy es de los que nos gustan y no presenta el más mínimo problema, de hecho es el mayor atractivo de esta empresa.

Para la realización del análisis me he basado en los informes y presentaciones de la web de la propia empresa. Lo más destacado del último año es lo siguiente.

  • Importante aumento de las ventas y también de los beneficios.
  • La deuda disminuye ligeramente, pero sigue siendo muy alta.
  • Aumento extraño de las depreciaciones, veremos si es puntual.
  • Aumento bastante acusado del número de acciones

En cuanto al tamaño estamos hablando de una empresa de unos 12 billones, un tamaño perfecto para la inversión porque todavía queda mucho margen de crecimiento pero ya no hablamos de una pequeña empresa que pueda sufrir grandes volatilidades. Pero como decimos siempre, no es éste el aspecto que más nos preocupa en ninguna empresa, y ésta no es la excepción.

Mirando más de cerca las ventas, vemos que geográficamente la mitad más o menos de las ventas son en Estados Unidos. Luego destaca Brasil donde radican algo más del 10% de las ventas y el resto no está especificado, se supone que están repartidas por todo el mundo. El segmento aeroespacial no alcanza el 10% del total de las ventas, por lo que se confirma que el núcleo del negocio es la venta de envases, principalmente de bebidas. Si nos ocupamos del volumen de ventas vemos un comportamiento bastante irregular, aunque vemos un último año muy bueno también podemos apreciar varios ejercicios con ventas descendientes o estancadas. No es una gráfica de ventas de las que nos gusta ver, menos para una empresa de este tamaño, ya que tampoco es un gigante y uno esperaría ver un crecimiento ligeramente mayor, con lo que la gráfica es un tanto decepcionante.

En primer lugar vamos como siempre al balance. Si miramos la relación de corrientes nos queda en 0,91 que es un rango muy bajo ya que está por debajo de la unidad. Es cierto que es un negocio de rotación muy rápida y que en principio se puede permitir rangos bajos pero en mi opinión estamos hablando de un número demasiado bajo que para empezar no me gusta un pelo. Mirando los fondos propios vemos que nos quedan un 23% que es también un rango bastante más bajo de lo que nos gustaría. Es más preocupante el tema de la relación de corrientes que el de fondos propios, hemos visto fondos propios en situación más delicada que esta empresa pero desde luego la primera impresión es bastante negativa.

Llegamos al fondo de comercio e intangibles. Ambos sumados representan el 43% de los activos (el fondo de comercio es el 28% y el resto son intangibles) Hablamos de un rango muy alto de nuevo. En principio el tema de tener la compra de Rexam relativamente reciente es un hándicap en este sentido pero sólo los intangibles ya representan un valor muy importante, y para una empresa de este tipo son valores que rozan la alerta y a vigilar muy de cerca. Desde luego el balance está suspenso, ya que a estos rangos tan peligrosos se unen los fondos propios y la relación de corrientes que tampoco acompañan. La suma de todos los factores es lo que hace que no me guste un pelo este balance, alguno de los factores aisladamente sería aceptable, todo junto no lo es.

Nos vamos a continuación a la deuda. Tenemos una deuda a largo plazo de 6,5 billones y unos pasivos no corrientes de 9 billones, lo cual al establecer la relación con el EBIT nos deja unos ratios de 8,1 y 11,2 que son rangos que directamente califico como descalificatorios. Ya desde aquí, y tras ver tanto el balance como la deuda, se puede deducir fácilmente que la calificación que daré al final no será buena, no cumple con solvencia en ninguno de los puntos que considero más importantes y estos rangos de deuda son ya la puntilla. Si estamos en España escandalizados con deudas monstruosas como las de Telefónica esto es aún peor. Y menos mal que he mirado los números de 2017 porque el ejercicio anterior la deuda era mayor y los beneficios menores con lo que mejor ni calculo los ratios. Por echar un vistazo he mirado el calendario de deuda que para colmo tampoco es lo mejor que he visto, ya que vemos un ejercicio en 2023 donde tendrá que pagar casi 2 billones de deuda mientras que hay otros años sin vencimiento alguno. Supongo que refinanciarán antes. Los intereses no son demasiado altos, ya que rondan el 4,5-5%, pero en el entorno actual tampoco estamos hablando de intereses especialmente baratos como es normal con una situación financiera como la que tenemos aquí.

En cuanto a los márgenes, tenemos un ROE del 9% y un margen neto del 3,5% que son números muy bajos. Hombre, tampoco es que me esperara que vendiendo latas y envases puede uno cargar márgenes de escándalo. Pero desde luego sí que me esperaba un poco más, el ROE no llega ni al psicológico 10% a pesar de que los fondos propios son realmente bajos. Esto nos indica que estamos ante un negocio estable y tranquilo, pero que no permite grandes márgenes. También contribuye el tema de que los costes financieros son muy altos, lo cual lima ostensiblemente los márgenes. En fin, tampoco hablamos de que la empresa destaque en este punto, y también es de los importantes.

Los beneficios presentan un comportamiento muy irregular, alcanzaron su máximo en 2014 y tras un bajón importante parece que se van recuperando. Lo que pasa es que la recuperación en el BPA no es tan grande porque el número de acciones está creciendo ostensiblemente y por lo tanto hay que repartir el pastel entre más accionistas. Esto es algo que tampoco me gusta pero bueno, es la tónica habitual en el análisis de esta empresa, que hasta el ejercicio 2014 presentaba una gráfica de beneficios más que aceptable. El flujo de caja tampoco es boyante, da para pagar el CAPEX y los dividendos, pero si a esto le sumamos el tema de la deuda la cosa empieza a estar muy justita. Mala pinta tienen las cuentas de esta empresa.

Sobre los dividendos tenemos una empresa que en todos los años que he mirado no ha dejado de pagar religiosamente dividendos, y en los últimos años de hecho la retribución ha aumentado claramente, subiendo el pay-out de forma muy remarcada. Esto es algo que realmente me cuesta entender, ya que vemos que los beneficios han ido a la baja, tenemos una deuda disparada, la empresa asume unos costes financieros enormes y sin embargo la empresa sigue pagando y aumentando el dividendo como si nada. Esto es realmente difícil de entender y lo criticaré con dureza cuando hable de la directiva. Si dejamos todo al margen, los dividendos están bien, y los paga en los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre.

A continuación echamos un vistazo al precio de la acción, y para mi sorpresa es muy alto. Con los números del ejercicio anterior y para las cotizaciones actuales estamos hablando de un PER 34 que es una auténtica barbaridad. He tenido que revisar los datos varias veces porque no me lo podía creer. Cierto es que en lo que va de 2018 los resultados son muchísimo mejores al haber terminado de consolidar todo y tras haber recortado gastos, pero es que aun así hablaríamos de ratios por encima de 24 que es una exageración igualmente. A mí no me entra en la cabeza que una empresa con esos ratios de deuda y ese balance tan deficiente se esté pagando por esos precios que yo no pagaría casi por ningún negocio. Pero bueno, es algo que estamos viendo mucho últimamente; empresas flojitas cotizando realmente caras.

Vamos ahora con nuestra querida gráfica de las Lamentaciones, que hoy tiene bastante tela que cortar. Primero decir que he quitado al año que “recaudó” una gran cantidad de impuestos porque distorsionaba toda la gráfica. Lo primero que llama la atención es lo exagerado de los costes financieros, que no han bajado del límite que marcamos del 20% prácticamente en ninguno de los ejercicios, llegando a alcanzar puntualmente cotas desorbitadas y que descalifican totalmente a la empresa. Llama también la atención cómo han subido las depreciaciones últimamente, lo cual tiene cierto sentido por la adquisición de Rexam. Los márgenes vemos que bajan a la par que los costes financieros se van fuera de control, síntoma bastante habitual por otro lado en muchas empresas aquejadas de males similares a los de esta empresa. Por lo tanto, hablamos de una gráfica en la que saltan todas las alarmas posibles y que deja a las claras que la situación de la empresa es muy preocupante.

Sobre el futuro del negocio no plantea graves problemas. Creo que es evidente que la comida y la bebida va a seguir viniendo envasada y en latas, y en zonas que ahora están en desarrollo queda mucho mercado por delante ya que cada vez se emplearán más latas y envases y por ahí queda mucho margen de crecimiento. Me plantea más dudas el tema del segmento aeroespacial, donde tampoco sé si tienen barreras de entrada suficiente y cómo está posicionada en el mercado, pero en cualquier caso es un negocio también que aparentemente tiene un buen futuro por delante. No nos engañemos, en el caso de la empresa de hoy el futuro del negocio es la última de las preocupaciones, no tiene preocupación alguna en este sentido.

Vamos ahora a hablar un poco de la directiva. Como entrada digo que el coeficiente de habilidad que habitualmente calculamos ha salido 3, que es muy bajo, más aún en un buen negocio como éste y para una empresa de un tamaño como la que miramos. Y es que estamos ante una directiva desastrosa al frente de un buen negocio. La situación financiera de la empresa es lamentable, con una deuda desbocada y un balance que casi diría que no hay por dónde cogerlo. Pero lo más preocupante es el rumbo que lleva porque para estos señores es como si no pasara nada, siguen aumentando los dividendos tranquilamente y aumentando el número de acciones. En esta situación no me gusta ni una cosa ni la otra. Lo normal sería que no se pagaran dividendos, que la deuda se redujera de forma agresiva y entonces se podría empezar a pagar dividendo o bien a recomprar parte de las acciones que se han emitido. Pero está claro que la visión de esta directiva y la mía divergen completamente, por lo que mi opinión sobre ellos es muy mala, y no confiaría mi dinero para que lo gestionen. Es lo que hay, como es mi dinero lo intentaré poner en manos de gente que esté alineada más o menos con mi forma de pensar y ver las cosas, y en este caso estamos en polos opuestos.

Mirando el gráfico vemos que la empresa está en rangos de máximos históricos, aunque lleva una tendencia ligeramente descendente en los últimos tiempos, pero sin duda el rango es de los más altos de su historia. Vemos que la empresa no sufrió tanto como empresas en otros sectores durante la gran crisis, y desde entonces el crecimiento ha sido muy importante y muy sostenido hasta este último año, sin apenas sufrir grandes turbulencias. Desde sus mínimos en la gran crisis ha multiplicado prácticamente por 5 su valor, con lo cual sus accionistas tendrán una buena sonrisa de oreja a oreja. Si miramos más de cerca vemos un soporte en 35,50 aproximadamente con el que coquetea en la actualidad, y más abajo vemos otro en 32. Por arriba vemos una resistencia en 41 y otra en máximos históricos en 43, aunque no parece que la tendencia actual sea a romper estas barreras pero como decimos siempre, esto es Bolsa y no nos atrevemos a predecir el futuro alegremente.

Resumiendo un poco todo, hoy hemos mirado esta empresa porque su negocio me parecía muy interesante, y que entró en nuestro radar a raíz de comprar Rexam, la cual también habíamos analizado por su negocio prometedor. Si Rexam resultó ser una decepción en su momento ésta lo ha sido aún más. El balance es desastroso, con una deuda absolutamente disparada. Las ventas no están tan mal pero el comportamiento de los beneficios es peor por el aumento del número de acciones. La gráfica de las Lamentaciones hace que salten todas las alarmas principales, especialmente con el tema del coste de la deuda y para colmo los márgenes tampoco son para tirar cohetes y tenemos una directiva que actúa en el sentido contrario a lo que me parece que debiera. Para una cartera ElDividendo hasta el 2% en bronce verde, y únicamente porque el negocio es bueno y creo que tiene un buen futuro, porque por todo lo demás sería para dejarla fuera de calificación. Y nada más por hoy, hemos visto una empresa que prometía pero que ha resultado estar pésimamente gestionada, qué se le va a hacer, esto nos muestra que malas direcciones hay en todo el mundo, que a veces nos cebamos demasiado únicamente con los nacionales. Dejo como advertencia el tema del precio, yo no veo más que problemas en esta empresa incluso con los prometedores números de lo que va de año los ratios siguen siendo muy alarmantes, y sin embargo vemos que la empresa cotiza en múltiplos altísimos. Ojo con esto, estamos en un momento en el que se están pagando precios muy altos por empresas que no lo valen. Hay que estar ojo avizor y afinar bien los disparos compañeros, que el entorno está muy revuelto y voluble, y en medio de la jungla sigue habiendo oportunidades. Sin más, como siempre esperamos que la entrada haya gustado y muchas gracias por la visita.

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